2009年伯克希尔股东会实录
2009年伯克希尔股东大会问答实录，按会议原文分段整理，保留完整问答脉络。
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2009 年伯克希尔股东大会 Q&A 上午场（上）
1、问答开始
巴菲特： 早上好。我是沃伦。这里的多动的家伙是查理。（众笑）我们将在一分钟内进入问答部分，这将与去年略有不同。我们有一个小组 ——我在这里看得不太清楚 ——在右边，记者们将提问，并与观众交替发言。我们就这样来来回回。这里有一个小的清单，我们会在来回的时候用到。好了，我们应该在这里的某个地方用一支笔来核对一下。
2、董事会介绍
巴菲特： 首先，尽管我们稍后将举行正式会议，但我想先介绍一下我们的董事。希望他们能像我宣布的那样站着，然后一直站到最后。如果你们把掌声留到最后， 或者如果你们希望的话， 甚至更晚 ——（笑声）——我们会认出他们的。我们稍后会开会选举他们。但如果你能站起来。就像我说的，你在灯光下看不太清楚， 但是 ——首先是我和查理，我们开头。然后是霍华德·巴菲特、苏珊·德克尔、比尔·盖茨、桑迪·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、唐·基奥、汤姆·墨菲、罗恩·奥尔森和沃尔特·斯科特。这些是伯克希尔哈撒韦公司的董事。（掌声）
3、你床垫下的钱胜过国债
巴菲特： 现在，我们只有一张幻灯片，这实际上比我们通常拥有的要多。（笑）而且 ——但它确实告诉了你一些去年发生的事情。它还为我们的 NervousNellie 床垫著名的床下储物功能进行了宣传。（众笑）去年 ——我们在幻灯片上看到了吗？去年， 我们在 12 月 19 日做了一笔交易。 我们卖出了 500 万美元的国库券。我希望你能看到。我们在上面圈出了 12 月 19 日。这些国库券在今年 4 月 29 日到期， 或即将到期。 所以它们将在四个多月后到期。值得注意的是， 这告诉了你这是多么不平凡的一年， 我们卖出了这 500万美元的短期国库券， 这些国库券在 2009 年 4 月 29 日以 500 万美元的价格偿付，在 2008 年 12 月我们以 500.00009007 万美元的价格售出。换句话说，那些从我们这里支付了 500.00009007 万美元购买这些国债的人，如果他们购买了 Nervous Nellie 床垫，并把他们的钱放在床垫下， 那么在四个月结束时，他们会比购买美国国债多赚 90 美元。如果美国财政部刚刚卖出了 5 万亿美元，他们可以轻松赚到 9000 万美元，而蒂姆•盖特纳（TimGeithner）可以把这些钱放在一个 Nervous Nellie 床垫下，那么我们所有人都会过得更好。美国国债的负收益率确实是一件非同寻常的事情。你从美国财政部拿到的钱比你从床垫下拿到的还少。我不确定你在有生之年还能不能再看到。但这是非常不平凡的一年。
4、介绍记者小组
巴菲特：记者们和我们在一起。我们有《财富》杂志的卡罗尔·卢米斯。我们有 CNBC 的贝基· 奎克（BeckyQuick）。还有纽约时报的安德鲁·罗斯·索金（Andrew Ross Sorkin）。他们接受了来自全国各地股民的提问。安德鲁告诉我，他今天早上收到了几百个问题。他们选择了他们认为是什么重要的 ——它们都是与伯克希尔哈撒韦有关的问题。在最近的年会上，我们遇到了一个问题，我们有点偏离了伯克希尔，进入了人们的孩子最近在学校里做了什么之类的事情的领域。（众笑）所以我们想把它带回伯克希尔。所以他们选择了他们收到的最好的伯克希尔相关问题。我们将从 ——我们将从卡罗尔·卢米斯开始。然后我们会去观众那里。我们有 13 个区域，其中 12 个在这个房间，一个在场外。我们已经在半小时到一小时前通过抽奖系统选出了每个观众区的观众。 我们会在这些区域里来来回回。就这样，我们将从卡罗尔开始。
5、卡罗尔·卢米斯的评论卡罗尔·卢米斯： 早上好。我排在第一位是因为卢米斯在字母排序上超过了其他人。 但这给了我一个机会， 只用几句话来告诉你们 ——关于我们收到的问题。我们今天上午进行了磋商。不管是贝基还是我，安德鲁得到的问题肯定比任何人都多。我们有将近 5000 个问题，我认为这甚至会让沃伦感到惊讶。因为我不认为他知道它会这么多。我想说的最主要的事情是，他们中的很多人问的问题都很好。所以，我们遇到了一个真正的麻烦， 我们试图把这么多问题降到我们能够提问的数字。但我们也不能确定能够问多少。但我们要向任何向我们发送与伯克希尔有关的问题的人道歉，因为我们确实需要删除一些问题， 因为它们不适合。 也许在将来的某一年， 它们会被问到。
6、我们的股指衍生品并不危险卡罗尔·卢米斯： 那么， 我的第一个问题是， 沃伦和查理， 尤其是沃伦。你提到了衍生工具，这是著名的，作为大规模毁灭性武器 ——金融武器。在 1964 年的电影《奇爱博士》（Dr.Stra ngelove）中，绰号“金刚”（King Kong）、由斯利姆·皮肯斯（Slim Pickens）饰演的 T.J.Kong 少校从他的 B-52 轰炸机的弹舱里出了大规模杀伤性武器。作为伯克希尔的长期股东，我今天感觉有点奇怪。我明白，尽管股市大幅下跌，但考虑到我们的保费回报，我们很有可能在衍生品上赚钱。“但考虑到会计权益和法定资本的数额，以及我认为这些衍生工具至少暂时摧毁了的市场价值 ——” 这是提问者的说法——“你认为这些巨大的衍生工具头寸适合一家评级较高的保险公司吗？”“如果是这样的话，你认为你会增加这部分的头寸吗？”
巴菲特： 是的。我会这么说。提问者在某种程度上回答了他自己的问题。我不知道他是否像我一样强烈地预期，这些净头寸将会赚钱。但是你知道，我们的工作是让伯克希尔哈撒韦公司随着时间的推移赚钱。它不会对资本造成冲击。我们已经做出了安排，以确保抵押品入账要求，这是衍生品领域的重大危险之一，而我们对此的风险敞口非常、非常小。甚至在 3 月 31 日， 当市场从我们进入这些交易的时候大幅下跌时， 我们提供的抵押品略低于我们全部有价证券的 1%。而他们通常给世界带来了麻烦。这就是为什么我在 2002 年的报告中，在宏观层面上把它们称为金融大规模杀伤性武器。但我在报告中也提到，当我们认为它们定价错误时，我们会经常在自己的业务中使用它们。我们认为我们的股东足够聪明，如果我们解释这些交易 ——就像我们在年报中试图做的那样， 并解释为什么我们认为我们会赚钱 ——我不能保证我们会赚钱， 但我们的预期是我们会赚钱 ——我们认为只要我们解释这些交易，给股东带来的财务后果远远超过会计后果。我们在早些时候的报告中解释过，由于按市值计价，这些东西作为会计负债可能会产生数十亿美元的波动。但唯一发生的现金，例如，在我们的股票看跌期权中，我们收到了大约 49 亿美元。 我们拿着钱。 最初， 这些条款的期限是 15 至 20 年。 因此，我们可以在 15 至 20 年内使用这 49 亿美元。然后市场需要在 15-20 年后必须比合约开始的时候更低（我们才会赔钱）。所以我个人认为，在股票看跌期权上，我们赚钱的可能性非常大。我认为在高收益指数上，我们已经对其承保了信用违约掉期，我认为在计算我们持有的货币价值之前，我们可能会报告亏损。我一年前就告诉过你，我认为我们可以靠这些赚钱。但我们去年遭遇的破产数量远超正常水平。实际上，我们经历了一场金融风暴。我们为自然飓风投保。我们也为金融风暴投保。 我们已经陷入了一场金融风暴。因此，我预计这些合约在报告投资收益前可能会出现亏损，而在报告投资收益之后， 也可能会显示亏损。 我们较大的合约是卖出股指看跌合约。而我认为我们靠这些赚钱的几率非常高。现在，如果我们用当前的价格来承保就好了。但现在，如果不考虑抵押品的要求， 我们可能无法承保它们。 所以我们在这些方面处于非常有利的地位。事实上，上周我们修改了两份股指看跌合约，其中一份的执行价原来为 1514 点，现在执行价已经改为 994 点。所以仅仅为了将期限从 18 年减少到大约 10 年，我们仍然可以使用这笔钱 10 年，我们将执行价格从 1514 降低到 994。所以我认为这些将是非常有利的合同。我认为我们的股东有足够的智慧， 如果这些交易能够被正确地理解， 股东们就会意识到这些合约是多么的有利。我们会继续保留它们，同时我们也将继续解释它们。它们对我们的财务灵活性没有影响。而我们远不止是一家保险公司。我的意思是，我们有来自许多领域的收入。我们有很多现金放在母公司。我们在子公司有很多现金。我们没有任何形式的重大债务到期。所以我们非常适合持有这种衍生工具。查理，你会怎么说？
芒格： 我同意提问者的观点，我们应该做的事情的数量是有限的。但我认为我们离极限还差得很远。
7、金融知识普及可以帮助伯克希尔
股东： 嗨。我叫斯科特·斯莱比。我来自科罗拉多州的丹佛。首先，我要感谢巴菲特先生和芒格先生今天邀请我们来到这里。我很感谢你带我们来这里，非常感谢。
巴菲特： 谢谢你。
股东： 您能回答我们的问题真是太好了。我是个老师。作为一名曾经的教师，我认为我们的后代在金融知识方面存在问题。我很好奇你认为未来几代人应该知道什么， 以及在我们前进的过程中，学校课程中是否有什么东西需要教给年轻人金融知识？
巴菲特： 是的。我认为我们这代人在金融知识方面存在问题。 （众笑）有一个 ——安迪·海沃德 （Andy Heyward）， 他帮助我们完成了漫画，有一个 ——将有一个 ——他去年卖掉了他的公司，但他有一家新公司。他会有一个项目来解决这个问题。而我在其中只扮演了很小的角色。美国广播公司（ABC）有一个邀请了许多知名人士参加的节目，将讨论金融知识的问题。你知道，在一个充斥着信用卡的世界里，在这个依赖于计算器、而不是人们坐下来做实际的算术的世界里，来教人们一些金融知识是很难的。但最终，我认为随着时间的推移，我们取得了进展。我的意思是，我希望我们的年度报告有助于这类事情。但是你会看到人们用钱做一些非常愚蠢的事情。我记得我度蜜月的时候。 我当时 21 岁， 我妻子19 岁。 我们向西行驶。我从没去过西部。我们穿过了拉斯维加斯。那是 1952 年。我们在火烈鸟旅馆停了下来。而且那时赌场里的人穿着也比较讲究。当时有一群奥马哈的伙伴实际上拥有火烈鸟的一部分股份，他们对我们非常友好。但我环顾那个赌场，我看到了各种各样穿着体面的人，他们不远万里来做一些非常愚蠢的事情。 那会让我认为， 这是一个会让人变得非常富有的国家。（众笑）如果人们从纽约坐上飞机，飞了几千英里，站在赌场那里，做着数学预期为负的事情，他们采取的每一个行动， 都显示出这是一个充满机会的世界。所以 ——（笑声）你知道， 我建议你和你的学生一起工作。 当我 21 岁的时候， 我开始在奥马哈大学教书。你和你的学生一起努力， 让他们能读写。 他们会有很大的优势。查理？
芒格： 在一个赌博合法化的世界里，很多州都在以彩票的形式进行赌博， 人们被鼓励与赔率对赌； 在一个高成本的信用卡债务被过度使用的世界里，我们需要更多的金融工具。我认为 ——我觉得我们走错了方向。所以我不认为你能教会那些不该使用信用卡的人 ——（笑声） ——聪明地使用信用卡。
巴菲特： 是的。如果你 ——我和学生们谈过这个问题。如果你愿意为信用卡支付 18%或 21%的费用 ——顺便提一句，信用卡公司目前需要它，因为你的损失接近 10%。所以考虑到费用，他们可能需要这个利率。但在财务上，你不可能以这样的利率借钱。我不知道该怎么做。这太糟糕了。另一方面，这可能对我们的业务有好处。我的意思是，你知道，我们正在寻找定价错误的东西。而越多人认为用信用卡借钱是明智的，他们可能就不会认为卖出长期看跌期权是明智的。我们走我们的路，他们走他们的路。
8、巴菲特“称赞”华盛顿对信贷危机的反应贝基·奎克： 沃伦，首先，我们被要求传递一个信息，今天的出席人数是 35000 人。
巴菲特： 很好。（掌声）现在 ——贝基·奎克： 这个 ——
巴菲特： 现在，如果他们都适当地花钱，那这将是一个重要的日子。（众笑）贝基·奎克： 这个问题来自俄亥俄州洛根市的詹姆斯·刘易斯。他说， 伯克希尔的重要投资之一是富国银行 （Wells Fargo）。 据推测，富国银行董事长表示， 他不希望从联邦政府获得 TARP 资金 （问题资产救助计划）。此外，他最近表示，联邦政府的一些重振银行的计划是愚蠢的。“芒格先生，你同意富国银行董事长的观点吗？请解释一下你同意或不同意的原因。巴菲特先生，你同意芒格先生的观点吗？”（笑声）
巴菲特： 是的。（众笑）
芒格： 当一国政府正在应对 70 年来最大的金融危机时 ——这场危机威胁到了整个世界， 而这些决定都是在压力和善意下匆忙做出的， 我认为，期望一个人的所有想法都得到完美的认同是不合理的。我认为，当政府在困境中尽其所能时，它们有权得到更宽容的评判。当然，会有一些愚蠢的反应。而我恰好与富国银行的一些高管有一个相同的麻烦，那就是我很直率。我碰巧想到了会计原则，说你的收入会随着你的信用受损而上升 ——因为如果你还有剩余的钱， 你可以折价买回你自己的债务 ——我碰巧认为这是一种疯狂的会计方法。而且我认为那些投票让它生效的人应该被从会计委员会开除。所以说这种话的人一定对富国银行的人有些同情。
巴菲特： 他通常会用拇指把他们吊起来，但今天早上他忍住了。去年 9 月中旬，政府真的这么做了 ——我想你可以想象，他们正面临着整个金融体系接近全面崩溃的局面。几天内就有数千亿美元从货币市场基金中流出。 商业票据市场冻结了，这意味着全国范围内与金融世界毫无关系的公司， 基本上都无法支付工资了。我们 ——我们当时真的看到了深渊。 很多行动都非常迅速。 总的来说，我赞扬所采取的行动。所以正如查理所说， 对于那些每天工作 20 个小时的人来说， 如果一个周末雷曼倒闭， AIG 倒闭，美林倒闭，我认为，如果不是美国银行收购了雷曼，那么他们就会从四面八方受到新消息、坏消息的打击。我的意思是 ——当你受到来自各方的打击，你必须制定政策，你必须考虑国会的反应和美国人民的反应， 你知道， 你不会把每件事都做得完美。但我认为总的来说，他们做得非常非常好。我很同情 ——这句话是迪克•科瓦切维奇说的， 他在去年的全球即兴演讲比赛 （Plain SpeakingCompetition Around World） 中获得了第二名，仅次于查理。（众笑）的确，据我所知，迪克·科瓦切维奇在周日中午过后不久被召见，并被告知他将在第二天下午 1 点或 2 点到达华盛顿， 但他并没有被告知这是怎么回事。那里有 11 名银行家和一些官员。 他们被告知， 他们将接受 TARP 的资金。 他们将从政府和优先股获得贷款。 他们只有一两个小时的时间来签署协议，而且他们没有与董事会协商。但这就是紧急情况的本质。你知道，它 ——我认为你 ——好吧，你会有一些决定，以后可以回头看，有人会说，“我本可以做得更好一点。”但总的来说，在我看来，当局做得非常好。所有的银行在很大程度上都不是一样的。在我们看来，富国银行是一家——尤其是在大型银行中 ——它是一家出色的银行， 拥有其他银行所不具备的一些优势。但在这样的时候，你根本不需要处理细微的差别。顺便提一句，我建议大家，去网上看看杰米·戴蒙给股东们的信。摩根大通的杰米·戴蒙。这是一封很棒的信。它谈到了查理在那里提出的一个观点。但它 ——杰米写得很好，写出了导致这种情况的原因以及未来可能采取的措施。这是我见过的最好的股东信。所以一定要去读一下。它很长，但值得一读。
9、高等数学对投资来说可能很危险
股东：是的， 谢谢巴菲特先生和芒格先生。 我的名字是里克·富兰克林。我来自密苏里州的圣路易斯。 我想继续回答 1 号麦克风提出的有关金融知识的问题。还有我两年前关于你们的贴现率的问题。但在此之前， 我希望你能原谅我。Torstol 的妻子，Rosemary Coons，希望你能来 222 区。我找到你丈夫了。（众笑）你可以来麦克风 2 那里，那更容易。
巴菲特： 在这里，你什么都能得到一点。（众笑）
股东： 所以我的问题是，自由现金流：卖方分析师喜欢用终值做 10年期的贴现现金流分析。甚至一些关于你的投资风格的书 ——《沃伦·巴菲特之路》、《巴菲特哲学》 ——都暗示你经历了这种练习。但我知道你不用电脑或计算器是出了名的。我想知道这类练习是否属于“太难”的类别，而你只是在贴现率上做一个简单的自由现金流 ——标准化的自由现金流 ?如果你想用你对可乐的数值分析来增加答案，我会很感激的。 （众笑）
巴菲特： 答案是，投资 ——所有的投资都是，现在把钱存起来，以后再把更多的钱拿回来。现在，问题是你能拿回多少，你有多大把握拿到，你什么时候拿到？这可以追溯到《伊索寓言》。要知道， “一鸟在手，胜于两鸟在林。”这是伊索在公元前 600 年说的，他是一个非常聪明的人。他不知道那是公元前 600 年。但我的意思是，他不可能知道一切。（众笑）但是，这就是我们在金融领域所教的 ——你拿到了博士学位。现在，你做得更复杂了，你不会说，“一鸟在手，胜于两鸟在林”，因为你不能用这种东西真正打动俗人。但真正的问题是， 有多少鸟在灌木丛中？你知道你今天要找到一只鸟，这里指美元。 然后有多少鸟在灌木丛里？你有多确定他们在灌木丛里？其他灌木丛里有多少鸟？贴现率是多少？换句话说，如果利率是 20%，你必须比利率是 5%时更快地得到这两只鸟。我们就是这么做的。我的意思是，我们现在正在考虑把现金拿出来，以便在以后拿回更多的现金。你提到我不使用电脑或计算器。如果你需要使用计算机或计算器来进行计算，你不应该购买它。我的意思是，它应该是如此明显，你不必把它精确到小数点后几位。它应该是显而易见的。所以， 如果你真的需要一个计算器来计算 ——折现率是 9.6%， 而不是
9.8% ——那就把整个计算都忘了。你只需要去做一些对你显而易见的事情。从本质上说，我们以这种方式看待每一项业务。但你说得对，我们不会做 ——我们不会坐下来处理电子表格，做所有这类事情。 我们只是看到了一些明显比周围任何东西都好的东西， 我们理解它。然后我们行动。查理，你还要补充吗？
芒格：嗯，我会更进一步。我想说的是，我所见过的最糟糕的商业决策是在做了大量的正式预测和折现后做出的。壳牌石油公司在收购 Belridge 石油公司时就是这么做的。 他们让所有这些工程师制作了所有这些复杂的图形。问题是你得相信这些数字。似乎高等数学，以更虚假的精度，应该帮助你。但它实际上不会。当你试图把它形式化到你所说的程度时，平均起来，效果是负面的。他们在商学院这样做是因为，嗯，他们必须做些什么。（笑声和掌声）
巴菲特： 这个说法有很多道理。我的意思是，如果你站在全班面前说，“一鸟在手，胜过两鸟在林”，你知道，你不会得到终身教职。（众笑）这是非常重要的，如果你是神职人员，至少看起来，你知道的要比你布道的人多很多。如果你下来，只是 ——如果你是一名牧师，你只是颁布了 10 条戒律，然后你说，“就这样了”，我们都会回家，你知道，这不是世界进步的方式。所以，错误的精确性意味着“这是一个两个标准差的事件，或者这是一个三个标准差的事件， 因此我们可以承担这么大的风险”， 这完全是疯狂的。我的意思是，你可以看到 1998 年长期资本管理公司的情况。你会一次又一次地看到它。而且只发生在高智商的人身上。你们知道，你们中有 120 智商的人都是安全的。（众笑）但是如果你有很高的智商， 而且你已经学会了所有这些东西， 你知道，你觉得你必须使用它。而市场并不是这样。去年 9 月中旬的市场，当管理大型机构的人想知道他们下周该如何获得资金时，你知道，你无法通过估算标准差就能够清楚该如何做。在由恐惧和贪婪的人创造的市场中， 它会比人们想象的更频繁地出现。就结果的分配而言，他们不遵守抛硬币的规则。如果认为数学能让你在投资上走得更远，那就大错特错了。你必须了解数学的某些方面。但你不需要理解高等数学。而高等数学可能实际上是危险的，它会把你引向那些最好不去探索的道路。
10、穆迪并不是唯一一个犯错误的公司
巴菲特： 好的。安德鲁，今天早上的 200 个问题中的一个？或者什么是——安德鲁·罗斯·索尔金：这个问题不是今天早上的，但它与穆迪有关。我们可能至少收到了大约 300 个关于这个话题的问题。这个具有代表性的问题来自 AaronGoldsmeizer。问题如下：鉴于评级机构在当前经济危机中扮演的角色 ——它们的利益冲突、它们对（引用你在今年致股东信中的原话）“基于历史的有缺陷的模型”（flawed history -based models）的依赖，以及丧失信誉和 /或监管改革可能迫使它们的业务模式或盈利流发生急剧变化 ——你为什么要保留这么大比例的穆迪股权？“更重要的是，你为什么不利用你的股份来尝试做些什么，以防止利益冲突和对这些基于历史的有缺陷的模型的依赖？ ”
巴菲特： 是的，我不认为利益冲突问题是评级机构在预见 CDO 和CNBSs 以及类似工具方面的缺陷的主要原因，也不是最大的原因。基本上，五年前，几乎全国每个人的脑海里都有这样一个模型，不管是正式的还是非正式的 ——房价不可能大幅下跌。他们错了。国会错了。银行家们错了。买衍生品的人错了。借款人错了。但人们认为，如果他们明年要买房子，他们最好在今年买，因为在第二年房子会卖得更高。借钱给他们的人说，如果他们在申请时撒谎或者他们没有收入都没有关系，因为房子会上涨，如果我们不得不取消抵押品赎回权，我们不会损失那么多钱。此外，他们明年可能会再融资支付。因此，几乎所有人都相信 ——总有一些人不同意 ——但几乎所有人都相信，全国的房价肯定不会大幅下跌，很可能会继续上涨。而评级机构的人，以某种方式，将其纳入了他们的系统。我不认为 ——我真的不认为主要是支付系统造成了这个问题。我认为他们只是没有理解在一个市场中 ——或者说在一个泡沫中 ——可能发生什么的各种可能性， 在这个市场中， 人们大量举债购买大多数美国人拥有的最大资产 ——他们的房子。因此， 在美国家庭50 万亿美元的总资产中有 20 万亿美元的资产类别，这些资产的杠杆率非常高。 然后一旦它开始爆破， 它就会有自我强化的方面。所以我说，他们在分析衍生品方面犯了一个重大错误。但是他们犯了一个非常非常非常多的人犯的错误。如果他们在四五年前对住房抵押贷款采取不同的观点，他们可能会回答国会委员会的问题，他们会说，”你怎么能这么不像美国人，仅仅因为你不给这些证券更高的评级，就剥夺所有这些人购买房屋的权利？ “所以他们犯了一个巨大的错误。但美国人民犯了一个巨大的错误。国会犯了一个巨大的错误。国会领导了两个最大的抵押贷款公司。它们是国会的创造品。它们受到国会的监督。而且，你知道，它们现在都在监管中。所以我不认为他们是唯一无法发现即将发生的事情的人。在我们影响他们的行为方面，我想我从来没有给穆迪公司打过电话。但我也确实没有试图影响过，或去过 ——也许去过一两次 ——我们参与的其他公司。我的意思是，我们不会告诉伯灵顿北方公司，应该采用什么样的安全程序。我们不会告诉美国运通（AmericanExpress）该切断谁的信用卡，以及他们是谁 ——他们应该把钱借给谁，不应该借给谁。当我们拥有股票时，我们并不是为了改变别人。无论如何，我们改变它们的行为方面运气很差。事实上，查理和我都曾是董事会成员，我们是最大的股东。我们在改变行为方面运气很差。所以，我们认为，如果你购买一家公司的股票，你最好不要指望你会改变他们的行动方针。从出售股票的角度来看，评级机构业务可能仍是一项不错的业务。不过它容易受到其他方面的攻击。 谁知道这会导致什么呢？谁知道国会对此做了什么？但这是一个很少人参与的行业。 这是一项影响经济很大一部分的业务。我的意思是，资本市场是巨大的。我认为未来可能会有评级机构。我认为这是一项不需要资本的业务。因此，它拥有相当不错的业务基础。在接下来的很长一段时间内，它不会在资本市场的某些领域做这么大的交易量。但随着时间的推移，资本市场将会增长。在过去的会议上，我们已经说过很多次，查理和我根本不关注评级。我的意思是，我们不相信外包的投资决策。因此，我们 ——如果我们购买一只债券，评级对我们来说并不重要，除非我们认为它的评级比应有的评级更差， 这可能有助于我们以有吸引力的价格购买它。但我们不认为穆迪、标准普尔、惠誉或任何其他机构的人员应该告诉我们一家公司的信用评级。 我们自己会想办法。 有时我们在很大程度上与市场意见相左。而我们已经赚了一些钱。查理？
芒格： 是的，我认为评级机构，擅长做数学计算，并急切地寻找愚蠢的假设，使他们能够做聪明的数学。这是聪明反被聪明误的例子。有一句老话说得好：“对于拿着锤子的人来说，每个问题看起来都像钉子。这就是 ——（笑声） ——评级机构所发生的事情。”
巴菲特：是的，关于所有这些 AAA 评级的有趣之处在于，创造它们的人最终拥有了很多。所以他们相信自己的胡扯。这个信念是巨大的。所以你让这些人搅拌 Kool-Aid，然后他们自己喝了它。他们 ——（笑声）——你知道，他们为此付出了很大的代价。我认为这是愚蠢的，而事实上其他人都在这么做。我每隔几年才给我们的经理们发一封信。但我认为，在伯克希尔，你不能给出任何行动的理由，是因为其他人都在这么做。你知道，只是 ——如果这是你能做到的最好的，你知道，那肯定有些不对劲。但这种情况在证券市场上经常发生。当然，这是 ——当查理和我在所罗门或类似的地方时，我们很难告诉一个庞大的组织， “你不应该做一些受人尊敬的竞争对手正在做的事情。 ”尤其是当里面涉及很多钱的时候。所以一旦你的行为被行业所接受，你就很难停止这些事情。你知道，在这一点上我们非常不成功，查理和我，在所罗门说， “好吧，我们只是不想做这种事情。”我们甚至无法阻止他们 ——最初，当我们刚到那里时，他们正在与马克里奇做生意。我们说，“我们不要再和马克里奇做生意了。”你知道，这就像在 30 年代说 “我们不要再和阿尔·卡彭做生意了 “之类的话。但他们说，“但这是很好的生意。如果他不和我们一起做，他会和别人一起做。”他们就是这样想的。我想我们最终赢了。但这并不容易。你还记得吗，查理？
芒格： 我当然记得。
11、房地产市场开始好转
股东： 我是来自加州伯克利的劳里·古尔德。你认为未来一到两年，全国的住宅房地产市场，特别是加州的住宅房地产市场，将会走向何方？
巴菲特： 嗯，我们不知道房地产将会做什么。几年前我们不知道它要做什么。我们认为它在某些方面变得有些危险。但这很难讲。我会这么说。从我们 ——从我看到的，我确实看到了很多数据 ——顺便说一下，加州是一个非常大的 ——我的意思是，加州有很多细分市场。斯托克顿将与旧金山等城市不同。但是，在过去的几个月里，你已经看到了房地产销量的真正回升，尽管价格要之前低得多。 但是你已经看到了 ——我认为你已经看到了一些中低价位的房子。在加州和内布拉斯加州，“中”的含义是不同的。但你已经看到， 在大约 75 万美元和以下的房子， 你已经看到了一个真正的销量回升，有越来越多的竞标者。你还没有看到它的价格反弹。价格明显下降，而且因地区而异。但看起来好像 ——你知道，抵押品的赎回已经暂停了一段时间了，因此数据上可能因此陷入了扭曲。但是，看看我们的房地产经纪数据 ——我们有南加州最大的房地产经纪公司，位于奥兰治县，洛杉矶县，以及加州的圣地亚哥，由中美公司所有——我认为， 我们看到了一些接近稳定的东西， 在这些大大降价的中低端房产中。如果你有一套价值 500 万美元或 300 万美元的房子， 那看起来仍然非常——不稳定 ——这是一个仍然没有很多交易活动的市场。但在低端市场，现在有很多交易活动。楼市在好转。当然，利率下降了，所以付款要容易得多。在加州，每天都有抵押贷款入账，这比几年前的情况要好得多。所以它在改善。但我不知道下个月或三个月后会发生什么。住房情况大致如此。你可以这样看。我们每年有大约 130 万个家庭新成立。但是，在经济衰退时期，由于人们在一定程度上推迟了婚姻等原因，这种情况下家庭的数量往往会减少。但是，如果一年内新增 130 万户家庭，每年新开工住房 200 万套，你就会遇到麻烦。 这就是我们所做的。 我们刚刚创造了比需求 ——基本需求——将要吸收的更多的住房。所以我们创造了过剩的房屋。现在过剩了多少？也许是 150 万套。我们曾经每年建造 200 万个套，而现在降到了一年 50 万套。现在，如果你每年创造 50 万个单位，你有 130 万个家庭，你将吸收过剩的供应。全国各地的情况将非常不平衡。南佛罗里达将会很长很长一段时间都很艰难。所以，如果一个地方有需求，而另一个地方没有，你知道，你就不能把房子从一个地方搬到另一个地方。但我们现在正在消化过剩的库存。 我们可能以每年 7 到 80 万套的速度吃掉它。如果我们有 150 万套的过剩，那需要几年的时间。这是无法摆脱的。你有三个选择。你知道，你可以炸掉一百五十万栋房子。如果他们这样做，我希望他们炸掉你的，而不是我的，但那是一个 ——（笑声）我们最终可以摆脱它。我们可以尝试创建更多的家庭。我们可以让 14岁的孩子开始结婚生子，而且 ——（笑声）或者我们可以生产少于自然需求增长的产品。这就是我们现在正在做的。我们要消耗掉所有的存货。但你不可能在一天内完成。你也不可能在一周内完成。但它最终会完成的。当它完成时，价格就会稳定下来。然后你就会创造出更多的新屋开工需求。然后你回到 150 套的规模，然后我们的隔热材料业务、我们的地毯业务和我们的砖瓦业务都会变得更好。具体什么时候发生没人知道。但它会发生的。查理？
芒格： 哦，我认为在奥马哈这样的地方，房价从来没有出现过真正疯狂的繁荣，利率很低，如果你有良好的信用，如果我是一个年轻人，想在奥马哈买一套房子，那我明天就会买。（掌声）
巴菲特： 我们拥有奥马哈最大的房地产经纪公司。所以 ——（笑声）——查理会 ——如果他有资格，我们会给他一个抵押贷款申请。事实是，每年全国有 450 万套房子易手。而全国大约有 8000 万套房子。其中 2500 万人没有抵押贷款。这个国家大约三分之一的房屋没有抵押贷款。 然后有大约 5500 万， 或者更少一点， 有抵押贷款。 而其中有五、六百万人以这样或那样的方式陷入困境。但我们每年都卖 450 万套房子。总的来说，他们会落入更有实力的人手中。对他们来说，抵押贷款更容易负担，首付也更高。我们正在 ——情况正在得到纠正。它不是在一天、一周或一个月内创造出来的。这不会在一天、一周或一个月内得到解决。但我们正走在解决问题的道路上。
12、2008 年对投资经理候选人来说不是很好卡罗尔·卢米斯： 也许我应该在一开始就说另一件事。你们中仔细阅读了年度报告的人都知道， 查理和沃伦不会知道我们三个人会问什么。 所以不要认为他们提前得到了问题清单。他们什么都没看到。这个问题，我得到了这个问题的许多版本。这恰巧来自纽约市的乔纳森·格兰特。这关系到你所说的作为你的可能继任者的四位投资经理。你能不能告诉我们，在不点名的情况下，但最好是在数量和质量上，这四个人在 2008 年是如何处理他们为客户管理的资金的。你说你希望挑选的人能够预见到以前从未发生过的事情。虽然世界以前也经历过信贷危机，但 2008 年发生了很多事情，特别是在去年的最后几个月，很少有人能预测到，而你自己则认为这几乎是前所未有的。你如何评价这些经理 ——这四位经理 ——在管理这些低概率风险方面的表现？这四位经理都还在名单上吗？
巴菲特： 嗯，答案是这四个人都还在名单上。不过，让我先说明一点，因为它被误报了一点。我们有三个候选人竞争首席执行官的职位。这一直是我们董事会议上讨论的主要议题。他们都是内部候选人。你应该知道的。这以前也说过。但在这里被误报了一两次。我想，因为投资工作有四种可能，所以它变得很混乱。在这种情况下，你可以让四个人都来为我们工作。我们不会有三个或两个 CEO。但我不在的时候，我们可能会有多个投资经理。或者我们可能只有一个。届时将由董事会决定。他们既存在于组织内部，也存在于组织外部。我们不排除它们来自哪里。这样我们就能从组织外拿到一大堆名单。关于首席执行官的职位，情况不会是这样。我的继任者将来自伯克希尔哈撒韦公司。这四个人，我没有他们的精确数字，尽管我对他们中的一些人了解很多。我想说的是，他们去年的表现与标普指数相当，在加上股息后，标普指数为 -37%。所以我会说，就 2008 年而言，就其本身而言，你不会说他们为自己披上了荣耀。 但我也没有用荣耀来掩盖自己。所以在 2008 年，我对此非常宽容。（笑声）他们 ——查理，有些记录你很熟悉。你觉得呢？
芒格：是的。令我感兴趣的是，我所知道的美国几乎所有的投资经理，他们都被认为是聪明而有纪律的， 并且有着不寻常的成功记录， 而他们都在去年获得了成功。（零落的笑声）
巴菲特： 这个群体 ——我没有听到太多关于这个的笑声。（众笑）查理，我觉得你是在刺激我的神经。随着时间的推移，这四个人的记录好于平均水平。如果你在今年年初问我，如果你说，“今年将会是负 37%的一年，这个群体会比平均水平更好吗？”我会回答是的。但我想我可能错了。就像我说的，我没有从他们每个人那里得到审计报告。但我会说我错了。我要说的是，他们在过去 10 年中的记录， 在每一种情况下， 都比平均水平略好或好得多。我愿意在未来的 10 年里都是这样。但当然，去年，你知道，有很多事情都没有成功。我们的团队也不例外。我没有更改名单。但这并不意味着我们总是想着要找到更多的人加入进来。相对于首席执行官的工作，你知道，如果我今晚死了，董事会需要在明天早上安排一个人作为首席执行官。 他们将这样做。他们知道是谁。 他们对此感觉很好。我希望不是太好，但是 ——（笑声）但对投资官员来说 ——一个或多个，很可能是更多 ——他们不需要在第二天或下个星期做什么。我的意思是，投资组合不是 ——一切都不会因此而停止。因此，这可能是一个更从容的决定。 它将以一种重要的方式， 在与新的首席执行官协商和达成一致的情况下做出。所以，你不应该期望第二天就听到指定投资经理的公告。但你应该期待在一个月内听到。
芒格： 我认为，我们不会想要这样一位投资经理：他认为他可以根据宏观经济的概念来套现， 然后在持有现金不再有利的时候再回来。 既然我们自己做不到 ——
巴菲特： 是的，我们自己都做不到，我们认为这是不可能的。
芒格： 是的，没错。（笑）所以我们并不是要找那种这样配置资金的人。
巴菲特： 是的，那会 ——事实上，我们会忽略任何这样做的人。
芒格： 是的，我们会把他们排除在外。
巴菲特： 是的。那 ——
芒格： 对我们来说，他们还不够傻。（众笑）
2009 年伯克希尔股东大会 Q&A 上午场（中）
13、芒格希望建立公私混合的医疗体系
股东： 大家好，巴菲特先生，芒格先生。我叫弗恩·库森伯瑞。我来自堪萨斯州的欧弗兰帕克。我想知道您能否分享一下您对医疗保健系统国有化的可能性的看法，那可能是什么样子的以及对您投资组合的影响 ?
巴菲特： 好的，我会让查理回答这个问题，因为我不知道怎么回答。（笑）
芒格： 就我个人而言，我认为类似欧洲的东西会在适当的时候进入美国。我认为它将由私立系统来补充，这相当于公立教育的私立学校竞争。尽管我是一名共和党人，但我对可能出现的情况并不感到恐惧。就我个人而言，我希望他们能推迟一年，让我们解决经济问题。（掌声）
巴菲特： 我想说的是，就其对伯克希尔的影响而言，你知道，我们有广泛的跨部门公司 ——我们有 246,000 名员工为我们工作 ——我们会作出调整，就像美国企业一般会做出调整，以适应这方面的任何发展。它不会给我们带来特别的问题。它也不会给我们提供特殊的机会。我们将看到国会所表达的国民情绪。我们会采取相应的行动。
14、为什么我们不培训或任命下一任首席执行官贝基·奎克： 这是继任人问题的后续问题。不过，这一条是特别针对三位 CEO 候选人的。它来自欧文•芬斯特，他写道：“伯克希尔的运营非常复杂。让我们了解一下你为什么不愿意让你的继任者接受你的培训， 而不是让他自己处理交接过程中出现的无数问题？请给我们一些启发。对于伯克希尔、你的继任者和你本人来说，这些好处是如此的引人注目，而你的不情愿令人费解。让他加入可能会减轻你的一些压力，并帮助你增加很多很多年的健康。”
巴菲特： 欧文是我在俄克拉荷马州的朋友。 40 年前，欧文和艾琳成为我的合伙公司的一员。他给我写信已经有三四十年了。而他 ——（笑声）——他在我身上运气并不好。所以他决定给贝基写信。（众笑）如果我们有好的办法让某个人担任某种角色 ——让他成为更好的伯克希尔 CEO，我们会尝试的。但事实是，我们的候选人正在经营企业。他们在做资本分配的决定。他们每天都在做运营性质的事情。这些都是他们的主要的工作。而当我坐在总部看书和打电话的时候，我们并没有什么其他的事情要做。我是说，我们如果想的话，每个小时都可以见面。你知道，我可以说，“这就是我现在所想的。你对此有什么看法？”还有 ——（笑声）这是对人才的浪费。这太荒谬了。欧文认为，他们会吸收我所做的一切。但实际上，我只是在读完《华尔街日报》后把它扔给他，然后我还会把《纽约时报》和《金融时报》扔给他。（笑）这些人知道如何经营大企业。他们经营的企业能赚到数百万甚至数十亿美元。所以，他们现在已经准备好了。除非他们已经 100% 准备好了，否则我并不会感到高兴。他们知道如何分配资本。他们要做的最大的工作是，他们必须与潜在的企业卖家、与世界、与你、与股东、与其他经理人发展关系。这需要一些时间。但是，你知道，他们必须与人熟悉。但是 ——不同的业务。但是，你知道，这并不是需要真正加快推进的事情。这没什么特别重要的。我是说，他们知道如何经营生意。他们会比我做得更好。最大的 ——可能是最大的挑战，因为我们有电影中你看到的所有那些有才华的经理。而这些人有不同的风格。他们在某种程度上有不同的需求。他们有不同的经营方式。但他们都很成功。但是你知道，他们中的一些人用左手击球。他们中的一些人用右手击球……我的意思是，他们之间都有一些不同，但他们都做得非常好。而对于伯克希尔的首席执行官来说，这确实需要对每个人性格有一些了解。 还有哪些人喜欢完全自己运营， 哪些人喜欢偶尔被检查等等诸如此类的事。但这并不是让一个正在成功经营企业、创造价值的人才坐在我旁边的办公室里，让我们讨论当天发生了什么事情的理由。我是说，查理和我一起工作了几十年。我从查理身上学到了很多。但我还没有做到这一点 ——你知道， 让他坐在隔壁， 每小时开会或诸如此类的事情。你觉得呢，查理？
芒格： 我认为，平均而言，比起呆在总部看着别人按他的方式做事，你更有可能以极大的自由裁量权来管理子公司， 从而成为一名合格的首席执行官。很多在世界上运作良好的模式，比如强生，就很像伯克希尔，他们是分散的， 让这些人从子公司中冒出来。 他们不会在总部的温室里培养 CEO。
巴菲特：我们在伯克希尔公司有一个不寻常的情况，大多数高层人员，几乎所有人， 都在做他们想做的事情。 我是说， 他们喜欢经营自己的生意。这就是他们来这里的目的。这就是他们正在做的，我们让他们按照自己喜欢的方式去做。所以我们不会有 50 个人都认为他们在金字塔的顶端。 欧文想让我说出他的名字 ——他跟我谈过这件事。 他想让我说出是谁。 但这种情况在未来可能会改变。它可以创造一些可能 ——好的，我们在通用电气看到了，我的意思是，当杰夫·伊梅尔特从三个人中被任命时， 其他两个人离开了。 我看不出有什么加冕的王子在身边有什么好处。但欧文会继续给我写信，我可以向你保证这一点。（众笑）
15、巴菲特商学院：只有两门课程
股东： 嗨，沃伦。有点大声了，抱歉。嗨。我叫莎拉。我来自内布拉斯加州的奥马哈。我想知道您是否可以解释一下您培养下一代投资者的策略，即价值投资。你将如何教导这群年轻人？
巴菲特： 今年有 49 所大学 ——大部分是大学，只有少数学院 ——来了奥马哈。每 6 个一组。最后一个，我们增加了一所大学。我们有 8 个全天的课程。他们问我 ——有时他们问我，如果我办商学院，教投资，我会做什么。我告诉他们我只有两门课。其一是如何为企业估值，其二是如何思考市场。我也不会有任何关于现代投资组合理论或贝塔或有效市场或类似的东西。我们会在开始的 10 分钟内就把它处理掉 ——但如果你知道如何评估一家企业的价值 ——你不必知道如何评估所有企业的价值。 在纽约证券交易所 ——我不知道 ——大概有 4 到 5000 家公司，在纳斯达克有更多的公司。你不需要在 4,000 或 5,000 家公司上的分析是正确的。你也不需要在400 家公司上是对的。甚至，你不需要在 40 家公司上是正确的。你只需要停留在你能理解的能力范围内。寻找那些以低于其价值的价格出售的东西，在那些你可以估价的东西中。你可以从一个相当小的能力圈开始，随着你的发展，你可以了解更多的商业知识。但你会发现，有很多公司根本不适合估值，你就会忘记它们。我认为，如果会计能帮助你做到这一点，你需要理解会计，才能了解商业语言，但会计也有巨大的局限性。你必须学习足够多的知识，才能知道什么会计是有意义的，什么时候你必须忽略会计的某些方面。你必须明白什么时候竞争优势是持久的，什么时候是短暂的。我的意思是，你必须了解呼啦圈公司和可口可乐之间的区别。但这并不难做到。然后，你必须知道如何思考市场波动，真正了解市场是为你服务而不是指导你。在很大程度上，这不是智商的问题。如果你有 ——如果你在做投资生意， 你的智商是 150 分， 你可以把其中 30 分卖给别人， 因为你不需要它。我的意思是，它 ——（笑声） ——你需要相当聪明。但你知道，你根本不需要成为一个天才。事实上，它（高智商）会造成伤害。但你必须要有稳定的情绪。你必须对自己的决定有一种内心的平静。因为这是一个游戏， 你每时每刻都会受到刺激， 人们总是在发表自己的观点。你必须能够独立思考。而且，我不知道是否 ——我不知道有多少是天生的，有多少是可以学习的。但如果你有这样的品质，你会在投资上做得很好，如果你花一些时间在它上面：学习如何为企业估值。这不是一个复杂的游戏。正如我说过的 ——我说过很多次了 ——这很简单，但并不容易。这不是一场复杂的游戏。你不需要理解高等数学。你不需要 ——你知道，你不需要了解法律。有很多事情你不需要很擅长。在这个世界上有很多工作比这更艰难。但是你必须有一种稳定的情绪，能让你度过几乎所有的事情。随着时间的推移，你会做出好的投资决定。查理？
芒格： 是的，你确实需要认识一个基本的问题，那就是世界上一半的未来投资者将处于底部的 50%。换句话说 ——(笑声)——处于顶端的人总是比处于底层的人有更多的技能。而且你永远也不可能把全世界的投资专业知识都同质化。在现代投资实践中，在现代投资银行中，在现代学术界，在商学院，甚至在经济系中，有太多的错误和愚蠢， 如果你能够减少这些废话， 我认为这是你们应该期待的。
巴菲特： 除了某种基本的技能水平之外，难道你不认为你的情感塑造比某种超高水平的技能更重要吗？
芒格： 当然。如果你认为你的天赋 ——如果你认为你的智商是 160，而它实际上是 150，那你就是一场灾难。（众笑）你知道，一个有 130 智商的人更好，他往往能够更好的控制自己。
巴菲特：我看到了学生们的到来。我喜欢一个来自芝加哥大学的同学，他是我的一个学生。 我被问到的第一个问题是， “我们学到的最错误的东西是什么？” 我的意思是， 我希望他们能向学校里的专家组提出这样的问题。
芒格： 他们该怎么回答呢？
巴菲特： 是的。（众笑）但在 25 年前，有效市场理论是一部圣书。 你知道吗， 我一直不明白商学院怎么能教它。我的意思是，如果你在前五分钟走进去，你对学生说，“一切都合理定价，”我的意思是，你该怎么打发剩下的时间？但是 ——（笑声） ——他们做到了。他们因为做得好而获得了博士学位。你知道，他们在他们的作品中使用的希腊符号越多，他们就越受人尊敬。令我和我自己都感到震惊的是 ——这甚至让我对学术界普遍产生了偏见——疯狂的思想在多大程度上得到了接受和传播。后来我读到了一段话，可能部分解释了这一点。是著名物理学家马克斯·普朗克说的。马克斯·普朗克所谈论的是人类头脑 ——特别是那些聪明的头脑 ——对新思想的执着。 尤其是对那些经过多年精心发展的， 并受到其他有地位的人宣传的思想。他说，“科学跨过次次葬礼而前进。”（注：science advances one funeral at atime，大概意思是一个新的科学真理取得胜利并不是通过让它的反对者们信服并看到真理的光明，而是通过这些反对者们最终死去，熟悉它的新一代成长起来。）我认为这很有道理。在金融界里确实如此。
16、阿吉特·杰恩的继任者不会拥有同样广泛的权力安德鲁·罗斯·索金： 好的。我们有一个继承问题。来自 Ben Knoll。你曾说过一句名言：“你应该投资那些傻瓜也能经营的企业，因为总有一天傻瓜也会经营。”（笑声）“鉴于贵方再保险公司的能力和对大额金融投资的倾向，一旦 Ajit 消失，贵方能否就风险向我们提供更多的保证？”“你对他的继任有什么计划吗 ?”Ben 说，“格林伯格离开后， AIG 公司泰坦尼克般的结局让我惊慌失措。”
巴菲特： 是的，我要说的是，取代阿吉特是不可能的。我们也不会去尝试。因此，我们不会在风险大小或诸如此类的问题上，给予阿吉特的继任者类似于阿吉特一般的自由。在查理和我看来，我们有一种独特的天赋。所以，当你得到这样的人，你给了他们巨大的权力， 这是因为在你的头脑中， 你早已坚信 “这就是要与你共事的人”。但这并不意味着权威与地位是一致的。权力属于个人。我们不会 ——像他们所说的那样，在保险中放弃你的笔是非常危险的。在这座城市里，我们有奥马哈互助会，它在 20 世纪 80 年代，已经小心翼翼地建立了大约 75 年，我相信它已经成为世界上最大的健康和事故协会。然后它们有了这样的想法，即它们应该提供财产意外再保险。所以它们把一支笔给了这里的某个人。你知道，可能没人听说过这个人的名字。仅仅是签了几份合同，它们就在很短的时间内损失了一半的净资产。而它们担心它们即将失去的可能不止这些。所以你可以用一支笔在保险业务中造成巨大的损失。你最好 ——必须非常小心你把笔给了谁。 我们把我们的笔给了阿吉特， 而我们不会把它给其他任何人。而我很喜欢听他讲他做的事情。所以我们每天都聊天。但我们不是因为他做任何事都需要我的批准而每天都聊天。 我们每天都聊天， 只是因为我觉得很有趣。当他说，“迈克·泰森的几年寿险应该收多少钱？”我的意思是，这是一种我可以得到一种感兴趣的事情。我 ——（笑声）我还问他，如果一个医生被一个对自己的治疗感到不满的女人枪杀，这种情况是否会被排除在外，使得其保险价格有所不同，但是 ——我喜欢讨论这类事情。但在业务中我并不重要。而我们需要阿吉特。我们也找不到人代替他。你知道，有些事情必须要这样面对。查理？
芒格： 是的。这句话（你应该投资那些傻瓜也能经营的企业，因为总有一天傻瓜也会经营）的意思是，有时，换一种说法，你会说，如果它不能承受一点管理不善， 那它就不是什么好生意。 当然，你更喜欢能够取得成功的生意，即使它管理得不是很好。但这并不意味着你不喜欢这样一个管理出色的企业。这两个因素都很重要。我们可不是在寻找管理不善。我们喜欢在无意中遇到困难时承受困难的能力。但我们不是寻找它。
巴菲特： 是的，我们不会做我们认为是 ——我们不会把任务分配给我们认为超出他们能力的人。而碰巧的是，阿吉特拥有巨大的能力。所以他被分配了一些非常不寻常的事情。但在我们的保险业务中，你看不到这一点。而我们的经理们并不期望以这种方式运作。这是阿吉特的情况。而且他身体很好。而且，你知道，我们给他所有他想要的樱桃可乐或软糖。（众笑）
17、伯克希尔在 2008 年底的股价“更便宜”
巴菲特： 好的，下一个问题。顺便说一句，我推荐这种软糖。太棒了。我玩得很开心。（众笑）
股东： 早上好。我是史蒂夫·富尔顿，来自肯塔基州的路易斯维尔。今天下午我放弃了肯塔基赛马会的包厢门票， 出来问你这个问题。 谢谢你给我这个机会。我的问题是关于你如何看待，或者说你如何看待市场对伯克希尔股票的估值。你通常会说，伯克希尔有两个主要的价值组成部分：他们拥有的投资——股票、债券等 ——以及你从非保险运营公司获得的收益。当你比较 2007 年和 2008 年时，投资收益下降了大约 13%。运营收益下降了约 4%。但市场对该公司股票的估值下降了约 31%。我很好奇您对这一估值有何评论。
巴菲特： 是的，我想你说到点子上了。我们确实认为 ——我们认为，显然，这些投资物有所值，否则我们不会拥有它们。事实上，我们认为它们在任何特定时间都比持有的价值更高，因为我们认为， 总的来说， 它们的价格被低估了。 所以我们对这个数字没有遗憾。我们定义了我们的盈利能力 ——我们忽略了保险承保的利润或亏损，理论上说， 保险——如果收支平衡 ——将给我们带来浮存金， 我们将用浮存金投资。总的来说，我认为保险可能会产生一些承保利润。因此，我认为我们在这方面甚至有所低估。但我们认为，去年这些企业的盈利能力不如正常水平。今年的天气不会像往年一样好。但我们认为，总体而言，这些都是相当不错的业务。虽然它们中的一些会遇到麻烦。 但它们中的大多数都会做得很好。 我认为它们中的一些人会做得很轰动。因此，我认为将伯克希尔视为两个部分的总和是完全合理的。大量具有流动性的有价证券 ——或者可能流动性不那么强， 但至少定价合理， 或者可能甚至被低估的证券 ——以及大量的具有盈利能力公司， 我们将努力随着时间的推移提高它们的赚钱能力。如果你这样看，你会得出这样的结论：相对于其内在价值，伯克希尔2008 年底的股价比 2007 年底要便宜。但你也会对大多数证券得出如此的结论。换句话说，整个证券市场都被低估了。每只股票的价格都会受到其他股票价格的影响。 我的意思是， 如果 ABC股票的股价下降，那么 XYZ 的股价也会下降。如果你能以 8 倍的市盈率买入好公司的股票，你知道，或者 9 倍的市盈率 ——与股票在 18 或 20 倍 PE 出售相比， 后者会降低了伯克希尔的价值。这些数字都是凭空捏造出来的。但在金融世界中，一切都受到其他一切的影响。当你说一鸟在手胜过两鸟在林，你是在比较 ——你必须把它和其他所有可用的灌木丛进行比较。所以， 你是对的， 伯克希尔在2008 年底相对于内在价值比 2007 年更便宜，至少在我看来是这样。而这两个变量将会起作用。我们会定期向您汇报。随着时间的推移，我们希望两者都会增加。我们特别希望运营收益方面有所增长，因为这是我们的主要关注点。我们希望随着时间的推移， 将资金投入到良好的运营业务中， 并大量增加这一数字。查理？
芒格： 我认为，去年对浮存金业务来说是糟糕的一年。这自然会使浮存金所有者暂时处于不利地位。但从长期来看，拥有大量浮存金（你以低于零的成本获得浮存金）将是一个巨大的优势。我也不会对股价下跌感到太兴奋。我碰巧知道，有一个买家在伯克希尔被推到绝对顶峰时买了大约 1 万股。从长远来看，这对大局有多大意义？重要的是这样的事情：我们的意外险业务可能是世界上最好的大型意外险业务 ——我们的公用事业子公司 ——好吧， 可能有更好的， 但我不知道——不过， 如果我必须押注世界上一家硬质合金切割工具业务， 我会押注伊斯卡能够与其他任何公司竞争。我可以在名单上再说很多家公司。我认为，从长远来看，这些事情将非常重要。 如果你认为很容易得到那种地位， 就像伯克希尔所占据的地位一样，那你就生活在一个与我所居住的世界不同的世界。（掌声）
巴菲特： 是的，我们现在的保险业务是一项了不起的业务。它有一些卓越的管理者。
18、GEICO 如何从金融危机中获益
巴菲特： 发生了一件有趣的事情。 9 月，我们经历了金融危机，而且，真的非常严重 ——美国人的行为开始发生了变化。也可能是世界各地的人，但我当然知道，就我们的业务而言，这就像敲响了一声钟。其中一个表现很有趣。而它对我们的珠宝生意、地毯生意伤害很大，它也伤害了 NetJets，几乎伤害了所有的生意。例如，危机伤害了美国运通。你知道，平均票价下降了近 10%。我是说，就是这样，人们的行为改变了。但它所做的一件事是，它也导致 GEICO 的电话响得更多了。我们并没有特别改变我们的广告投放。相对于其他公司，我们的价格优势并没有改变太多。 但突然之间，一切都变得非凡起来。 每周都有成千上万的人访问我们的网站或打电话给我们。所以，它——突然之间，节省 100 美元或 150 美元或其他什么，变得很重要。 不仅是那天观看我们广告的人， 还有那些认为广告潜伏在他们脑海中的人。他们都去登录了 geico.com。所以在今年的前四个月 ——去年， 我们增加了大约 66.5 万名保单持有人。那可是很多人。到目前为止，它使我们成为大公司中增长最快的汽车保险公司。今年前四个月，我们在四个月内增加了 50.5 万投保人。这是因为人们行为上的变化。而这种特许经营权，这种竞争优势，是几十年来建立起来的。托尼很好地培养了它，没有人能做到，日复一日，一个又一个办公室，一个又一个同事。但当时机来临时，它会带来巨大的回报。因为我们可以 ——我们是大型汽车保险公司中的低成本生产商。这意味着我们可以提供最好的价值。现在人们有了价值意识。所以这些事情一直在我们的子公司，和那些经理人之间发生。随着时间的推移，它积累了大量的价值。我的意思是， 每个 GEICO 保单持有人都是公司的真正资产。 我可以给你一个估计值。但我不认为这一定是明智的。但它们真的很值钱。而且，我们现在是全国第三大汽车保险公司。我认为我们今年可能会以 8.5% 的市场份额结束。1993 年托尼接管公司时，这个数字是 2%，只占很小一部分。我们的基础已经就位 ——（掌声） ——让我们飞得更高。
19、2008 年很艰难，但仍没有分红计划
巴菲特： 卡罗尔？
芒格： （悄悄地对巴菲特说）你能帮我拿那个花生糖吗？卡罗尔·卢米斯： 我向你保证，这个问题不是来自苏珊·卢奇。然而，它确实涉及到股利政策。它来自宾夕法尼亚州亚德利的彼得·萨金特。为了提出这个问题，他引用了《所有者手册》的第 9 条原则，沃伦在那里写道：“我们认为，应该根据结果定期检查经营的成果。我们通过评估随着时间的推移， 每保留 1 美元， 是否至少为股东带来 1 美元的市场价值， 来检验保留收益是否明智。迄今为止，这一检验已经通过。”这是不久前写的。“我们将继续在 5 年滚动的基础上应用它。随着我们的净资产不断增长，我们越来越难以明智地使用留存收益。”所以我现在在这里引用提问者的话：最近的年报让我想到公司和股价的表现，伯克希尔在过去几年似乎做得不错，但股价似乎没有跟上。所以我看了过去五年的每股收益。 它们在年度报告的第 26 页。 它们加起来，总共是 29,207 美元。正如你可能知道的， 伯克希尔在 2008 年 12 月 31 日的收盘价是 84,250美元。如果你把每股 29,207 美元的留存收益加到这一点上，你就会得出“113,457 美元的最低市值”。“自从 2008 年 12 月 31 日伯克希尔以 96,600 美元收盘以来” ——哦，等等，我在这里读错了。2003 年 12 月 31 日，伯克希尔哈撒韦公司的收盘价为 84250 美元。自从伯克希尔在 2008 年 12 月 31 日以 96,600 美元收盘以来，这一数字一直低于当时的水平，现在也在这一水平左右，似乎每保留 1 美元，市场价值并没有增加。“假设我的分析是正确的，这就提出了伯克希尔是否会在未来一年支付股息的问题。”
巴菲特： 好的，我们现在就这个问题进行一个小测验。顺便提一句， 5 年期的收益将包括期末列入未实现增值的收益。换句话说，其中一些实际上是在当时的资产价值中建立的，但后来被实现了。但事实是，如果你把我们在这五年中赚的所有钱，以及购买的股票、债券和企业，在 2008 年 12 月 31 日卖掉它们换成现金，我们就不会 ——我的意思是，在 2008 年 12 月 31 日存在的条件下，我们就会亏损。我认为几乎所有（听不清的）资本项目都是如此 ——如果你真的用你可以出售的东西来衡量，我们购买的企业 ——我们喜欢这些企业。但当时很多企业没有市场价格可言。并且在当时，股票的价格也经历了大幅下降。所以我想说他是完全正确的，以 2008 年 12 月 31 日的价值来衡量，在那个特定的市场点， 1 美元再投资收益并没有产生 1 美元的市场价值。现在，我想说的是，我们也会用标准普尔指数来衡量我们的经营业绩。我们使用账面价值作为内在业务价值的保守代表。我们认为伯克希尔的内在价值更高， 但我们用账面价值作为一种替代。在伯克希尔的历史上，我们一直在这样做。在这 5 年时间里 ——或者说在任何时间里 ——我们从来没有在 5 年时间里表现不佳。而且，正如我几年前所说的，随着我们变得更大，做到这一点要困难得多，我们将满足于个位数的回报。但到目前为止，这一考验已经完成 ——得到了满足。在我们将所有收益进行再投资的过程中，它已经满足所有条件。我认为，我们仍有责任 ——我们仍必须证明，伯克希尔将以高于我们留存收益的价格出售。 伯克希尔的售价高于这一水平 ——即使在今天， 伯克希尔留存的每一美元也会转化为超过一美元的市场价值。但我可以肯定地说，如果你用这五年的时间把我们在那段时间里买的所有东西都以这个价格卖掉，那就会有亏损。查理？
芒格：是的， 我不会对这些每50 年才发生一次的古怪事情感到太兴奋。如果你为他们做了充分的准备，而你却被打得鼻青脸肿，而其他人正遭受更多的痛苦，那么不寻常的机会正向你走来， 而你在其他条件下看不到这些机会。我认为我们不应该为此流泪。
20、富国银行股价暴跌不应引发抛售
芒格： 以富国银行为例。我认为富国银行会走出困境，变得更强。事实上， 股票在底部的滴答声吓坏了很多人， 我认为这将被证明是一个非常暂时的现象。
巴菲特： 是的。富国银行跌破了 ——实际上，跌破了每股 9 美元，而此时业务的息差从未这么好过， 存款余额从未这么好过， 它们相对于其他大银行的资金成本优势从未这么好过。但你知道，在一个恐惧的市场，它 ——毫不夸张地说，我那天有一个班会，这是唯一一次让我在这些课上说出一只股票的名字。有人拿着黑莓手机，或者他们现在随身携带的其他什么东西，查了一下价格，价格低于 9 美元。我说，如果我必须把我所有的净值都放在一只股票上，那就是这只股票。他们的业务是 ——你知道，业务模式非常棒。而且，你知道，你什么时候会有机会购买像 Wachovia 这样的银行 ——它拥有美国第四大存款基础， 并把它引入？然后开始计算富国银行获得的资产与负债的息差， 并建立他们和客户之间所拥有的关系。 这是一个很好的商机。富国银行的情况会更好 ——除非他们不得不发行大量股票，而这是不应该的 ——几年之后， 富国银行的情况会好得多， 比这一切都没有发生要好得多。我认为其他一些企业也是如此。但你 ——你知道，你必须做好准备。你不能让别人把你弄到一个你必须出卖自己持仓的位置上。在这个世界上，杠杆是导致人们麻烦的原因。所以，你永远不想处于这样的境地： 有人需要从地毯下把你从下面拉出来。 你也永远不希望自己的情绪处于失控的状态。我的意思是，你不想让别人强迫你出售，你也不想让自己的恐惧或情绪导致你在错误的时间出售。我的意思是，为什么有人以每股 9 美元的价格卖出富国银行，而他们以每股 25 美元的价格拥有它，而且生意更好，这是市场行为方式的奇怪之处之一。但人们会这么做。他们会受到价格的影响。如果他们像我一样拥有一个农场， 你知道， 离这里 30 英里， 他们不会每天都得到一个价格。你知道，他们 ——我 25 年前买下了那个农场。 你看看玉米的产量。 你可以看看大豆的产量、价格、化肥成本和其他一些东西。你可以通过资产本身来判断你是否进行了明智的投资。你对资产的产出有自己的预期。但人们在股票往往看价格。所以他们让价格告诉他们应该如何感觉，或者 ——在我们看来，这有点疯狂。我们认为，你应该像看待你买的公寓或你想要的农场一样看待你的生意。他们让每天都有报价的事实变成了负债，而不是资产。我想说的是，你最好回去读一下《聪明的投资者》第八章，它告诉你如何思考市场。这将比学习现代投资组合理论对你更有好处。
21、大规模刺激支出必然会有一些“糟粕”
股东： 我的名字是吉姆·鲍尔斯。我来自马萨诸塞州的西牛顿。我的问题与联邦政府的刺激法案有关。我了解到， 只有 8%的资金打算用于基础设施。 当你投资时， 你通常会关注你用钱换来的资产。随着国家陷入如此多的债务，你难道不认为如果联邦政府投资的资金的很大一部分用于实体资产会更好吗， 就像它在大萧条期间与田纳西流域管理局、 胡佛大坝和其他设施所做的那样，这些设施今天仍然在赚钱，并由政府偿还了原始投资的许多倍，同时让无数人工作？
芒格： 让我来回答这个问题。是的。（笑声和掌声）
巴菲特： 我当然同意。我指的是 30 年代 ——当时用来刺激经济的钱做了很多非常棒的事情。这应该是我们的目标和模式。我不能完美地评估目前的刺激法案将会做什么。我知道我 ——前几天我确实收到了社会保障管理局的通知，告诉我我将多拿 250 美元。这应该能让我坚持 6 到 7 个月。（众笑）我相信查理会用这些钱生活得更久的。（众笑）但你知道，这就是巴菲特家族目前所受到的刺激援助。显然，你想尽可能明智地使用这笔钱。很明显，任何时候联邦政府做任何大规模的事情 ——任何时候任何大的组织，教堂或企业或任何事情，你知道，在某件事情上投入各种资源，通常会伴随有相当多的垃圾。我认为，我的意图是 ——但当它通过国会和其他程序时，我不能保证结果会如何 ——但我认为， 我们的意图是让资金迅速付诸行动， 并最终以明智的方式加以利用。但如果珍珠港事件发生后的第二天，你知道，如果你在宣战时附上 5或 6 千个专项拨款，你知道，那就不是什么好看的景象了。我的意思是，它 ——我们现在的制度 ——我想说，在将特定立法者的利益与共同目标分离开来方面，它似乎并不是完美有效的。我的意思是，当我看到这些钞票上的东西时，我很苦恼。这当然是一个恰当的例子。所以我同意查理的回答。但我认为政府的意图是正确的。当美国公众像他们一样退缩时，政府确实需要介入。它会产生后果。我们正在大规模地做事情 ——我们在做常规的事情，但我们在做非常规的数量。我们将看到我们现在所做的一切的后果。我觉得我们应该这么做。但我不认为我们应该认为这是免费的。
芒格： 是的，在基础设施投资的清单上，我们有一个不需要动脑筋就可以完成的大项目。 这就是经过巨大改进的全国电网。这对我们毫无帮助的可能性是零。而这一切一旦发生， 将给伯克希尔的公用事业子公司带来巨大的好处。但这不是我提出这个问题的原因。 如果我们没有公用事业子公司， 我也会提出这个论点。
巴菲特： 不过，如果我们有公用事业子公司，我们可能会让它变得更强大一点。（众笑）
22、很难与政府担保的债务竞争贝基·奎克： 这个问题来自 Rita Addison，她说，“现在即使是实力较弱的金融公司也可以通过使用美国政府对其债务的担保获得比伯克希尔更便宜的借款， 伯克希尔强劲的资产负债表和信用评级如何帮助其把握买入机会？”
巴菲特：是的，正如我在年度报告中指出的，在任何融资类型的业务中， 我们都处于非常不利的地位， 因为我们的竞争对手都是通过政府担保获得资金和融资的。我们的原材料花了我们很多钱。这在克来顿尤其适用，我们有 100 到110 亿美元的抵押贷款，大部分是人造房屋。这是一个非常优质的投资组合。 KevinClayton 和 Clayton Homes 的员工在负责任地放贷方面做得很好。我们的借款人表现得很好。但投资组合所需的原材料 ——资金 ——比一些陷入困境的银行花费的成本要高得多。这对我们来说是一个真正的问题。这迫使我们试图找到其他各种资金来源，以某种方式，让有政府担保的人参与到项目中来。这就是我们现在的生活现实。 有政府担保的幸运儿。 还有一些则不是。当然，你会戏剧性地看到，在一些公司的情况中，他们的部分资金有政府担保，然后继续出售剩下的债券 ——而这些都是没有担保的。我的意思是，就在前几天，就像我记得的那样 ——我可能在这一点上是错的，但我认为高盛出售的东西带有 400 个基点的利差，这是没有政府担保的。而他们的有政府担保票据会比这低几百个基点。通用电气今年早些时候出售了一些没有政府担保的东西。有担保和无担保之间的利差很大。我们没有任何东西可以有政府担保而销售，所以我们在任何方面都不属于那个受欢迎的阶层。 我们也不能成为银行的控股公司。 所以， 只要情况继续下去，我们就必须想办法调整。我们只是真正使用借来的钱 ——我们将其用于我们的公用事业业务。但其他公用事业公司并不属于这一类。我是说，公共事业行业。因此，与大多数公用事业公司相比，我们的公用事业公司可以很好地借到钱。中美能源公司的信用被认为是非常好的。总体而言，我们以较低的利率筹集资金，这使我们的公用事业客户受益。除了在克来顿的融资，我们在其他业务上用的钱并不多。我们不会用很多钱。所以我们基本上是通过浮存金来赚钱的。 我们的浮存金是 580 亿美元。我刚才提到， 富国银行在第一季度的融资， 我认为是 1.12% ——112 个基点——这是非常便宜的。但我们的钱更便宜。我们不能像富国银行那样得到那么多的资金。但我们确实有 580 亿美元 ——事实上，我们现在有更多 ——你会认为随着时间的推移，我们的成本将低于零，尽管在某些特定时期，我们将为此付出代价。但是，我们没有办法与一个政府担保的企业正面交锋，这个企业可以在政府的担保下筹集资金。 无论我们多么谨慎地开展业务， 我们都无法在任何业务上与他们正面交锋。查理？
芒格： 当然，我们在资金上处于劣势。但另一方面，我们不像银行或银行控股公司那样受到监管。我认为，如果我们利用这一劣势并沉迷于此，那我们就太忘恩负义了。
巴菲特： 我经常听到这样的讲座。（众笑）
23、格雷厄姆可能会同意我们在衍生品上的观点
股东： 嗨，巴菲特先生。嗨，芒格先生。我叫 Mary Kimble，来自纽约市。在回到基本问题上，你认为格雷厄姆对衍生品会怎么说？
巴菲特： 他不会喜欢它们的。我想他可能会像我在 2002 年说的那样说，它们对系统构成了真正的风险。它们导致杠杆失控。它们导致交易对手签署在某些情况下可能难以实现的东西。它们将本已脆弱的经济体系置于其中，给系统增加了压力，而这些压力可能会以不可预测的方式突然出现。但他可能也会说， 如果他看到一些产品定价错误， 他会采取相应行动。但他不会让自己处于这样一种境地， 即那些不谨慎行事的人的问题会给他带来任何麻烦。我想这可能就是答案。衍生品有几个问题。我的意思是，早在 1929 年之后，国会召开了会议，有一个佩科拉委员会等等， 他们认为让人们以证券为抵押借很多钱是非常危险的， 而且这导致了大萧条。因此，他们说，美联储应该监管人们可以用证券作抵押借多少钱。这对社会很重要。美联储开始要求保证金 ——他们有保证金要求。这些要求仍然存在。你不能以你的证券为抵押借入超过 50%的资金。实际上，有一段时间，美联储不允许借贷。保证金要求达到了 100%。但衍生品的出现让这些规则变成了笑柄。你有他们所谓的“总收益互换”，就是说，你可以以你所拥有的资产为抵押，借到 100% 的钱。这远远超过了 1929 年存在的任何东西。因此，衍生品成为一种绕过市场杠杆监管的方式，就像我说的，国会认为这很重要，美联储仍然有责任执行。衍生品也意味着结算日期被推迟。证券市场的一个问题是，当你今天有一笔交易时， 如果你一年内你都不需要结算， 你会发现有时很难找到交易的另一方。而衍生品允许这些非常长的结算期。但证券市场往往在三天内就需要它们进行结算。他们要求在三天内完成交易总是有原因的。随着期限的延长，你会得到越来越多的违约。所以他们是危险的 ——他们是系统性的危险。这是毫无疑问的。我们有一本书叫《大崩溃》，作者是加尔布雷斯。这是一本伟大的书。你真的应该买下来。它讲述了 29 年的故事，它讲了保证金要求，所以…格雷厄姆（Ben Graham）不会喜欢一个大量使用衍生品的系统。但他会 ——我不认为他会超然 ——如果他看到一些看起来离谱的东西， 并且他知道他可以自己处理 ——我认为他会非常愿意买入或卖出一个错误定价的东西。查理？
芒格： 我认为衍生品业务存在更深层次的问题。衍生品交易商利用了他们相对于客户的两个优势。第一，赌徒式的数学优势，这相当于拉斯维加斯的赌场优势。第二，衍生品交易商与自己的客户玩同样的游戏，其优势是成为更好的玩家。所以 ——
巴菲特： 了解他们在做什么。
芒格： ——了解客户在做什么。这基本上是一个肮脏的生意。你是在向信任你的客户推销东西，而这些产品对客户是不利的。在美国，我们不需要更多这样的事情。 我们需要更少。（掌声）
24、救助不应损害优先债务持有人的利益
巴菲特： 安德鲁？安德鲁·罗斯·索金： 这个问题是今天早上提出来的。考虑到下周即将公布的压力测试结果， 这是一个及时的、 富有哲理的决定。 这关系到你在富国银行、美国合众银行和高盛的股份。问题如下：政府提出的克莱斯勒和通用汽车重组计划要求债权人以及普通股股东承担损失。然而，对银行来说，政府的行动到目前为止还没有要求优先股和债券的持有者做出让步，政府只是要求稀释普通股的持有者。“在银行救助计划或大型银行控股公司的决议中，优先股和债券的持有者应分担多大程度的损失？你是否预计自己持有的任何股票会被稀释？”
巴菲特： 是的，我会这么说。这是由非常具体的机构所持有的。在房地美和房利美之间，优先股已经消失了。我是说，这没有公平可言。其优先股 ——实际上，它和普通股一起被消灭了。美国合众银行（U.S.Bancorp）和富国银行（Wells）都是赚大钱的公司。它们有很多普通股。因此，没有理由去给持有它们优先证券的持有人说，让他们应该在这些公司仍有大量普通股的情况下放弃任何东西。这就好比说，如果我有一个房屋抵押贷款，抵押贷款大概占房产价值的 70%。然后你对我这个以 70%的房屋价格申请抵押贷款的人说，“因为其他人在社区支付他们的抵押贷款有困难 ——因为他们有更高的抵押比例或什么的，你应该放弃你的一些东西，以进一步增加我的权益。”这里有大量的普通股股权，高盛，美国银行，富国银行都有。他们有很多普通股股权，这意味着它们拥有很多赚钱的能力。所以， 优先债务真的没有理由放弃任何东西。你可以向房地美和房利美的情况提出意见，关于它们的次级债务，关于它们是否应该像优先股和普通股一样遭受损失。 但我不认为这适用于未来有很强盈利能力的盈利机构。我很想买下美国合众银行。你知道，如果可以的话，我很想买下富国银行的所有股份。但你知道， 我们不允许这么做， 因为这会让我们成为一家银行控股公司。但对于这些企业，债权人没有理由遭受损失。现在，你进入克莱斯勒或类似的公司，你知道，没有 ——我的意思是，他们一直在亏损，他们没有竞争优势。你知道，在任何情况下，他们是否有一个可持续的商业模式是值得商榷的。在这里，普通股是否要承担损失是毫无疑问的。你知道，他们没法发行任何普通股 ——如果普通股不得不承担克莱斯勒及其所有债务的话， 因为没有人愿意为此支付一美元。很多人会支付数十亿美元来收购美国合众银行或高盛（Goldman Sachs），你知道，包括他们所有的债务。所以这些是不同的情况。我 ——如果你陷入普通股权益被抹去的情况，那么你就会陷入一个问题 ——然后你就会进入资本结构内财产的适当分配 ——谁需要放弃的最多， 并且优先债务可能也需要放弃一些东西，等等。但我不认为这适用于那些价值巨大的企业，特别是那些普通股股权价值巨大的企业。查理？
芒格： 我没有什么要补充的。（众笑）
2009 年伯克希尔股东大会 Q&A 上午场（下）
25、在审查你的投资组合时，忽略原始成本
股东：您好，巴菲特先生。巴菲特先生和芒格先生，我是凯利·卡德韦尔，来自伊利诺伊州沃伦维尔。 伙计们， 如果你们中的任何一个今天开始一个较小的投资基金， 让我们假设在伊利诺伊州的沃伦维尔， 一个2600 万美元的基金叫做中央广场资本——假设?
巴菲特：什么？稍后你会收到你打广告的账单。（众笑）
股东：在资产规模较小的情况下， 你们在仓位分配和周转频率方面会有什么不同？例如，如果你拥有一个由10 只股票组成的投资组合，其中有5 只在短时间内实现了翻倍， 那么作为积极管理投资组合， 你是否会在其中5 只实现了翻倍的股票中兑现利润， 将收益重新配置到你的其他头寸中， 比如配置到那些股价还没有上涨的头寸中？这样做是否合理呢？或者你会赞成以长期投资的名义袖手旁观的策略吗？
巴菲特：我们会拥有 6 只我们最喜欢的股票。他们的——这与我们在他们身上的花费没有任何关系。 这只与我们对其价格与价值的评估有关。 成本是多少并没有什么区别。顺便说一句，如果他们下降了50%，我们也会说同样的话。我——你知道，用你的例子来说明，我不知道该基金实际上是涨了还是跌了。所以，我们会——我们的原始成本基础，除了在极少数情况下——我们现在在伯克希尔确实有这样的情况， 我稍后会解释。 但原始成本基础与基金没有任何关系。 当查理和我管理基金时， 我们并不担心某些事情是好是坏。 我们担心它的价值与它的价格相差多远。 我们试图将我们的大部分资金投入到相对较少——非常少——的头寸中，而我们认为我们非常了解这些头寸。我们现在做同样的事情。一百年后我们还会做同样的事。查理？
芒格：是的，他巧妙地建议你采用一种不同的思维方式。（笑声和掌声）
26、伯克希尔的竞争优势不再需要我们了卡罗尔·卢米斯：这个问题来自俄勒冈州波特兰的 Michael Welter。 “你经常说， 你在投资中寻找的两样东西是可持续的竞争优势和简单、 容易掌握的商业模式。 伯克希尔的可持续竞争优势可以说是你们沃伦和查理。 而这显然是不可持续的。”
巴菲特：我不同意。（笑）卡罗尔·卢米斯：我知道你会这么说的。“而目前，伯克希尔没有一个简单、容易掌握的商业模式。 所以， 如果你们两个是外部投资者， 有没有可能， 不管伯克希尔公司提供的内在价值和价格是什么组合，你们今天都不会投资于它？”
巴菲特：不， 我们的可持续竞争优势是我们拥有一种文化和商业模式， 人们会发现这种模式非常非常难以复制， 甚至是只复制一半。 我们有一群不同寻常的股东。 我们的公司是由员工拥有的， 股票的周转率， 即使考虑到重复计算之类的因素，也可能是每年 20%，而实际上标准普尔 500 指数的每只股票的年周转率都超过 100%。 所以我们有不同的股东基础。 我们的员工对他们的业务有不同的理解。 我们的企业可以为那些拥有私人企业的人提供机会， 让他们像过去一样继续经营自己的企业， 摆脱律师和银行家之类的问题。 我不认为美国有任何其他公司有能力做到这一点， 或者有能力大规模采用这种模式。 所以我想说，我们有一种终极的——这对我和查理来说并不特殊。我们可能帮助创造了它。但这是一种根深蒂固的文化，任何一位 CEO 在上任时都会非常熟悉这种文化，并致力于此，而且能够在未来继续下去。你不能——我不想说出其他公司的名字——但你不能在其他地方这么做。因此，我认为任何想要复制伯克希尔的人都将经历一段非常艰难的时期。 我认为我们所拥有的优势将会非常、 非常持久。 他们也不会因为查理和我坐在这里而感到奇怪。 他们最初可能是。 但不再是了。 我们的文化， 我们的经理加入了这种文化。 我们的股东加入了这种文化。 它一直在加固。 他们看到它起作用了。 我不知道如果我经营其他公司， 我该如何复制它。 而且这很有意义。 因为会有企业， 就像之前的ISCAR一样，就像 GEICO 的管理层在 90 年代中期想要做的那样，会有人想要加入我们。 而且他们真的没有好的第二选择。 也会有很多人不这么做。 但是没关系。我们只需要有正确的人——一些正确的人——加入我们。它可以持续很长很长的时间。查理？
芒格：是的。 我可能会有一点不同的说法。 在美国， 很多公司都是愚蠢地从总部运作， 因为他们试图迫使各部门每个季度的利润都要好于上一年同一季度的利润。 很多糟糕的决定和做法都在这些企业中蔓延。 而在伯克希尔模式中， 这种情况不会发生。因此，尽管沃伦和查理很快就会离开——对我来说不会太快，但我有点担心沃伦（笑声）——其他企业界愚蠢的管理实践可能仍足以让这家公司在未来获得一些比较优势。（掌声）
巴菲特：好的。我们会去——这是非常重要的，不是吗，注意你吃的东西，因为你——（笑声）——要注意保持长寿。所以我们在这里一次只开几个小时的会议。（笑）
27、我们不会保留所有股票，但我们会保留所有生意（控股）
股东：巴菲特先生，芒格先生，你们好。我的名字是 Aznar Midolf。我来自旧金山。 我的问题来自一个金融博客。 当基本面已经永久改变的时候， 你如何证明永远持有股票是合理的？
巴菲特：嗯，答案是我们不需要。你知道，如果我们对管理失去信心，如果我们对竞争优势的持久性失去信心， 如果我们认识到我们在进入时犯了错误， 我们就会卖出很多。 所以这不是闻所未闻的。 另一方面， 如果你真的得到了一家出色的企业，拥有出色的管理——但主要是其中出色的业务部分——在心存疑虑时， 我们会继续持有。 但这并不是不可违背的规则。 现在， 在我们拥有的企业中（而不是我们拥有的证券），我们抱有一种态度——而我们也已经在我们的经济原则中表达出来了， 那就是当我们收购一家企业时， 我们认为我们是要永久持有的。我们只有情况两个例外：当他们已经确认开始无限期亏损，或如果我们遇到重大的劳工问题。 但除此之外， 我们不会仅仅因为我们得到了比它价值更高的价格， 就把它卖掉。 这就是我们的特点。 我们希望我们的合作伙伴了解这一点。 我们确实认为， 随着时间的推移， 这可能有助于我们收购企业。 这也是我们想要的经营方式。 但对于股票和债券， 我们会卖掉它们。 但我们比大多数人更不愿意卖掉它们。我的意思是，如果我们做出了正确的决定，我们想要持有很长一段时间。我们已经持有了很多股票——几十年来我们持有了一些股票。 但是， 如果竞争优势消失了， 如果我们真的对管理层失去了信心，如果我们最初的分析是错误的——这种情况发生了——我们就会出售。或者如果我们找到更吸引人的东西——通常我们有很多钱。但是在去年的九月底， 我们承诺在箭牌上投入660 万美元。 然后高盛需要50 亿， 通用电气需要 30 亿。我卖掉了价值几十亿美元的强生，只是因为在当时的情况下，我不愿意把我们的现金水平降到某个点以下。 这并不是对强生的否定。 这只是意味着我还想要几十亿的现金。 因为我看到了一个机会去做一些我以后可能不会再看到的事情。并且，我总可以在以后买回强生。但这是一种不寻常的情况。
28、我们经营伯克希尔就像我们拥有它的全部一样
巴菲特：我也想回到前一个问题上来。我总是——我经常问公司的 CEO，如果他们自己拥有整个公司， 他们会有什么不同的做法。 你知道， 当我与我们投资的公司交谈时， 有时是我的朋友经营的其他公司。 你知道， “如果这是你和你的家人百分之百拥有的， 你会有什么不同？” 他们给了我一张清单。 而伯克希尔没有清单。 你知道， 我们经营这个地方的方式基本上就像我们拥有它百分之百的所有权一样。这是一个不同之处——就人们加入我们而言。他们不需要调整自己的生活来适应一堆自我强加的规则，比如人们对上市公司的看法，比如收益、 预测等诸如此类的东西。 有一些人更愿意与这样的企业合作。 此外，根据我刚才解释的这条规则， 他们知道， 他们已经做出了一个决定， 决定了他们几十年来建立和珍惜的业务以及一切——他们做出了一个决定，决定了未来的发展方向， 以后他们不会感到惊讶。 他们不会让一些管理顾问进来说， “你应该有一个纯粹的参与者， 华尔街说， 所以你应该剥离或出售它， ” 或类似的话。 他们知道我们不会利用它。 所以他们知道他们真正要做的是他们最喜欢的事情， 那就是继续经营他们的企业， 而不是被银行家或律师或公众的期望或任何类似的事情所困扰。这是一个——就像我之前说的，这是一个真正的优势。查理？
芒格：是的， 在演艺界， 他们说如果要持续很长一段时间， 表演就会有生命力。我认为伯克希尔哈撒韦的体系是有道理的。
29、为什么年度会议不进行网络直播
巴菲特：好的。说完这些，我们就去找贝基。（众笑）贝基·奎克：这是来自华盛顿州西雅图的 Humin Timadin 的问题。他有两部分的问题。但他说， “你时不时会购买上市公司的股票。” “当时你可能觉得这些股票比伯克希尔股票更适合投资，所以当时你不会回购伯克希尔的股票。“ “如果伯克希尔的股东能够以与你相同的价格购买相同公司的股票， 为什么他们不应该卖出他们的伯克希尔股票，然后购买你正在购买的股票？”其次，他想知道为什么， 因为他 “和其他成千上万的股东一样， 无法参加年度股东大会， 为什么伯克希尔不对会议进行网络直播？讽刺的是， 我不想听你的回答。 ”（笑声）
巴菲特：嗯， 我们的会议确实被记录了下来， 至少它被各种博客和其他东西写了很多。杰出的《投资者文摘》（Investor Digest）把它完整地写了下来。还有其他人准备了大量的报告。 他们在互联网上突然出现。 所以他十有八九会找到答案。 我们可以在网上直播。 我也被问到同样的问题， 关于我和学生的会议是否可以网络直播。 你知道， 为什么不这样做呢？这样一切都变得简单多了。我认为通过面对面接触是有收获的。我当然知道，当我在学习和所有这一切，我获得了很多面对面的接触。尽管我读过本·格雷厄姆的书，只是向他学习。我在教学中遵循这种做法。我认为——我喜欢我们的出席率。我希望我们的合作伙伴能来参观我们销售的产品和所有这些产品。 这不是我们要躲起来举行会议的地方， 你知道， 在某个小村庄， 你知道， 在内布拉斯加州西部或什么不鼓励股东出席的地方。我们有不同的态度。我认为——我希望大家能理解。我认为， 如果我们在网上直播， 你知道， 这就像打开电视节目一样， 我不认为它会和现在完全一样。
30、与模仿者没有“争吵”
巴菲特：关于购买我们购买的证券的第一部分问题， 很多人都是这样做的。 他们中的一些人——但他们——顺便说一句，他们并没有通过保险来获得浮存金。因此，如果他们有 580 亿美元可以免息，他们将处于与我们购买这些证券相同的地位。 但另一方面， 他们有一些我们没有的税收优惠。 所以我不会和这样做的人 “争吵”。 我们必须在一定程度上公布我们拥有的东西。 有些东西他们买不到，因为我们可以直接购买。并且他们不可能买入我们拥有的企业。但在某种程度上， 他们背着我们可能会做得更好。 他们当然可以自由地这么做。查理？
芒格：是的， 总体来说， 我认为做你所说的事情是非常明智的， 那就是找出一些你认为非常有技巧的投资者， 仔细检查他们购买的所有东西， 并模仿你喜欢的东西。我认为你有一个非常好的想法。（众笑）
巴菲特：是的，我曾经——当我 21 岁的时候，那时我不得不寄给美国证券交易委员会——大约一周后，你会得到这些糟糕的副本，每页要花很多钱才能拿到——但在我去那里工作之前，我曾经拿到过格雷厄姆-纽曼公司（Graham-Newman Corp）的半年报。我会查看上面列出的所有证券。我的一些想法就是这么来的。所以这是一个——这没有什么错。
31、你最好的抵御通胀的措施
股东：我的名字是萨姆·阿尔特。我今年 11 岁，来自新泽西州的威斯敏斯特。我的问题是， 通货膨胀将如何影响我这一代人？伯克希尔如何为这一次的投资做准备？（掌声）
巴菲特：这是关于通货膨胀的，对吧？通货膨胀将如何影响他？
芒格：是的。通货膨胀是怎么回事？
巴菲特：通货膨胀会影响到你。 你知道， 随着时间的推移， 我们肯定会有通货膨胀。保罗·沃尔克（Paul Volcker）前几天很不高兴，大概在三周前，当他读到联邦公开市场委员会（FOMC）的多数成员将通胀目标定在2%时，他说了出来。 沃尔克在通货膨胀肆虐的时候上任， 当通货膨胀势头强劲时， 他看到了阻止通货膨胀的问题。他说，“你知道，2%听起来不错，但在一代人的时间里，它削减了 50%的购买力。”他是——有一代人——但他是对的，一旦你开始考虑几个百分点， 你就会走上滑坡的道路。 我们现在正在遵循这个国家的刺激政策，这些政策——刺激商业——必然会产生一些通货膨胀的后果。就我们从世界其他地方借钱的程度而言， 未来的政治家如果决定宁愿用价值远低于他们所借美元的美元来偿还世界其他地方的债务，那将是非常合乎人性的。我的意思是，这是减少外债影响和成本的经典方式。我们积累了大量的外债。当政客们现在谈论用纳税人的钱做这做那，以及纳税人如何支付AIG 的奖金时，我总是觉得很有趣。在这个国家，我们根本没有提高税收。你知道，我的意思是， 纳税人没有支付超出他们几年前所支付的。 事实上， 今年的联邦收入，在几年前接近 2.6 万亿，你知道，今年可能只有2.3 万亿。所以我们从纳税人那里拿的钱少了。 真正为我们现在所做的事情买单的人， 很可能是那些购买固定美元债券的人， 其中很大一部分是从美国政府那里购买的， 当他们去赎回这些投资时，他们会发现购买力要少得多。所以，你可以说，AIG 的奖金——可能是来自于中国人——他们是那些最终付出最多代价的人，因为他们持有的政府债券——美国政府债券的购买力在多年后将会下降。但说纳税人在为此买单， 总比说中国人在为此买单好。 这是一个有趣的情况。 我每天都读到关于纳税人如何做这做那的评论。 而且， 你知道， 我的税收还没有提高。 你们的税收也还没有提高。并且他们很快就会给我 250 美元。到目前为止，纳税人还没有支付任何东西。 我的猜测是， 其中大部分的最终代价将是固定美元投资的价值——实际价值——的缩水。这将是最容易做的事情。如果这是最容易做的事情， 那它就是最有可能发生的事情。 所以你会看到大量的通货膨胀。 现在， 抵御通胀的最佳保障是你自己的赚钱能力。 如果你是最好的老师， 最好的外科医生， 最好的律师， 你知道， 不管是什么， 你都会支配别人的一部分商品和服务的生产，不管是什么货币，无论是贝壳，还是德国马克，或者美元。所以到目前为止， 你自己的赚钱能力是最好的。 如果你是最好的记者， 无论它可能是什么， 你将得到你在你的国家经济馅饼中的份额， 不管它的货币是什么价值， 还是说按照一些早期的标准来衡量。 第二好的保护是一个很好的生意。 你知道，如果你拥有可口可乐的商标、公司，你将从现在起 20 年或 50 年后为你的产品获得给定的一部分人们的劳动。 一般来说， 价格水平的变化不会产生任何影响。因为人们会放弃三分钟的劳动——不管它可能是多少分钟，去享受 12 盎司的可乐——你知道，这是他们喜欢的产品。所以，这些都是伟大的资产， 首先是你自己的赚钱能力， 然后是不需要大量资本投资的出色企业的赚钱能力。 如果它需要大量的资本投资， 你就会死于通货膨胀。 有了这些指导方针，我会告诉你最好的做法是投资于自己。查理？
芒格：是的。 这位年轻人应该成为一名脑外科医生， 投资可口可乐而不是政府债券。（众笑）
巴菲特：我的工资是按字计算的。他不是。（笑声）
32、报纸正在衰落，但我们保留了《布法罗新闻》
巴菲特：安德鲁？安德鲁·罗斯·索金：好的。这个问题来自马里兰州沃尔多夫的丹尼斯·华莱士。我们有很多这样的问题。 我个人对这个很感兴趣。 鉴于目前报纸和出版业务的经济状况， 您能否就其对伯克希尔的影响提供一些想法？考虑到我们的被投资方华盛顿邮报公司的股票价值已经大幅下跌， 这还是一种很好的资本利用吗？考虑到 “在当前环境下， 报纸的交易价格很便宜”， 伯克希尔是否会考虑收购更多的报纸，以增加《布法罗新闻报》和《华盛顿邮报》的资产？在什么价位上投资报业才会变得有吸引力？或者说， 在今天的环境中， 已经没有价格能让它变得具有吸引力？
巴菲特：我会说， 这不是因为今天的经济环境。 我是说， 这是一种进化。 但是，当前的经济环境加剧了报纸的问题。 但它不是根本原因。 对整个美国公众来说——查理和我——我每天看五份报纸。查理可能一天读五份。我们永远不会放弃它们。但我们也会是最后几个一边看报纸一边有固定电话的人。（众笑）所以， 你不会想通过我们所做的来判断消费者的偏好。 答案是， 对于美国的大多数报纸来说， 我们不会以任何价格购买它们。 它们有可能， 而且在某些地方，它们已经被击垮了， 它们有可能只是走向无休止的损失。 在20、30、40 年前，它们对很大一部分美国公众来说是绝对必要的。 它们是无与伦比的生意。 这是一个只有一个人赢的生意， 基本上， 在美国几乎每个城镇都是如此。 在美国有1,700 份报纸。20 年前， 大约有50 份这样的报纸存在于一个有多种报纸的城市。 所以他们是一种有定价能力的产品， 这对客户来说是必不可少的， 对广告商来说也是必不可少的。但他们已经失去了这种本质。在 30 或 40 年前，如果你想了解体育比分或股票价格， 甚至是国际事务新闻， 它们是最基本的。 然后那个本质，沃尔特·安纳伯格曾经称之为“本质”，我不知道字典里有没有，但它开始消失了。 然后侵蚀速度急剧加快。 只要它们对读者是必要的， 它们就只对广告商是必要的。 你知道， 没有人喜欢买报纸上的广告。 只是它们起作用了。这种情况已经——正在发生变化。每天都在变化。我没有看到地球上有任何东西能结束这种侵蚀。我们——你知道，在布法罗新闻报，斯坦·利普西10 年前会向我打招呼。他会说，“沃伦，你应该——在经济的角度上——你应该卖掉这份报纸。”我说， “我百分之百同意。但我们不会这么做。”你知道，我们可以在几年前以数亿美元的价格出售《布法罗新闻》。你知道，我们现在也卖不出去了， 你知道的， 哪怕是一点点。 这是政策之一。 我们有一个非常合作的工会——工会，一群工会——最近几个月与我们合作，试图建立一个至少能让我们赚点钱的经济模式。 正如我在年度报告中提出的， 在我们的经济原则中， 只要我们不认为我们面临无休止的损失或有重大的工会问题， 我们就会坚守企业，即使这是一个错误——就像你是一个受托人需要照顾一群残疾儿童。 这只是我们伯克希尔的政策。 华盛顿邮报有很好的有线业务。 它有非常好的教育业务。但正如唐·格雷厄姆（Don Graham）在年度报告中所写的那样， 它并没有给出报纸业务方面的答案。 其他人也不知道。 现在， 我们都在寻找能找到经济模型的人。 但在报纸行业——我认为美国现在有大约 1400 份日报， 但还没有人找到这种模式。 不管你信不信， 我们在布法罗的位置都很好，我想我们会和其他人一样打完这场比赛。 但是， 我们是否能够在破产之前发现什么， 以使我们避免破产？我不知道。 但只要我们能做到， 我们就会坚持到底。这不是他们在商学院教给你的。但这就是我们经营伯克希尔的方式。查理？
芒格：我认为这是百分之百正确的。 这真是国家的悲剧。 这些垄断的日报一直是我们文明的重要力量。总的来说，他们在广告客户的压力下是坚不可摧的。总的来说， 他们是受欢迎的影响。 总的来说， 他们使政府比其他任何时候都更加诚实。 因此， 随着它们的消失， 我认为取代它的东西将不会像我们正在失去的东西那样令人向往。但这就是生活。
33、预计疲弱的消费支出将持续“相当长一段时间”
股东：早上好，巴菲特先生和芒格先生。我是马克·拉比诺夫，来自澳大利亚墨尔本。 我想知道我是否可以问你， 鉴于消费者支出方式的改变， 零售业、 制造业和服务业是如何受到经济衰退的严重影响的。 三年后的结果是否可能仍比2007 年的水平低 20%？
巴菲特：我不知道三年的时间。 当然， 你提到的那些地区， 在不同程度上受到了非常严重的打击。 一些制造业将与住宅建设相关。 如果我们每年的新屋开工数保持在 50 万套，你知道，我的猜测是，最多几年后，我们的住房供应就会接近平衡。 也许会快一点。 没有人知道精确的数字。 但是， 如果你继续以每年100 万到 300 万户的速度组建家庭， 而你新建了50 万套住房， 同时一些旧住房报废，还有一些——那么你将在未来不久的某一时刻达到平衡。这将使我们的地毯业务、 砖瓦业务、 隔热业务和油漆业务等产生巨大变化。 零售业受到很大冲击。 一般来说， 越接近消费者， 受到的冲击就越大。 消费者的行为发生了很大的变化。 我认为它会持续相当长的时间。 我认为多年来， 政府一直在告诉人们要节约。现在他们开始储蓄了，他们对此并不满意。但我认为——我认为过去几年的经历， 我不认为会很快消失。 我认为它会持续相当长一段时间。所以我不认为我们的零售企业在相当长的一段时间内会做得很好。我想说的是， 在零售房地产领域， 我认为在相当长的一段时间内， 这将是一个艰难的领域。 我认为购物中心将出现难以填补的空缺。 我认为， 在许多情况下， 零售商将陷入困境。当然，房地产的供应不会消失。所以，这可能是——购物中心业务，它的销售价格是以 Cap Rate（资本化率）为 5%估价的，有时这个比率甚至更低（注：Cap Rate 越低，购物中心的估值越高，销售价格越贵）。我认为在这一切完成之前， 这看起来非常愚蠢。 事实上， 它已经在朝这个方向看了。 服务行业通常是更好的行业。 一般来说， 它们需要的资本较少， 而且在它们所服务的市场中可以更加专业化。 但我不认为零售业、 制造业和服务业会迅速反弹。 我们还有很长的路要走。 我们有办法处理与建筑业相关的问题。 但至少在那里， 你可以看到它什么时候问题会被解决。 你可以得到很多关于房地产市场的信息。例如，我认为南佛罗里达将会面临一个很长很长时间的问题。我希望它结果会好一点。 但我只是认为， 就你拥有的房屋数量和那里的家庭净形成数量而言，这个数字是相当毁灭性的。你还有很多事要做。查理？
芒格：我没有什么要补充的。
巴菲特：好的。
34、我们永远不会以“愚蠢的”价格回购伯克希尔股票卡罗尔·卢米斯：我收到了很多关于伯克希尔购买自己股票的可能性的问题。下面是其中一个人说的话： “你最近说伯克希尔公司关于股票回购的政策是弄巧成拙， 因为在回购之前， 你说， 你会给股东写一封信， 解释我们为什么要这么做。” “你说，这封信必然会告诉投资者，股价相对于内在价值有很大的折扣，这将导致股价上涨。” “从本质上讲，这封信将是一封买入建议，尽管从政策上讲，你不会做出这样的建议。” “过去，你曾强烈支持其他公司回购股票，并批评管理层在价格合适的时候不买。” “你曾说过，没有什么行动能像回购那样肯定能让股东受益。 你之前的观点表明， 对于一个采取弄巧成拙政策的经理人来说，你几乎没有什么耐心。” “你曾说过，当你的经理一直拒绝回购，而回购显然符合所有者的利益时，他会透露比他所知道的更多。所以——市场正确地对他持有的资产进行了折价。 ” “除非你放弃自己觉得会弄巧成拙的政策， 并进行股票回购， 否则我们将得出市场对伯克希尔的股价进行适当折价的结论是正确的，这难道不是理性的吗?”
巴菲特：是的，顺便提一下，我关于回购的评论——实际上也是很重要的——可以追溯到很多年前， 当时股票相对于内在价值来说通常是便宜的。 在过去的十多年里， 你没有看到我写过这样的文章。 因为我想说的是， 最近几年的大部分回购交易， 我认为都是愚蠢的， 因为人们已经付出了太多。 在许多情况下，公司会——他们永远不会承认这一点——但他们的回购是因为回购基本上是受欢迎的——而当价格不合理的时候， 他们仍试图给出购买建议。 在70 年代和 80 年代初，查理和我经常敦促人们回购股票，因为这比他们用自己的钱做其他事情更有吸引力。我们唯一强烈认为伯克希尔应该回购股票的时候是在2000 年左右，当时我们认为它明显低于内在商业价值。我们写道，我们会这样做，但这确实弄巧成拙。很明显，如果我们认为它明显低于——保守估计——内在商业价值，并且我们通知股票持有者我们要这么做，我们就会这么做。我再次认为，这在很大程度上是弄巧成拙。我认为现在不存在这种情况。我认为——我不会给出任何买入或卖出建议。但我认为它应该是相当引人注目的。就像我说的，我认为，我在过去五年里看到的 90%的回购活动，都不是为了股东的利益。 我认为这样做是因为管理层认为这是应该做的事情， 他们的投资者关系部门告诉他们这是应该做的事情， 他们实际上是在以一种愚蠢的价格购买股票。很多年前，查理和我看到 Teledyne、《华盛顿邮报》（Washington Post） 或大都会广播公司做这件事时， 情况并非如此。 但我最近几年都没见过这样的情况。查理？
芒格：我也没有什么要补充的。
巴菲特：有趣的是， 有多少公司以两倍于当前的价格购买了他们的股票， 而现在却没有购买。 我的意思是， 有很多这样的人。 我们永远不会以愚蠢的价格买进我们的股票。 我们可能犯了一个错误， 没有以便宜的价格购买它。 但我不认为我们会犯以愚蠢的价格购买它的错误。 我们认为， 近几年来， 有相当比例的美国企业已经这样做了，包括我们自己持有的一些股票。
35、危机使得机会成本的计算变得困难
股东：Jack Benben，来自新泽西州 Haworth。首先，我要感谢你。这是——我参加过大约十几次会议。 这可能是最好的一个。 所以非常感谢你们的新形式。非常感谢记者们，你们真的帮了我们很多。（掌声）
巴菲特：是的，谢谢。
股东：在过去的会议上， 您和芒格先生详细地讨论了机会成本。 抱歉。 过去的一年为你们提供了许多不寻常的机会。 您能谈谈过去一年中一些比较重要的机会成本决策吗？这些决定是否受到宏观经济形势的影响？谢谢。
巴菲特：当然，在过去的 18 个月里，机会成本一直是人们最关心的问题。当事情发展得非常快时， 当双方的价格都在变动时， 在某些情况下， 内在商业价值的变动速度远远超过我们长期以来所看到的， 这意味着在比较A 与 B、与C时，会更加困难。它更有趣。更具挑战性。但它也可以变得更加有利可图。但这是一个不同的任务，而当时一切都在以更从容的步伐前进。我之前描述过，你知道，我们面临的这个问题。这是个好问题。我们在9 月和 10 月遇到了这个问题。 因为我们总想把很多钱留在身边。 我们在伯克希尔拥有各种各样的安全级别——额外的安全级别。我们永远不会依赖银行或其他人的钱或其他任何东西。 我们只是不打算用这种方式经营公司。 所以我们看到了一些事情的发生。我是说，我们接到了一个电话——我们接到了很多电话。但是，我们忽略了其中的大部分。 但是， 我们收到的那些我们忽略的电话也帮助我们校准了我们关注的电话。如果我们接到高盛（GoldmanSachs）的电话，我想那是在周三， 也许， 你知道， 那是一笔在上周三无法完成的交易， 可能在下周三也无法完成。我们说的是真正的数字是 50 亿。我们还有某些承诺没有兑现。我们承诺向陶氏化学公司提供 30 亿美元——我想在这一点上， 我可能错了， 得直到最后一天才知道。 我们在星座能源 （ConstellationEnergy） 上投入了50亿美元。在 10 月初箭牌和玛氏的交易中，我们需要拿出 65 亿美元。所以我们面临着机会成本类型的考虑。 就像我之前说的， 我们卖的东西在正常情况下是我们不会想要卖的，如果它的价格只比强生高出 10 或 15 个百分点的话。但我们只是不想感到不舒服。 所以你面对的是一个混乱的市场， 特别是在人们需要大量资金的时候——所以你不是在谈论购买价值一亿美元的东西，你知道，今天买一亿，明天买一亿——但是突然之间，如果你想参与的话，你需要数十亿美元。 在此期间， 我们经常面临机会成本的计算。 我的意思是， 当我们决定收购星座能源时，我们必须愿意在七、八个月后拿出50 亿美元。你不知道确切的时间， 因为它将受到公共事业委员会的批准。 但如果下周市场发生混乱，我们会接到电话。或者我们会看到股票或债券以我们喜欢的价格出售。如果相对于我们持有的股票的相对价值是有趣的，那我们可能会卖掉一些东西。现在，在那样的时期，大量卖东西比大量买东西更难。因此，你必须衡量是否可以实际完成这种规模的双方交易，从而从一个交易转移到另一个交易。如果我们要将数十亿美元从一家公司转移到另一家公司， 这与将数十万或数万美元从一个公司转移到另一个公司的问题有很大不同。 我们真的会有很大的交易成本， 除非我们小心谨慎。 但这就是我们要做的计算。 我们很高兴我们有机会进行这些计算。这是机会来临的征兆。你知道，我们将——我们已经很久没有像去年那样的活动了。所以这是我们第一次真正面对这个问题，你知道，我们能不能迅速筹集到几十亿美元， 以确保我们已经抵消了我们在采购方面所承诺的现金需求。关于我们出售的强生公司，我们实际上达成了一笔交易——我有一个底价， 因为市场是如此混乱， 我们想要绝对确保我们在完成交易后不会损失几十亿美元。 我们对舒适的定义是真正的舒适。 我们想要拥有数十亿的财富。然后再考虑如何处理这些多余的资金。查理？
芒格：同样，我没有什么要补充的。
36、GEICO 在广告上花费数百万，而且“永远不会停止”贝基·奎克：这是俄亥俄州哥伦布市一个叫 Yem 的人提出的问题。它是——
巴菲特：这缩小了范围。贝基·奎克：是的。这非常有公司特色。它说，“在过去几年中，GEICO 每年在媒体广告上花费大约 4 到 6 亿美元。决定花费多少的因素是什么？如何估计这种花费的净回报？”
巴菲特：嗯， 这是自广告出现以来人们就一直在问自己的问题。 你知道， 我不确定是马歇尔·菲尔德还是金宝汤公司的约翰·多兰斯，或者别的什么，其中一个人说， 你知道， 当被问到他们是否在广告上浪费了很多钱时， 他说， “是的，我们浪费了一半，但我们不知道是哪一半。” （笑声）这就是广告的本质。尽管如此，我们在 GEICO 可以比大多数公司更好地衡量它。我们将在广告上花费大约 8 亿美元。尽管我们是第三大公司，但我们的支出远高于 State Farm或 Allstate。我们会花越来越多的钱。我是说，我们永远不会停止。当我们在1995 年收购它的控制权时，我们每年花费 2000 万美元作为广告，可能略高于这个数字。但我们希望世界上的每一个人——嗯，美国的每一个人。我们不会很快在中国或其他地方销售保险。 但我们希望美国的每个人都能意识到这样一个事实，那就是拿起电话或登录 geico.com 查看一下，就有很好的机会省钱。 这对他们来说是很重要的。 当我们把这个信息植入人们的脑海时， 你永远不知道什么时候会有回报。因为，正如我早些时候提到的，从9 月 30 日左右开始， 我们看到人们来我们这里存100 或 200 美元的倾向有了很大的不同，而他们以前可能并不关心存钱。所以，我们想要——这是汽车保险。每个人都得买。 没人喜欢买它。 但他们喜欢开车。 如果你喜欢开车， 你需要汽车保险。所以它会大卖。 你会从别人那里买下它。 如果你想省钱， 你可以和我们商量一下。 我们要确保每个人都明白这一点。 你知道， 我向你保证， 三年后我们会在这上面花更多的钱。 现在， 我们今年在购买广告上花的钱更多了。 因为今年的8 亿美元能购买的曝光率比几年前的 8 亿美元要多。 所以我们的广告费用得到了更多的曝光。但我们喜欢在 GEICO 的广告上花钱。我们想要存在每个人的心中。全世界每个人都在想可口可乐。你知道，他从1886 年开始。他们一直把可口可乐与快乐和幸福的时刻联系在一起。 数十亿数十亿的人都有这样的想法。你知道，他们对RC 可乐就没有任何想法。你知道，如果你对世界各地的人说 RC 可乐，他们会给你一个茫然的眼神。但你说可口可乐，人们都知道它意味着什么。品牌就是承诺。我们正在得到我们的——我们正在得到人们心中的承诺，如果他们与 GEICO 核对，他们很有可能会省钱。我们永远不会停止。查理？
芒格：是的，这很有趣。如果我们的广告做得不够好，GEICO 的规模还能保持不变， 如果新用户的价值超过我们投入广告的8 亿美元， 那么， 从一个重要的意义上说，GEICO 就能多赚 8 亿美元的税前收入，而这些收入根本无法体现出来。这正是我们希望在伯克希尔哈撒韦公司内部看到的情况。
巴菲特：正如查理所说， 如果我们继续增加这些投入获取更多的投保人， 那么GEICO 的价值增长将远远超过每年的收益。我确信，我们可以在很长一段时间内维持我们目前的保单持有人数量， 可能每年只需要花费1 亿美元， 也许更少。 但是我们所得到的比我们所花的钱更值得。 我们可能会浪费一些。 但总的来说，我们在这方面获得了极好的回报。如果我认为我们可以通过明年花20亿美元获得同样的回报，我们会花 20 亿美元。我的意思是，这是一个非常有吸引力的行业。 我看不出还有什么行业能创造出这样的东西。 我的意思是， 我们是低成本生产商。 如果你是人们必须购买的产品的低成本生产商， 而且是大约 1500 美元的产品，我的意思是，你的生意会非常好、非常好。我们在这方面有持久的竞争优势。
37、富国银行比许多其他银行都要好
巴菲特：好的，我们将讨论最后一个问题。我想我们可以休息一下吃午饭。
股东：好的。 你好沃伦， 查理。 我是来自佐治亚州萨凡纳市的费尔顿詹金斯是公司的长期股东和合作伙伴。 我只想对过去几年太平洋公司的一件大事做一个简短的评论。 有一些争议。 但我很高兴太平洋公司已经同意与西海岸的土著美国人和渔业社区合作， 拆除克拉马斯河上不经济和有害的水坝。 因此， 我想鼓励太平洋公司管理层迅速行动， 完成交易， 并尽快开放河流。 但感谢他们在过去一年中所做的努力。我的问题是，你提到富国银行涨到了 9 美元。看起来，在这个价格上， 这是一笔很大的交易。 那华盛顿互惠银行、 美国国际集团、 瓦乔维亚银行、花旗集团、房利美，甚至一些我认为与你有关的爱尔兰银行呢?它们其中有些公司的价格为 9 美元。可能很多人认为它们仍然是不错的交易，或者是被暂时错误地定价为 9 美元。而现在他们得到了非常昂贵的厕纸（注：指这些公司的股票价格大幅下跌）， 本质上， 都是来自那些股票。 所以我的意思是，你怎么知道在他们不值之前的价格？看看美国银行，最近在13F 的时候，美国银行可能出现的结果是什么，你如何分析可能会发生什么？谢谢。
巴菲特：嗯，有些是你无法分析的。至于爱尔兰银行，我错得不能再错了。但这与价格是否超过 9 美元或类似的东西无关。 真正重要的是他们的商业模式和他们的竞争优势。 我想说的是， 到目前为止， 在所有大型银行中， 富国银行的竞争地位是最好的——在美国真正的大型银行中。基本上，如果你看四个最大的， 他们每个都有一些不同的模型。 但是富国银行的模型与其他三家的模型的差异要比其中的任何一个都要大。 但我对爱尔兰银行的看法大错特错。 我只是没彻底搞明白。 而我实际上应该理解的。 这让我明白了， 他们所面临的巨大风险更多的是土地开发类贷款——不是已完工的房产贷款——而是各种各样的土地开发贷款。这是非凡的。对于一个只有 400 万人口的国家，你知道，他们的钱被用来开发房地产和房屋， 这些贷款在未来会永远持续下去。 这是我犯下的严重错误。 没有人对我撒谎， 没有人给我任何不好的信息。 我只是没有注意到。 如果你说到Wamus——我不想把它们上面的所有名字都说一遍， 因为它是针对某些公司的。 但有很多迹象表明， 他们正在做一家高杠杆机构不应该做的事情。 如果这种房价不断上涨的模式被证明是一个错误的模式， 这可能会带来麻烦。杠杆会给你带来很多麻烦。我的意思是，你利用20 美元的资产的背后只有 1 美元的权益资金， 那你最好是对的。 而其中一些大机构做了一些非常愚蠢的事情——回想起来，肯定是愚蠢的事情，如果它们没有这么高的杠杆，就不会对它们造成那么严重的打击。我想说的是，如果你阅读10-K 和10-Q 并做一些检查，你可以发现它们的差异。当然，你可以发现——如果你拿富国银行和 WaMu 或类似的公司比较，这没有可比性。我的意思是，你不必对银行业的复杂程度达到高级水平才能比较这两个行业。 他们是两种不同的生意。 这就像是将成本为每磅2.5 美元的铜生产商与成本为每磅 1 美元的铜生产商进行比较。 这是两种不同的生意。 一磅1.5 美元其中一家就会破产。 但另一个会做得很好。 而银行业在这方面有真正的区别。 但是人们不， 他们似乎不去看它们。这些数字是可以得到的。而且——但他们似乎并没有很仔细地观察它们。 富国银行前几天的报告显示， 他们一个季度的核心存款摊销支出超过6 亿美元。这不是一笔真正的开支。我的意思是，随着时间的推移，核心存款的数字将会上升。根据税法，他们有权拿出 150 亿美元左右，他们可以摊销这笔钱， 这是一个优势。 但我没有看到任何一篇报纸文章或任何评论员提到有6 亿美元的费用在那里， 这与任何其他银行的情况完全不同。 但它只是——它被忽视了。 所以数字就在那里。 信息就在那里。 我认为， 以房地美和房利美为例， 我认为将会发生什么是相当清楚的。 现在， 有趣的是， 政府告诉他们出去为投资者筹集更多的资金。 如果那些投资者把钱投进去， 钱早就没了。 实际上，在一两个月内，它就已经消失了，所以——。我们对此进行了呼吁，人们试图——投资银行家——试图向我们投入数十亿美元，用于这两家机构。你只要看一眼他们，你就能知道他们遇到了很大很大的麻烦。你必须知道一点——你必须知道一些关于银行业的事情， 以及在各种贷款和所有事情中发生的事情。 我想说的是， 一般来说， 对于那些不会花很多时间在投资上的人来说， 他们将很难将金融机构分开。 我认为对可口可乐或宝洁这样的公司下结论要容易得多。查理？
芒格：是的， 还有一个问题。 根据公认的会计准则， 如果一家保守而明智的银行改变其做法， 大量发放极其愚蠢的贷款， 那么它的收益就会大幅增加。 一般公认的会计原则不应被解释为允许这种结果。 正是这一点诱使如此多的银行家做出这种可怕的决策。
巴菲特：是的， 当我们收购通用再保险时， 他们有一个金融产品部门。 它的名称与 AIG 类似。它被称为通用再保险金融产品——AIG 金融产品。它定期产生的数字总是令人满意的数字。 但是， 你知道， 当我们看着它的时候， 你知道，它看起来对我们来说有各种各样的麻烦。 我们花了四亿多美元才逃出来。 像这样的黑盒可以产生——这就是为什么管理层在某种程度上喜欢它们，他们可以产生任何数字。 他们不一定会产生现金。 如果你不得不开始发布抵押品和做这类事情， 它们肯定会产生各种问题。 我想说的是， 你可能会说， 这对被动的投资者来说很难， 他们不会在这上面花太多时间。 我会说， 他们很难辨别出这是什么时候发生的。所以我——这不是一个糟糕的领域，只是说，“这个太难了”， 然后去做其他容易得多的事情。 我认为你可以更容易地分析公用事业运营， 或者， 你知道， 一些一流的消费者公司或类似的公司。 我不认为我会在困难的情况下把困难的行业区分开来。 但两者之间存在巨大差异再次， 我强烈要求阅读摩根大通——杰米·戴蒙的信。因为你会从中学到很多东西。
芒格：但是， 如果会计工作做得更好， 尤其是在银行业， 很多即将出台的新法规甚至都不需要。 然而， 我还没有遇到过任何一家大公司的会计师说： “我为自己的职业感到羞耻。 ” 那是会计上的错误。 如果他们没有羞耻感， 他们的思维就不正确。
巴菲特：好的，带着这个愉快的想法，我们将——（笑声）——我们现在去吃午餐。我们将在 1 点 45 分重新召开会议。
2009 年伯克希尔股东大会 Q&A 下午场（上）
1、季度收益发布时间表
巴菲特： 好了，我们继续工作吧。我应该提到一件事，因为它最近出现在媒体上 ——有一点。我们将 ——我们的目标是在每季度结束后向 SEC 报告的 40 天期限到期之前，在上周五 ——收盘后 ——发布每一份季度报告。美国证券交易委员会（SEC）规定，除非周末结束，否则为 40 个工作日——或 40 个日历日。季度结束后的 40 个日历日 ——你必须提交。如果是在周末，那就是在那之后的星期一。这通常意味着 ——因为我们通常在 5 月的第一个星期六举行会议 ——这通常意味着可能的最后一个星期五将是年度会议的前一天。今年，因为会议在日历上是早的，因为星期六落在 5 月 2 日，最后一个星期五将落在 5 月 8 日。这就是我们的政策。如果可能的话，我们喜欢在周五下午公布，因为我们希望人们在股市开盘前有整个周末的时间来阅读。 消化这份报告需要时间 ——我认为无论如何都需要时间。我们希望 ——我们不希望通过一些媒体标题来决定市场价格。我们希望投资者应该尽可能透彻地阅读该报告。因此， 除非出现不可行的情况， 否则我们将在 40 天期限到期前的最后一个星期五发布季度报告。 这就是我们本季度要做的。 所以我们没有改变任何东西。
2、第一季度初步收益
巴菲特：我可以告诉你一些初步的数据， 然后我们必须提交 8-K 文件，因为我给你的信息必须在股市开盘前公开。但我们的 ——我称之为我们的营业收益，即在证券或衍生品或任何其他此类交易的任何收益或损失之前的收益，税后营业收益将约为 17 亿美元，而去年为 19 亿美元。而且 ——正如我告诉你的，我们很幸运 ——在这个特殊的时期 ——我们很幸运从事保险和公用事业业务。 他们相对来说没有受到经济衰退的影响。而我们的大多数其他业务都受到了经济衰退的严重影响。在我们的保险业务中，我们有承保利润。它比去年多一点。我们的浮存金增加了几十亿。 这主要是由于与瑞士再保险公司 （Swiss Re）在3 月份宣布的一项交易， 他们购买了所谓的 “不利损失发展保险”，并为此向我们提供了 20 亿瑞士法郎。现在， 这是非常非常长期的浮存金。 我们很可能在至少 15 年甚至更长的时间内都不会为此付出代价。这就是长期浮存金。这就是 20 亿——大约 20 亿美元浮存金的来源。公用事业业务 ——盈利有所下降。但有两个原因。一个是，在我们去年的星座能源交易中， 我们报告了一个显著的收益， 因为我们得到了一堆星座股票（按照市值计价）。这是按市价计算的，从理论上讲，每天都是，每个季度都是。而星座能源的股价在这一季度有所下降。所以这要从公用事业收益中扣除。然后一个更大的项目是就 10 年前发行的期权的最终付款， 这产生了增加伯克希尔在中美能源公司中的利益，这是我们喜欢的。但我们开了一张支票， 一张很大的支票， 和中美能源一起买下了期权。这在第一季度被记录为一笔费用。但在这两个项目中，效用收益是令人满意的。然后，当你进入我们所有的其他业务时，除了几个例外 ——这些业务基本上都在下滑。 我的意思是， 他们都在不同程度上受到经济衰退的打击。所以，这基本上就是营运收益的情况。我们的每股账面价值在第一季度下降了约 6%， 这是证券市场和信用违约掉期（CDs）——我是负责承保它们的人 ——相结合的结果，即从破产方面来说，自从我写了年度报告之后，这种经历就变得更糟了。因此，这一损失 ——或潜在损失 ——我们实际上仍有相当大的利润空间——但这一潜在损失 ——我要说，可预期的损失 ——已反映在第一季度的数据中。当然，自 3 月 31 日以来出现了一些反弹。但这几乎就是第一季度的情况。本季度末，我们的现金等价物约为 227 亿美元，不包括公共事业或财务公司运营中的任何现金。但我们第二天就花了 30 亿美元买了陶氏化学公司的优先股。 因此， 实际上，一天之后，我们会以略低于 200 亿美元的现金结束了本季度。我们总是在母公司保留大量现金，而不是在受监管的子公司，因此 ——无论发生什么，我们都会做好准备。这几乎就是第一季度的情况。 我不会感到惊讶 ——我的意思是， 我想，如果在今年剩下的时间里发生相反的情况，如果世界发生了很大的变化，我可能会感到惊讶。我认为我们会继续，除非发生一些巨大的自然灾害，我们会在保险方面做得很好。 我们将在公共事业运营中继续进行。 而我们在其他大部分业务中都做不好。但我们将会有可观的营业收入，我提到的是第一季度大约是 10.7 亿。如果你看看我们的运营收益， 10 亿美元，或者更多一点，来自中美能源公司 ——基本上来自我们的能源业务 ——我们将继续把资金留在这一业务。我的意思是，即使在我们目前的子公司内部，也有各种各样的机会可以做事情。有很多项目都有望获得不错的回报。所以你不应该认为那十亿左右是我们作为母公司是可以从那里得到的——虽然如果我们希望得到这笔资金的话也可以。但作为一个实际问题，我们将把它全部保留在中美能源公司。剩下的收益以现金的形式提供给我们， 加上或减去浮存金的任何变化，让我们来做一些有趣的事情。所以这是第一季度的简略总和。 我们将在下周五收盘后发布 10-Q。我们将继续遵循这一政策。
3、“价值”投资？还有什么其他方法吗？安德鲁·罗斯·索金： 太好了。这个问题实际上是在午餐前从一位我认为是股东的人那里偶然发现的。纽约的乔希•沃尔夫（JoshWolfe）写道：“比亚迪似乎更像是一项风险投资，而不是价值投资。你能解释一下这项投资、背后的逻辑以及你对它的预期吗？”
巴菲特： 是的。我马上就把它交给查理。但查理和我认为，除了价值投资，没有其他投资方式。换句话说，我们不知道任何人该如何进行一笔无价值的投资。因此，我们一直对“价值”这个术语感到困惑，认为它应该与成长或任何东西形成对比。价值指的是在未来可以从预期的现金流中获得更多 ——就你今天的所付出的资金而言。所以每次有人把我们描述为价值投资者时，我们总是问他们，还有什么其他类型的投资者？
4、芒格：电动汽车制造商比亚迪是“该死的奇迹”
巴菲特： 但查理是我们在比亚迪的团队领导。他变得非常兴奋。所以我可能要控制他的发言时间。但去吧，查理。（众笑）
芒格：是的，当然，尽管比亚迪的创始人只有 43 岁，但它并不是一家处于早期阶段的风险投资公司。比亚迪是全球可充电锂电池的主要制造商之一。在创始人王传福的领导下，它从零开始，实现了这一目标。然后，他们进入了手机零部件领域，并建立了一个巨大的地位。然后，最终，王传福不满足于创造了几个奇迹，他决定进入汽车行业。据我所知，这是零经验的汽车。从零起步，用很少的资金，他迅速创造了中国最畅销的单一车型。这与中国、与世界上所有主要汽车公司的合资企业所面临的竞争是相反的，这些企业在技术上创造了奇迹，并且拥有更多的资本等等。这不是某种未经证实的、高度投机性的活动。这是一个该死的奇迹。——（笑声）
巴菲特： 我警告过你们的。（众笑）
芒格： 当然，王传福已经雇佣了 1.7 万名工程专业毕业生。而这些工程专业的毕业生是从中国的 3 亿人口中挑选出来的。而且他在招顶尖的学生。所以你得到了一个非凡的人类天赋的集合。然后你已经具备了中国人的基本素质。当中国人民摆脱了错误的体制——例如，错误的皇帝 ——的束缚时，中国人民取得了巨大的成功。当他们作为“苦力” ——奴隶来到这个国家时，他们会留下，并很快成为镇上最重要的人。所以这是一群非常有才华的人。而且，从某种意义上说，这一特殊时期可能是属于中国的。当然，这些电池，这些锂电池，在世界的未来是有巨大的需求的。我们在美国的每一个公共事业公司都需要他们。 我们在世界上每一个公用事业公司都需要它们。我们必须直接利用太阳的能量。如果没有神奇的电池，我们无法做到这一点。他在 ——比亚迪在这方面处于最佳位置。我知道这看起来像个奇迹。看起来沃伦和我都疯了。但我不认为我们是。
巴菲特： 嗯，至少是我们中的一员疯了。（众笑）
芒格： 我认为除了玻璃和橡胶之外，那辆车里的所有东西都是他们制造的。可能有几个小的例外。这真是闻所未闻。是谁进入了汽车行业，制造了每一个零件，使汽车成为了最好的、最畅销的东西？这是不正常的。我是说，这很不寻常。我认为，让伯克希尔与一家试图做这么多、对人类如此重要的事情的公司合作，是一种荣幸。因为它可能是一个小公司，但它的野心很大。我不想押注， 由王传福领导的 1.7 万名中国工程师， 再加上 10 万名有才华的中国人， 在一个全新的领域 ——按照他们想要的方式建设， 我不会押注他们会失败。如果伟大的事情不在这里发生，我会很惊讶。考虑到伯克希尔的规模， 我不认为它在财务上对伯克希尔有那么重要。但是，在我的一生中，我从来没有像对比亚迪的感觉那样，感到如此荣幸地与某样东西联系在一起。
巴菲特： 比亚迪是查理最近一年的投资。爱尔兰银行是我的。所以他是——（笑声） ——赢家。顺便提一句，比亚迪每年的营业额为 40 亿美元。 我的意思是， 这不是一个小企业。它可能会变得更大。
5、未来美元的购买力将下降
股东：您好，巴菲特先生和芒格先生。我叫丹·刘易斯。我来自芝加哥。我的问题与美元相对于其他主要货币有关。你已经谈到了政府的政策及其对未来通胀的影响。就其本身而言，你会认为通胀会损害美元。但显然，还有很多其他因素在起作用。所以我想知道你对美元的最新看法。我知道你一直在看跌。但是，考虑到过去六个月中出现的所有问题，你认为这些问题将如何综合起来， 比如贸易赤字， 预算赤字， 以及它将如何影响美元？
巴菲特： 是的。这是相当不可预测的。但是，我可以向你们保证， 5年、10 年、20 年后，美元的购买力将会下降。它可能会 ——它可能只能买到非常非常少的东西。但很明显，我不知道事情会如何确切发展。但我们正在做的事情将损害美元的购买力。另一方面，同样的事情也发生在世界各国。因此，很难说美元对英镑或美元对欧元等货币会如何表现。因为，你知道，英国今年的赤字将达到 12%，并占 GDP 的一小部分。即使是长期担心通货膨胀的德国人， 也可能会出现 6%的赤字， 并占 GDP的一小部分。因此，世界各地的政府都选举制度来管理 ——我认为这是正确的 ——选举制度来管理政府的赤字，在某些情况下，你知道，除了战时，这几乎是前所未有的 ——选举制度产生了这样的赤字是为了抵消公民需求的萎缩。而这在相对汇率中是如何体现的，我无法告诉你。不过相对于现在，我认为， 它将如何在未来的货币购买力价值方面发挥作用， 这是相当容易的，那就是它将导致货币单位随着时间的推移购买更少。这不会在未来一两年内发生。但这并不意味着市场不会在某个时候开始预期。 这将是一个非常非常有趣的未来。我的意思是，我们正在做一些我们以前从未见过的事情。而政策制定者并不知道这样做的结果。我不知道结果会怎样。你知道这会有后果的。还有 ——你可以押注通胀。查理？
芒格： 我是在奥马哈长大的。我还记得两分钱的头等邮票和五分钱的汉堡包。所以，在我的生活中，有很多通货膨胀。在我的一生中，我认为我经历了历史上最有特权的时代。因此，小小的通货膨胀不会毁掉我们任何人的生活。诀窍是避免失控的通货膨胀。这是我和沃伦不打算对年轻人说的一个问题。（众笑）
巴菲特： 不过，这里有一个产品。 100 年前，6.5 盎司这种产品的价格需要一枚五分镍币和两美分的押金。 而且它的价格几乎没有上涨。 它非常有趣。小麦和燕麦的价格都没有上涨那么多。而另一方面， 100 年前一分钱的报纸现在要花一美元，而他们出版时却在赔钱。因此，就其影响而言，它变得非常不均衡。
6、巴菲特对失去 AAA 评级感到“恼火”
巴菲特： 卡罗尔？卡罗尔·卢米斯： 沃伦， 查理——这个问题， 我得到了很多这样的答案。这个来自 ——它来自谁？嗯，它来自 Kempton Lam 或 Lam Kempton——两个中的一个 ——来自加拿大卡尔加里。问题是， 伯克希尔失去 AAA 信用评级增加了伯克希尔的资本成本， 而这无疑是该公司的一个竞争优势， 你会如何量化这一事件的财务影响和损失？“沃伦， 你正在积极采取什么措施来恢复伯克希尔的 AAA 评级？你认为伯克希尔能够重新获得它吗？”
巴菲特： 嗯，它不会很快恢复，因为我不认为评级机构会掉头，即使他们应该如此。我们应该有一个标准的 3A。穆迪在 1 月初确认了这一评级。 然后我们在某个时候发行了一只债券，它是 ——嗯，那是在评级改变之后。实际上，在我们的信用违约互换方面，这是一个你可以用来衡量信用承兑的指标 ——尽管， 我要告诉你， 第二个有趣的方面是——利差实际上下降了。这对我们的借贷成本几乎没有影响。我是说，很少。实际上，它从来没有什么影响。我的意思是， AA 和 AAA 的差距一直很小。人们会说， 在金融课程和诸如此类的课程中， 不值得为拥有 AAA 评级而付出代价，因为你没有在债务上节省那么多。它会让你付出代价的，就净资产收益率而言。我从来没有同意过这一点。我非常喜欢穆迪（Moody s）和标准（Standard）的 AAA 评级。而且，它对借贷成本没有任何实质性影响。这确实让我们在全球范围内失去了一些炫耀我们保险承诺的权利， 尽管没有人排在我们前面， 这是肯定的。但是，它不会很快变回来。我的意思是，人们不会在委员会里做出很快就会被推翻的决定。这不是人类的本性。我们在我心目中仍然是三 A。实际上，我们是标准的 3A。我们当然认为，而且我们一直以某种方式经营它，没有谁拥有比伯克希尔更强大的信用了。评级机构很难，如果他们有一个复选框系统的比率等，来衡量像管理对债权人的态度。但我可以向你们保证，伯克希尔的管理层认为履行义务是神圣的，比增加每股收益或其他任何事情都重要得多。我的意思是， 我们在未来 50 年的工人补偿等方面对人们负有义务。 我的意思是， 一个因工严重受伤的人，他们每个月都会收到伯克希尔的支票。你知道，这比我们是否在股权上赚到 X，或者 X+10%，或者零点几个百分点要重要得多。 我们自己管理自己， 或者我们努力 ——当然是努力管理自己 ——这样， 人们不仅会得到这些支票， 而且他们甚至永远不需要担心是否能够得到这些支票。评级机构很难量化伯克希尔管理层的态度。但相信我，它确实存在。而且 ——我要说的是， 穆迪的AAA 评级变动对伯克希尔的未来不会产生实质性影响。但我还是很生气。查理？（笑）
芒格： 嗯，至少他们表现出了相当大的独立性。（众笑）
巴菲特： 谁知道呢？这可能也是其中的一部分。
芒格： 是的。我的态度可能有一定的哲理性。我认为穆迪的下一次变更评级将是朝着相反的方向。 我认为这会发生， 因为我们应该得到更高的评级，而且他们很聪明。（众笑）
巴菲特： 当查理和我意见不一致时，我们确实有很多意见不一致的时候。我们从不争论，但我们有不同意见。而查理，当他真正想让我做点什么的时候，比如买比亚迪的股权什么的，他总是对我说，“好吧，”他说，“最后，你会按照我的方式来看。因为你很聪明，而我是对的。”（笑声）
7、伯克希尔信用违约掉期的“疯狂”价格
巴菲特： 我会 ——我忍不住要指出一件事，对你们大多数人来说，这可能有点技术性。 但这里有些人会觉得很有趣。 而它实际上甚至在很大程度上进入了信用评级，信用违约互换进入了它。当我们卖出一个股票看跌期权， 我们因为卖出 10 亿美元的看跌期权而得到报酬， 有人付给我们 1.5 亿美元， 我们那天得到了 1.5 亿美元的现金。我们在第一天就有了了 1.5 亿美元的负债，用于我们对履行该义务所需成本的价值或评估。我的意思是，这是它的市场价格。另一个人从他的现金中拿出 1.5 亿美元，并在当天设立了 1.5 亿美元的应收账款。现在，这些应收款和应付款随着时间的推移而变化。但第一天，没有盈利，也没有亏损，只是现金换手。一个人建立资产，另一个人 ——我们建立负债。现在，随着世界在过去几年的发展，按市值计算，这种资产对其他资产的价值在按市值计价的基础上有所上升。他在财报里记录为盈利。 所以他的资产增加了。 而我们的负债增加了。我们通过财报将其记录为亏损。但我们有现金， 而他从我们这里得到了一笔资产， 会在 15 年后或类似的时间到期。在过去几年里，他的审计师 ——他的信贷部门 ——说，“哎呀，你从伯克希尔得到了一笔 15 年后到期的应收账款。而且，他们不需要提供抵押品。 所以你必须出去购买信用违约掉期， 以保护自己不受应收账款变成坏账的影响。”现在，这有两个影响。第一，他每年都要花钱去买一些东西，而这些东西不需要我们花任何钱， 但却要花掉他真正的钱。 他给我们展示的利润越多，他买的信用保险就越多，他每年花的钱也就越多。这推高了伯克希尔的信用违约互换需求，导致了一些疯狂的价格。所以在某一点上，我们的信用违约掉期每年要花掉那个人 5%的成本。因此，如果他的资产是 2 亿美元，他每年要拿出 10 美元，他要花 15年的时间，就因为这个信贷部门的要求。这让我们交易另一方的人非常不愉快，尽管他们一直在报告利润。这不会让我们付出任何代价。但它确实导致了信用违约互换市场的疯狂。我认识到，这对你们许多人来说并不是一个紧迫的问题。但这是不寻常的 ——这是我没有预料到的。这也解释了为什么在某种程度上，人们可能想要修改他们与我们的合同。 如果他们——和我们一起 ——如果他们想充分修改它们， 我们会接电话。但与此同时，钱还在我们手上。（众笑）
8、中美能源与爱荷华州合作建设风力农场
股东： Jim Hadden，爱荷华州达文波特的一名剥玉米皮工人。在我们从达文波特开车过来的路上，我们注意到中美能源公司的两个相当大的风力发电场。而我的问题是，这些风电场的投资回报会在什么时候？伯克希尔哈撒韦是否在考虑其他替代能源？
巴菲特： 是的，我相信，就自有风电装机容量而言，我们是全国最大的公用事业公司。而爱荷华州风力发电的比例最大。但当然，爱荷华州只有 35%的时间是刮风的，差不多是这样。我们这里的人可以比这更准确。 但是 ——所以你不能指望它来满足你的基本负荷或任何类似的东西。但爱荷华州一直非常、非常乐于接受，而且我认为，在鼓励我们 ——作为回报， 我们也鼓励他们 ——引入大量的风力发电能力方面， 爱荷华州是进步的。我们是爱荷华州的电力净出口商。在我们的服务领域，爱荷华州在发电方面远远超过自给自足。我认为这对爱荷华州的人民是有益的。我们和爱荷华州有协议。正如你们所知，我们十多年来一直没有提高我们的税率。这是通过效率实现的。这是通过风力发电实现的。我们的回报建立在对我们公平、对爱荷华州人民公平的基础上。部分回报是以税收抵免的形式 ——我认为是每千瓦时 1.8 美分 ——给予美国任何发展风力发电的人。我们喜欢增加风力发电的想法。我们正在做。我们正在太平洋公司做这件事。我认为我们将继续成为它的领导者。我们可能比某些人更有优势的一点是，我们是一个纳税大户，所以我们不必担心税收抵免是否有用。我想税收抵免也可以出售。但在我们的特殊情况下，我们不需要这样做。所以你会看到中美公司越来越多的风能发电。当我们走进西海岸的太平洋公司，到那里的六个州，他们几乎没有 ——也许根本没有 ——风力发电。 我们已经发展了很多。 我们还会继续发展。查理？
芒格： 哦，我认为，在公用事业领域，伯克希尔的子公司将成为领导者。我认为我们都可以为中美能源和它的两位领导人感到骄傲。
9、星座能源（Constellation）和 Dynergy 交易
巴菲特： 是的，我们为中美能源公司感到非常自豪。随着时间的推移，我们将在公用事业方面做更多的工作。 星座能源没有成功 ——我希望它能成功。 但我们回到了那里 ——星座能源， 我们在一个星期二的中午得知了他们的麻烦。我的意思是，我们在股价等方面也看到了这一点。戴夫·索科尔（DaveSokol）和格雷格·亚伯（Greg Abel）当晚在巴尔的摩（Baltimore），以坚定的全现金竞标来解决星座公司的问题。星座能源可能会在 48 小时内被降级，也许是 24 小时。他们会有与各种衍生品交易相关的记账要求，而他们可能不会满足这些要求。我是说，他们面临破产。从戴夫中午或 1 点给我打的电话到那天晚上，我们就在巴尔的摩给了他们一个确定的报价。 这也是伯克希尔的优势之一。 我认为这是一个持久的竞争优势。我认为，很少有组织会以这种方式行事，而且，在你觉得自己有才能的地方 ——作为一名 CEO——你可以用这样的资金支持他们，而不用担心。因此，这对伯克希尔来说是一个有利因素，尽管它在那件事上没有成功。我们将在公共事业方面做得更多。
芒格： 嗯，你买了一条管道，不是吗，用了大约两个小时？
巴菲特： 是的，我们确实购买了一条管道，结果非常好。在那个特殊的案例中， Dynegy 公司 ——那是在 2002 年左右 ——公司非常需要资金。 他们从安然公司得到了管道。 这是一笔非常复杂的交易。但他们需要钱。我们需要联邦贸易委员会的批准，交易需要联邦贸易委员会的批准，就像任何购买它的人一样。我们写了一封信。我给委员会写了一封信。我说，你知道，“这些家伙需要钱。他们需要在 30 天期限结束之前。让我们早点完成这件事。然后我们会做你告诉我们的任何该死的事情。”伯克希尔可以进行这样的交易。我们做之前不会问律师什么的。我们就这么做。这是一个优势。这对 Dynegy 来说是一个优势。这帮助他们度过了一段我不确定他们是否能度过的时期。 所以， 我们可以在时机成熟时快速行动。但是，我们快速行动的原因之一是有几个原因。首先，我们一直都有钱。你知道，但是 ——我们对此有一种精神上的态度。但我们也知道，一旦我们拥有了这些资产，我们就有了能够提供这些资产的经理。这是一个非常非常大的优势。（录制中断）
10、外资持股规定限制了中国的机会
巴菲特： ——中国。我们会受到所有权限制的限制。但很难想象，随着时间的推移，我们不会在中国找到更多可以做的事情。我是说，这是一个巨大的市场。我们做了很多事情。其中有些是可以出口的。此外，或许还会有机会在那里收购更多的企业。如果可以的话，我们会买下比亚迪 10%以上的股份。但是，这就是他们想卖给我们的。所以我们希望这一点能够实现。
11、美国的贸易逆差实际上是中国的问题
巴菲特： 就中国持有的美元资产而言，你知道，在某种程度上，他们无法摆脱拥有更多的美元资产。 我的意思是， 它的本质是， 如果我们要运行一个，就像我们几年前，或者一两年前做的那样 ——如果我们对中国有 2500 亿美元的贸易逆差，我的意思是，如果他们给我们的商品 ——我们想要这些商品 ——比我们卖给他们的多出 2500亿美元，他们最终得到的是 2500 亿美元的小纸片。他们可以把这些纸，叫做美元，他们可以把它们转换成 ——美国房地产，美国股票，美国政府债券。他们可以做各种各样的事情。他们甚至可以把它们交易给法国人，你知道，然后得到欧元或其他东西作为交换。但法国人遇到了问题。因此，只要与中国存在显著的贸易顺差，中国的美元资产就会增加。然后，他们可以选择将这些美元投入到什么项目中。到目前为止，他们选择将大量资金投入美国政府债券。我认为，大约一个月前，中国的一位主要官员说，他对投入美国政府债券的资金的购买力前景不太乐观。我会说他是对的。我的意思是，任何在这个国家之外拥有美元债务的人，如果他们持有美元债务很长时间， 将以购买力的方式获得比他们持有这些美元债务时更少的回报。这是一个重大问题，不是世界上最糟糕的问题，但对于中国的财政部长或政府来说， 这是一个重大问题， 他们要决定如何处理出现的这种增长，因为他们有贸易顺差。而且 ——他们成立了中国投资公司，里面有几千亿美元 ——在决定在世界各地进行投资方面，但是 ——
12、芒格：中国的经济政策“完全正确”
巴菲特： 这是一个有趣的问题，如果你让我当中国的财政部长，我会怎么处理贸易顺差 ——因为贸易顺差而流入的资金。我想它会把它交给查理，问他会做什么，如果他是中国的财政部长。
芒格： 嗯，我（听不清）这是一个非常简单的问题。我会做他们正在做的事情。我认为中国拥有世界上最成功的经济政策之一。中国比世界其他国家进步得更快。我要说他们的政策是完全正确的。他们的发展速度是如此之大，如此有意义，如果他们的美元资产失去了一点点购买力，从中国的角度来看，这是一件小事。因此，我对中国人管理自己事务的方式只有钦佩。他们在与世界各地的所有公司都有竞争。这对中国来说是正确的政策。要想快速取得成功，你就必须非常努力地与全世界竞争。所以我认为他们做得非常正确。我认为美国和中国应该是非常友好的国家。因为我们连在一起了。
巴菲特： 所以你会建议他们继续购买美国国债 ——
芒格： 当然。
巴菲特： ——几乎没有收益？
芒格： 不管收益率如何。毕竟还有一点收益率在。而且他们可以买更长的期限的。
巴菲特： 好的，我们对中国政府有一些建议。（众笑）
13、交易的事后分析不应该公开
巴菲特： 卡罗尔？卡罗尔·卢米斯： “在过去，您曾说过，管理层应该 ——”这个问题来自 Ingrid Hendershot。“过去，您曾表示，在数年之后，应要求管理层对其所进行的收购进行事后分析。 你们是否会分别向我们提供有关伯克希尔最大的收购通用再保险的事后分析？”
巴菲特： 是的，我不认为我会对通用再保险发表评论，但我不认为我们通常应该公开我们的事后分析。 我不认为 ——我认为， 如果我们获得了——我们相信事后分析很重要。我们对他们深信不疑。我们认为这样做的公司太少了。提出一项交易很容易，但之后要解释清楚就难多了。而且 ——查理特别喜欢把别人的麻烦揭出来。这是绝对应该做的。我觉得不一定要公开。我不认为你应该通过指出 ——尽管作为收购方，在你的预测中，你是犯了错误的那个人 ——指出经理们可能出现的不足来吸引企业， 而经理们是有可能做得很好， 以试图克服你在最初购买公司时犯的错误。 所以我不想——我不想卷入这件事。
14、巴菲特：我对通用再保险的声誉的评价是“大错特错”的
巴菲特： 通用再保险在经历了一个糟糕的开局后表现不错。 1998 年，当我买下它的时候，我大错特错了，因为我认为它是 15 年前的通用再保险，在保险界享有绝对的声誉。在准备金和承保方面的一些做法也有所改变。但我很高兴地说，由于今天和我们在一起的塔德·蒙特罗斯（Tad Montross）和乔的共同努力，
芒格： 那是乔·布兰登（Joe Brandon）。
巴菲特：是的，当然是乔·布兰登。 但是乔和塔德，当他们接手的时候，2001 年 9 月，实际上 ——正好是世贸中心问题的时候 ——他们解决了所有的问题。他们紧随其后，储备，承销，不管是什么。通用再保险现在是我在 1998 年购买它时所认为的公司。所以我们为他们感到骄傲。这是一项非常艰巨的工作。这不是一件自己就能完成的事。而且， 在某种程度上， 当你收紧一个已经陷入一些松懈方式的组织时，你知道，这不是一项容易的工作。他们两个人，或者他们中的每一个人，都可以去其他地方赚同样多的钱，也许更多的钱，而不必面对他们在通用再保险所面临的问题。但他们坚持了下来。现在我们有了一个组织， 我们对它感到非常满意， 它有一个美好的未来。查理？
芒格： 我认为这是对的。但非常重要的是，你有能力把你的柠檬变成柠檬水。我们非常非常幸运，有乔和塔德在这个过程中帮助我们。这并不令人愉快。但非常成功。这不是普通经理人可能会做的事情。你必须要有非常坚强的意志才能修复通用再保险。他们真的做的太好了。
巴菲特： 当我们进行事后分析时，从某种意义上说，我们是在看我们自己的杰作。我是说，是我们做决定。你知道，它不是某个地方的某个战略部门，或负责收购的副总裁，或某个管理顾问进来告诉我们应该买这个或那个。 我们在回顾我们最初的决定。这是非常重要的。我们讨论过这个问题。我们做了一些愚蠢的决定。大部分都是我做出的。因为我是坐在奥马哈做大部分的决定的那个人。但在公开场合讨论我的愚蠢决定是错误的，你知道，这可能会影响到某些业务上的某些经理。 所以我们不会公开这些。 但我们会告诉你， 伯克希尔做出了一些愚蠢的决定。
芒格： 通用再保险交易中真正明智的决定是由乔·布兰登做出的。他是决定伯克希尔应该收购通用再保险公司的人。 他促成了交易。 我想， 如果他不在那里，这一切就不会发生。你会同意吗？
巴菲特： 是的，确实如此。
芒格： 乔是全体股东的管家。我们得到了一个不错的结果，而他们得到了一个极好的结果。 如果资本主义在这场交易中有任何英雄， 那这英雄就是乔。
2009 年伯克希尔股东大会 Q&A 下午场（中）
15、“我们不太相信合同”
股东：是的，先生。巴菲特先生，芒格先生，我是来自加州的查克·霍斯默（ChuckHosmer）。 你之前提到了布法罗报纸的工会合作。 如果不引入工会，你如何看待 BRK 子公司其他员工的合同？
巴菲特：我只是在想我们是否有真正的合同。
芒格：我希望没有。
巴菲特：是的， 我们不太相信合同。 在某些情况下， 我们向人们提供数亿或数十亿美元， 向我们出售他们的业务。 而我们要做的决定是， 在他们把股权交给我们， 我们把钱交给他们之后， 他们是否还会对企业有同样的热情？他们会拥有和以前一样的激情吗？如果我们在这一点上错了，任何合同都救不了我们。我们不想要基于合同的关系。所以——我不能——你知道，我——我真的想不出我们之间有什么正式的合同。 我们对奖金安排和诸如此类的事情有自己的理解——这并不复杂——我们有不同的经理。我的意思是，每个公司的最高负责人基本上都是我的责任。 我们有各种不同的安排， 因为我们有各种不同的业务。 在我们的一些企业中， 资本是一个重要因素。 所以你必须把它放在薪酬安排中。 而其中一些， 资本并不意味着什么。 我们的一些业务非常容易， 利润也非常高。 他们中的一些业务非常坚实。 你知道， 只有天才才能得到一个一般的结果 （讽刺语气）。 所以我们有一大堆不同的薪酬安排。 但我们不会试图通过合同来约束员工。 这是行不通的。 我们基本上不喜欢参与其中。 所以你在看一家公司——你能想到我们有什么合同吗，查理？
芒格：不， 我们的模式是一种双方都应享有的无缝信任网络。 这就是我们的目标。而好莱坞的模式，每个人都有一份合同，意味着任何一方都不值得信任，这根本不是我们想要的。
巴菲特：是的， 我们不想就高管的卫生间的大小进行商议。 我是说， 那不是我们的游戏。
16、如何把自己从巴菲特的办公室赶出去？
巴菲特：贝基？贝基·奎克：这是来自马萨诸塞州贝尔蒙特的 EdwardDonahue 的问题。 “本着提高合伙制价值的精神， 沃伦有没有考虑过将伯克希尔分拆成独立的公司?”“我的想法是， 其中一些公司将以高于伯克希尔目前账面价值的倍数出售。 此外， 在适当的情况下， 整合类似行业的公司， 并有望节省管理成本、 行政管理，甚至潜在的销售成本。”
巴菲特：是的，我们不会剥离任何公司。我们不得不——我们曾经是一家银行控股公司，信不信由你。我们在 1969 年成为其中一员。然后，我们有 10年的时间来处理我们的银行， 它位于伊利诺伊州的罗克福德， 实际上， 我们确实有一个剥离。但是，我们——如果有人来到我们身边说，“哎呀，你可以——你已经得到了 X 的倍数，如果你把这个子公司剥离出去，你可以得到 X的 1.5 倍的倍数，”你知道，我们迫不及待地想把他们赶出办公室。我是说，我们对此不感兴趣。 我们并不是在寻找在市场上股价只要一个月就能飞涨的方法。 如果我们的业务很出色， 我们希望在伯克希尔继续经营下去。 我们在伯克希尔拥有这种能力， 这是一种真正的资产， 可以将资金转移到各种机会中， 而不会产生税收后果。 我的意思是， 它们是统一回报的一部分。 因此， 如果喜诗糖果是一项很棒的业务， 确实如此， 但它产生了大量无法有效用于该业务的资本， 我们可以将其转移到其他业务或用它收购其他业务。 我们在资本分配上有真正的优势， 股东基本上不能像我们在公司内部那样高效地进行税收分配。 另外， 当我们从人们手中收购企业时， 我们会向他们做出承诺。 你知道， 他们可以在年度报告的后面阅读我们的经济原则。 他们也知道我们是买来是为了拥有的。 你知道， 这是一段会持续下去的婚姻。 我们不会因为我们可以得到一个暂时更高的估值倍数， 就决定剥离一些东西。 除此之外， 还有其他成本。 但这不是决定性因素。 这是伯克希尔的基本原则， 即我们买入是为了拥有。 人们可以相信我们会信守诺言。查理？
芒格：有很多分拆的发生，是华尔街说你的市值会因此更高一点——华尔街出售这些东西， 因为他们可以获得费用。 在一般情况下， 它对任何人都不会起到太大作用。 我认为可能发生的一个例外是， 如果监管足够疯狂的话， 你知道，你可以想象一些可能导致伯克希尔一分为二的事情。但如果没有这样的东西，你只能看看你将得到什么。
巴菲特：是的， 如果这真的对一些业务造成了损害，因为监管在垄断这方面的考虑， 并且束缚了伯克希尔集团其他公司的手脚， 你知道， 那我们必须考虑这一点。 但是， 正如查理所说， 我们已经听了很多年的一场又一场的演讲， 关于——投资银行家们，你知道，基本上是说，你知道，“如果你做了这件美妙的事情”——市场将会喜欢你。我们永远不会知道有多少是有意识的，有多少是潜意识的。但我们知道的一件事是，它总是伴随着一笔费用。
17、不太了解学生贷款业务
股东：下午好。来自新泽西州蒙特克莱尔的迈克·诺兰。直到最近，学生贷款业务在美国一直是非常有吸引力和成功的一个。 然而， 华盛顿提出的改革方案却让这个行业陷入了混乱。 您能否评论一下这个高度依赖信心、 信任和融资的行业，并谈一谈从事这一行业的公司？
巴菲特：是的，我对此了解不多。也许查理知道。
芒格：不，我也不知道这么多。就销售方式而言，这有相当多的丑闻。该领域的一些公司与一些大学管理人员等人关系非常融洽。
巴菲特：查理和我已经很久没有想过申请学生贷款了。所以我们——（笑声）——没有仔细检查这方面的规定。
芒格：但是，你知道，我们对此了解不多。
巴菲特：是的。 （众笑） 我想大概是一年前或一年半前， 我接触到了Sallie Mae的那笔失败的交易。 我当时对打电话给我的那个人说， 我不是很理解。 结果我没去反而是件好事。
18、高盛和通用电气的盈利“管理”
巴菲特：安德鲁？安德鲁·罗斯·索金：好的，这个问题来自 JohnMcDonald。他问，沃伦，在你对通用电气和高盛的投资中， 你认为你选择的是有吸引力的业务还是仅仅是有吸引力的证券？“格雷厄姆（Ben Graham）的《证券分析》（Security Analysis） 指出，高管管理层可能做的最可怕的事情就是盈利管理， 可以说这两家公司都是这么做的。你对此有何反应？”
巴菲特：我可以说，在过去的 15 年中，有相当大比例的美国公司在某一段时期都采用了盈利管理。我目睹了它，反对它，但没有得到任何赞同。所以，就我有限的经验而言， 我不认为这是一个问题。 我什么都不知道。 我不会谈及这些公司的具体情况。 我对这些公司的业务质量和管理质量感到满意。 但主要是这些条款促使我们达成了这些交易。 我的意思是， 这些是在市场处于混乱的时期做出的， 你当时应该得到了非常好的投资条件。 每个人要么愿意， 要么在某些或者大多数情况下， 能够在短时间内投入大笔资金。 这需要良好的条件才能实现——就像我说的，我不确定在这些案例中有没有第二种可能性。那真是一个非常时期。 我们很高兴这么做。 显然， 我对这些交易感觉很好， 因为我们得到了非常好的利息回报。 但考虑到这些交易是在什么情况下达成的， 我认为没有其他选择。因此，如果他们在这些交易上分别想要 50 亿美元和 30 亿美元， 我认为我们的出价实际上是最低的。 但我也认为我们达成了非常体面的交易。你知道，我们当时能不能用这些钱做一些更好的事情呢？我没有——正如我当时衡量的那样， 我找不到任何我更喜欢的东西。 尽管我们显然很喜欢这些业务， 但这些交易的条款是压倒性的。 我非常了解两家公司的经理和首席执行官。 我认为他们是了不起的人。 我觉得他们都是聪明人。 我认为他们非常——他们对我们非常坦诚， 在我们与他们达成协议之前很久就对我们坦诚了。 所以我们对这些交易非常满意。查理？
19、与高盛的“关系非常愉快”
芒格：是的，你知道，从那部电影开始，这个领域有很多对投资银行的批评。但伯克希尔自己也从所有投资银行家那里获得了非凡的服务，这很有趣。
巴菲特：想想我们会说什么吧，如果我们受到了虐待的话。 （笑）多年来，我们与高盛做了很多生意。我的经历可以追溯到我10 岁的时候，当时我遇到了西德尼·温伯格（Sidney Weinberg），他正在运营这家公司，是华尔街的传奇人物——好吧，在很长很长一段时间里，他都是“华尔街先生”。我是格斯·利维（Gus Levy）的朋友。格斯·利维也为我们做了一些非常好的事情，包括当我们有了一个小的一无所有的公司， 叫做多元化零售公司， 查理和我还有桑迪·戈特斯曼（Sandy Gottesman）共同组建的。格斯参与了纽约证券公司（New York Securities）发行的 600 万美元债券的承销，你知道，在这种交易中，在大多数情况下，他做梦也不会想到会参与其中。当时他让高盛（Goldman Sachs）也加入了。因此，有很多事情促成了与高盛非常愉快的关系。 我对他们感觉很好。 当然， 我们与通用电气有很多业务往来。 我们不知道从他们那里买了多少风力涡轮机。但通用电气——你知道，是一家非常非常重要的美国机构。 我们会卖给他们很多东西。 我们会从他们那里买很多东西。我们的投资会赚钱的。所以这让我很开心。
20、巴菲特对美国生活水平持乐观态度
股东：你好。 马克霍夫曼来自加利福尼亚州圣地亚哥。 我只是想感谢你多年来的智慧和建议。 我还要感谢Blumkins 家具店的小伙子们。 前几天他们带我们参观了一次很棒的旅行。我来自一个叫 EEL 的组织。他们向我们展示了伯克希尔的文化和你们所做的一切。 我的问题是， 纵观世界经济， 伯克希尔的业务是伟大的。但我的问题是，你在世界经济中是否看到了潜在的问题，比如40年前废除金本位和各国疯狂赚钱的法定货币？如果伯克希尔的业务很好， 但根本的经济是一个问题，我们该怎么办？关于世界经济，你问自己的问题是什么？谢谢。
巴菲特：是的， 这个世界总是有很多不对劲的地方。 不幸的是， 这是我们唯一拥有的世界。 我是说， 所以我们要忍受它， 我们要面对它。 但它的美妙之处在于， 这个系统运行得非常好。 我一点也不知道未来一年或两年在商业或市场上会发生什么。 但我知道的一件事是，随着时间的推移， 人们会在这个国家生活得越来越好。 我们有一个有效的制度。 它释放了人类的潜能。 我刚才在想， 我们今天有大约 35000 人在这里。在 1790 年的第一次人口普查中，这几乎是美国人口的 1%。只有 100 个类似我们这样的组织，而且是整个国家范围内。如果你看看——如果我们在 1790 年把这个房间填满，当时有 35000 名美国公民， 他们会和我们一样聪明， 他们天生就有智慧。 他们会生活在一个资源丰富的国家，显然，同样肥沃的土壤，同样的温度，同样的矿物质，所有这些。所以他们和我们一样有能力。 但他们并不像我们今天这样。 我的意思是， 只要看看我们与几百年前的那些人相比是如何生活的。所以我们有一个有效的系统。 它释放了人类的潜能。 在很长一段时间里， 中国没有一个能够释放潜力的制度。 现在他们有了一个释放人类潜能的制度。 我们还没有走到这条路的尽头。我是说， 我们才刚刚开始， 基本上。 我们将在资本主义中度过艰难的岁月。 我的意思是， 它在市场上表现得过头了。 它被恐惧和贪婪之类的东西所征服。 但如果你看看 19 世纪， 你知道， 我们有一场内战。 在那个世纪， 我们经历了15年左右的糟糕经济时期。 我们有六次恐慌， 就像他们在那些日子里所说的那样。20 世纪发生了几场大战。我们经历了很多次衰退。我们经历了大萧条。所以我们在社会的进步中有这些中断。 但总的来说， 我们向前迈进了。 我们不仅在前进，而且在以相当快的速度前进，当你想到它的时候。我的意思是，在20世纪， 我们的生活有了7 倍的改善。 我们做到了。 你知道， 我们有很长一段时间的奴隶制。我们把黑人算成了五分之三的人。我们有 130 年左右的时间没有让女性投票。我是说，我们——我们在浪费人类的潜力。我们现在也是。但几个世纪以来， 我们一直在这样做。 但我们确实在时断时续中不断前进。 而现在， 我们在经济方面有些混乱。 但毫无疑问， 在我看来， 人类有着巨大的潜力，每一个时期，每一年，我们都会遇到各种各样的问题。我是说，问题会发生的。 但我们最终会胜出。 你知道， 你的孩子会比你活得更好。 你的孙子们会生活得更好。 我们会找到越来越多的方法， 找到更简单、 更好的方法来做我们甚至还没有梦想过的事情。查理？
21、芒格看好太阳能
芒格：好的， 现在我离死亡年龄如此之近， 我发现自己对经济前景越来越乐观——（笑声）——我不会在这里享受未来。我发现真正令人高兴的是，我们显然将利用太阳的直接能量。 我们将在全世界拥有电力。 这将使人口过多的国家能够将海水变成淡水。 它将消除许多环境问题， 并保存更多的碳氢化合物资源，以满足未来的需求——比如化学原料。我看到的是最终的突破，解决了人类的主要技术问题。 你可以看到它就在地平线上。 当然， 中美能源和比亚迪也将参与其中。所以，我认为只考虑自己可能遭遇的不幸是一个巨大的错误。你也应该考虑一下你的处境有什么好处。 而我们现在的情况好就好在人类的主要技术问题即将得到解决。 如果你有足够的精力， 你可以解决很多其他的问题。
巴菲特：随着年龄的增长，他越来越乐观。（众笑）
22、不关心瑞士再保险的再保险交易
巴菲特：卡罗尔？卡罗尔·卢米斯：这是一个关于伯克希尔投资瑞士再保险的问题。鉴于你无法控制瑞士再保险的承销业务，除了你已经拥有的规模相对较大的普通股头寸外，你怎么能放心地将26 亿美元投资于一种级别相对较低的证券？您在收购通用再保险的最初几年中遇到的问题是否让您对再保险中的潜在隐患有所警惕？鉴于你没有管理控制权， 瑞士再保险不是更有可能继续犯错吗？或者， 自从您签署份额协议以来， 您对其承保文化的了解是否提高了您对其所承担风险的舒适度？你过去曾说过， 伯克希尔的浮存金与股权价值相当， 甚至更高。 你会对瑞士再保险的浮存金持同样看法吗？
巴菲特：关于瑞士再保险的什么，现在？卡罗尔·卢米斯：瑞士再保险公司的浮存金。
巴菲特：哦。 我们和瑞士再保险公司有几项协议。 其中一项是一年多前我们在他们的财产保险业务中占有 20%的股份，这主要是再保险业务，为期 5 年。然后我们做了一个——大约一年前开始的。然后，一两个月前——当时，我们购买了瑞士再保险 3%的普通股。然后，大约一个月前，我们在一种证券上投资了 30 亿瑞士法郎， 这种证券每年付给我们12%的利息， 两年后， 他们可以按本金的 120%赎回。 然后， 如果他们在第三年还没有赎回， 它就可以以每股 25 瑞士法郎进行换股。它被赎回的可能性可能相当大。如果最终它被赎回了， 我们会不高兴， 因为他们赎回的唯一理由是， 赎回对他们有利， 而对我们不利。但如果它被赎回，我们将得到120%的票面价值加上 12%的年收益率。实际上，我们在瑞士再保险合计 200 亿瑞士法郎的权益中拥有优先偿还的权利。 所以我不会把它看作是一个低等级的债券。 瑞士再保险过去一年左右的问题， 无论如何都不是通过他们的保险承保产生的。 多年来， 他们的保险承保情况一直很好。 我们觉得有20%的份额就可以了。 我们对我们的投资感觉很好。所以，我认为——他们像许多再保险公司一样，每一美元的保费都有大量的浮存金。因此，我们预计，相对于其所代表的 30 亿左右的保费而言，我们一年来所拥有的这 20%的配额份额将形成非常可观的浮存金。我认为这将成为一种有吸引力的浮存金。 这对我们来说很有吸引力。 对瑞士再保险来说， 这甚至会更有吸引力。 因为实际上， 我们支付给他们的资金让他们对此有了更好的承保能力。我认为，就像我说的，最有可能的事情是我们30 亿美元的头寸被赎回。我们也有 20 亿瑞士法郎的不利损失保险（adverse loss cover）。从本质上说，这意味着，如果他们的准备金——我们将说，在财产意外险业务中，在 2008 年底——大约为 600 亿法郎——一旦他们支付了——这些不是精确的数字——但一旦他们赔偿了 580 亿， 这只比他们的要求准备金少了20亿，那我们支付接下来的 50 亿赔偿金。就像我说的，我们不太可能在 15 年内支付这笔钱。如果他们的准备金是准确的，我们只会支付20 亿。所以，这又是一笔在瑞士再保险面临巨大压力的情况下达成的交易。 就评级而言， 它们面临着降级的威胁。 周日， 我在华盛顿特区会见了瑞士再保险公司 （Swiss Re）的首席执行官——当时的首席执行官——以及他的投资顾问。我们安排了一项交易， 他们的股东和董事后来批准了这项交易。 我认为我们满足了他们的需求。我认为我们达成了一笔有吸引力的交易。这没有错——你知道，我们可能更喜欢通用再保险——但瑞士再保险的承保也没有错。它没有造成任何问题，他们现在有。这源于类似于 AIG 的问题，尽管规模远不及 AIG，但在金融产品和资产方面都是如此。它不是因承销而产生的。查理？
芒格：是的， 这是一个严重的问题。 我们希望能有更多这样的机会。 （众笑）
23、不合理的 CEO 薪酬和激励制度
股东：我是来自菲律宾的 Vishali。 我的问题是关于资本密集型子公司的薪酬。现在， 我要冒昧地假设， 大量银行倒闭在很大程度上是由激励偏差造成的。 如果董事会在薪酬方面犯了错误， 那么董事会就会对利润操纵产生激励偏见。 因此，请记住第一条规则，即”不要亏损“，并记住如果能够拓宽护城河，短期内出现亏损是可以的， 那么您如何为需要大量资本的子公司经理制定公平而明智的薪酬方案？
巴菲特：很显然， 这是一个非常非常好的问题。 这是查理和我都考虑过的一个问题。 我们经历了太多疯狂的薪酬制度， 以至于我们花了很多时间来思考和讨论它。在资本密集型企业中，你必须有一些东西——你必须在薪酬安排中有一个因素， 包括资本成本因素。 我们有几十家子公司。 我们对不同的业务有不同的安排。因为——正如你所指出的——一项不需要资本的业务安排，比如一颗糖果或一根商业电线或诸如此类的东西， 必须与需要大量资本的业务安排有实质性的不同。 我们认为我们有合理的薪酬制度。 我们同意你的观点， 激励非常重要。 我想说的是， 我认为你的问题暗示了一点， 是董事会设定了这些事情。事情的真相是，至少在我 40 多年的经验和 19 个董事会上，我观察了很多其他地方的行为——基本上，董事会对它的影响相对较小。在大多数情况下，首席执行官都是——通常是他自己——薪酬安排的重要决定因素。你知道，他们——在人际关系方面——首先，他们挑选薪酬委员会。因此，我在19 个委员会中只参加了一个委员会。我是说，人们不是在找杜宾犬。他们在找可卡猎犬。然后——（笑声）他们在寻找挥舞着尾巴的非常友好的可卡犬。你知道， 首席执行官们花了很多时间思考谁是他们的薪酬委员会的成员。 审计委员会不那么重要。 但是薪酬委员会， 他们想的太多了。 委员会每几个月开一次会。一位人事关系副总裁走进来，他直接对 CEO 负责，可能还会推荐一位薪酬顾问。 相信我， 他们不会到处去找那些会把事情搞砸的人。 因此， 这是一个由 CEO 主导的系统。以我的经验来看，作为股东或股东代表，董事会很少真正思考如何向这些人支付薪酬，以及如何激励他们，不仅要做正确的事情，还要激励他们不做错误的事情。查理和我很熟悉城里的一家公司，彼得·基维特公司。彼得·基威特，我不知道，50 年前或者更久以前，你知道，想出了一个非常非常合理的方式来给予这个行业的人报酬。 这不是火箭科学。 我保证他没有就这个问题咨询过任何薪酬顾问。 他只是想通了。 你也能想出一个。 我也能想出一个。但你必须明白，不是每个 CEO 都想要一个理性的薪酬体系？当非理性带来更多回报时， 谁还想要理性？所以让人进入董事会是一个真正的问题——我认为——我不认为应该有一个薪酬委员会。我认为董事会作为一个整体，实际上应该彻底解决这种事情。 现在， 你不会从董事会那里得到一些实质的报告——那些被管理层视为圣旨一般的薪酬报告。因为他们早在前一天已经辩论了几个小时，然后只是把报告送进来，大家象征性的给出一些建议，然后每个人都盖上橡皮图章就好了。我认为这应该成为一个普遍讨论的议题。我认为如何给 CEO 制定薪酬是非常重要的。我说过，在我们的年度报告中，选择合适的首席执行官， 确保他们不会做过头， 并对重大收购或资产剥离进行独立判断， 如果董事会做得好， 你就可以忘记所有其他检查清单上的东西。 如果他们做不到这一点，其他方面也不会有太大区别。我认为这是可以做到的。但现实是很难有这样一个制度，在这个制度中，董事会作为股东或股东代表，与另一方获得此薪酬的人一样关心这件事。我确实认为最近几年情况有所好转。但它的起点很低。查理？
芒格：是的， 在这个领域有一些违反直觉的结论非常有趣。 我认为， 美国大型上市公司的高薪董事会对公司的良好管理是不利的。 这是一种互惠关系。 你知道，”你一直在给我钱，所以我也一直给你钱。“这很像一种结盟。我认为，总的来说，如果董事们完全不拿薪水，美国的公司会管理得更好。
巴菲特：我们正在朝这个方向努力。（掌声）嗯，这很有趣。因为 SEC 会定义独立董事， 你知道， 他们会质疑独立董事的独立性。 因为我们拥有价值数十亿数十亿美元的证券，而我们会卖给他们一些 Dairy Queen 的冰淇淋或类似的东西。 而要得到真正的股东代表是需要非常知识渊博的， 因为他们必须了解业务。他们必须有一定的商业头脑。而事实是，如果你找到一个年薪20 万美元的公司董事，而他们没有那么多的外部收入或净资产，他们只想再花20 万美元多获得一个董事职位，他们很可能不会坐在那里与 CEO 争论，指出“这个系统被操纵了， 怎样做才有利于激励薪酬或诸如此类的东西”。 在薪酬安排方面还有更多的胡扯——现在，你有了这些长达 100 页的代理声明。如果你用 100 页的篇幅来解释你是如何给这个地方的人付钱的，那就有问题了。我的意思是，你根本不需要 100 页——我们就没有 100 页任何类似的东西。但随着时间的推移， 它变得越来越像一场游戏。 我要说的是， 作为查理， 当薪酬是董事福利的重要组成部分时， 你就没有独立董事了。 有趣的是， 制度就是这样安排的。在大多数情况下，这些人往往被视为独立董事。
芒格：实际上，这比任何人认识到的都要糟糕。Elihu Root 是美国最好的内阁官员， 他曾经有一句话： 没有人适合担任公职， 除非他在任何时候都非常愿意离开。 当然， 在他离开公职的那一刻， 他又重新成为了世界顶尖的律师。 所以他没有太多的损失——但是，那些因为做了独立董事而有巨额收入的人是非常钟情于这个职位的。 所以我们伯克希尔哈撒韦公司的做法是美国的千分之一。而其他人的做法是愚蠢的。（众笑）
巴菲特：（笑）我喜欢和他在一起。
24、保险运营的最坏情况
巴菲特：贝基。贝基·奎克：这是来自 Paula Sauer 的问题。 而且， 由于查理似乎越来越乐观，也许我们应该先问他这个问题。 然后沃伦， 你可以试着补充。 但是Paula 写到，“关于保险业务，你能想象到的最坏的情况是什么？”
芒格：你是说让我回答？贝基·奎克：我相信她特别指的是你。
芒格：是的。嗯，最糟糕的情况是一些灾难，我们损失了税前数十亿美元。我认为， 即便如此， 也不会严重损害现有的基本业务。 所以我认为我们有一个了不起的保险业务。 我不想用它来交换我所知道的任何其他东西。 你呢， 沃伦？
巴菲特：是的，这是一个神话般的业务。最糟糕的是——我曾经说过，我们可能会承担 4%到 5%的行业损失——任何特大灾难。我不确定卡特里娜最终是从哪里来的。我不知道是 600 亿还是什么。我们可能确实支付了在 4%到5%的范围内赔偿金。我们现在可能比这还低，但不一定低得多。但是，如果我们有 1000 亿美元的灾难， 你知道， 我们可能会支付3%到 4%， 就是30 亿到 40 亿。你知道，最糟糕的——我认为可能发生的最糟糕的情况是，如果我们陷入了严重的通货膨胀， 人们对他们日常生活中必须购买的任何东西都非常非常不满意。 这也适用于公用事业， 但肯定就像汽车保险一样， 实际上， 他们表达了对通胀上涨的愤怒， 并表示， “让整个国家为此买单吧。 ” 我的意思是，如果发生这种情况， 作为一笔巨大的资产， 它将彻底消失。 我不认为这是一个很高的概率。但如果你让我看最坏的情况，那可能是我会想到的。我——
芒格：嗯，那已经发生了。汽车保险已经在新西兰或其他地方被国有化了。
巴菲特：哦，当然。
芒格：但它不是——如果你想要绝对最坏的情况，你已经找到了。
巴菲特：是的， 当我们进入社会保障体系时， 我们在一定程度上将年金业务国有化了。 我觉得这是件好事。 但当人们对某件事足够愤怒的时候， 你就会听到有关银行的讨论。 我的意思是， 当公众义愤填膺时， 政客们会做出回应。 在我看来，通货膨胀——疯狂的通货膨胀——将是最有可能的原因，如果发生类似的事情——我不认为这是可能的——但类似的事情发生在汽车保险中。这是大多数人每六个月甚至更频繁地支付的账单。 如果他们看到账单上升， 而他们不想处理掉他们的车，他们会愤怒的。而公用事业公司——公用事业客户——在通胀期间将变得非常疯狂。因为他们需要开灯。他们讨厌看到，你知道， 每月的账单不断上涨。 这是他们不能放弃的东西。 而且非常明显。 人们的反应将是去找他们的公众代表，说： “你做点什么吧。”他们能做的事情之一就是接管它。所以这种可能性非常低，但也不是不存在。
2009 年伯克希尔股东大会 Q&A 下午场（下）
25、国际投资无预设目标
股东： 先生们，来自爱尔兰科克的 Patrick O’Donoghu e。所以我想我应该先说我很抱歉你在我这个美丽的小国家过得这么艰难。
巴菲特： 我爱爱尔兰人。我们有一些 ——我们和爱尔兰人相处得很好。这都是我的错误。（笑）
股东： 好的。现在，我想扩大我在伯克希尔哈撒韦公司的投资。我认为我们已经建立了一个很棒的公司。因此，我还有其他几个问题要考虑，对于外国人来说，这对美国国内的人来说可能有点不同。第一个问题是，伯克希尔哈撒韦的任何收益都可能被美元兑欧元的下跌抹去。显然，我们在这里谈论的是一项长期投资。第二个是，也许你可以讨论一下你的全球收购，这将减少你对美元的依赖，并增加你的海外收入。请你讨论一下。
巴菲特： 当然。我不擅长预测欧元兑美元的汇率。你 ——
芒格： 你做得很好。
巴菲特： （笑）是的，我们确实赚了几十亿。但是 ——（笑声）如果你愿意的话，你可以这么做 ——我根本不是在建议你这么做 ——但欧元 /美元很容易被对冲。我不建议那样做。我只是告诉你，如果你担心一种主要货币会有贬值风险，对冲是一个选择。对于一些小国的货币则很难这样处理。但当你谈论欧元 /美元时，如果你愿意，你可以继续对冲。但就像我说的，我们通常不会做这种事。因为这对你来说可能是件痛苦的事。我要说的是，就伯克希尔的盈利而言，我们将继续做我们认为有意义的事情。现在，如果我们拥有 ——例如，我们拥有超过 8%的可口可乐股份。你知道，可口可乐公司 80%或更多的利润来自美国以外的地区。我们也拥有很多宝洁公司的产品。所以我们有很多间接的收入来源。然后我们在美国之外有很多直接的收入来源。伊斯卡的大部分钱都是在美国赚的，但它在其他地方也赚了很多钱。我们还有其他类似的业务。我们根本没有一个预先确定的目标， 在这里或那里或那个地方让我们的收入增长 X%。我们只是保持，每天我们热情洋溢的去工作。就投资的机会而言，我们也不知道这个电话是来自以色列还是来自印第安纳州。我们希望我们所有的子公司都能在各地寻找机会。 他们中的一些人会在国外找到机会；另外一些人则不会。所以，就收入来源而言，我们并没有朝着任何方向发展的目标。在很多国家我们都觉得很舒服。我们很乐意把钱投到这些国家。但我们不会在早上醒来时说， 我们希望有更多的钱留在德国或西班牙或其他国家，或者我们想把钱从这些国家拿走。查理，还有吗？
芒格： 是的。人们看到的是一个现代的、自由的民主国家。很容易得出结论，它是混乱的，充满了缺陷。我认为这是一个正确的观点。但我一点也不清楚，我们所拥有的糟糕缺陷比欧洲的糟糕缺陷更糟糕。我对这些事情是不可知论者。我认为大西洋两岸有很多错误和很多正确的事情。
26、“没人会从裁员中得到快乐”
巴菲特： 好的，安德鲁？安德鲁·罗斯·索金： 这个问题来自三位股东，他们恰好是伯克希尔投资组合公司的员工。他们要求不透露姓名，他们提出了以下问题。他们说：“我们既关心公司的投资状况，也关心我们工作的稳定性。您能否谈谈您对利用裁员作为应对公司短期利润下滑的手段的态度？”
巴菲特： 是的，这些都是被投资公司或子公司？安德鲁·罗斯·索金： 我想这些都是被投资的公司。他们 ——
巴菲特： 是的。安德鲁·罗斯·索金： 他们是股东和员工。
巴菲特： 是的，我不会有不同的态度。我只是想澄清一下。毫无疑问，业务状况可能会发生变化，例如需要临时或永久裁员。我的意思是，企业的规模在不断变化。我们很幸运，在 GEICO 这样的地方，我们的业务在不断扩大。 所以我们可能会在 GEICO 净增加至少 1000 个工作职位。但与此同时，我们在西南地区的砖厂可能关闭了近一半，因为人们现在不盖房子了。但是，生意会回来的。那时候我们还会重新招人。另一方面，我们的纺织品生意再也没有回来。与一年前相比，我们在《布法罗新闻报》雇用的员工更少了。我们不可能恢复这些水平或回到以前的水平。而有些企业可能会签订永久劳动合同。在裁员方面，你必须面对这个问题。还有其他一些企业出现了严重的周期性收缩，它们将面临大幅裁员。还有其他一些企业在这样的时期受到了一些影响，但影响很小。这时候我们会抵制裁员的想法。我们 ——你知道，没有人能从中得到任何快乐。通常你这么做，可能有点太晚了，因为你一直希望业务会反弹或类似的东西。但是，你知道，如果业务发生了实质性的变化，你最好改变你的业务模式。或者别人会让你不得不改变。然后你甚至会面临更多的变化。总的来说，我们希望我们进入的企业不会面临这类问题。但可以肯定的是，在我们的建筑相关业务中 ——我们在 Shaw 进行了裁员，我们在 Johns Manville 进行了裁员，我们在 Benjamin Moore 进行了裁员，我们在 Acme Brick 进行了裁员，而且真的没有其他选择。我的意思是，我们的竞争对手也是如此。你知道，在纺织行业，我们是在 1965 年进入这个行业的。最后，我们解雇了所有人。我的意思是，在我们到达终点之前，它的业务已经收缩得很厉害了。我们尝试了各种方法。我们最终放弃了。你知道，资本主义是一种创造性的毁灭。有时候，你会处于劣势。今年，就我们拥有的企业而言，你知道，我们的就业人数可能甚至会减少 ——我几乎可以肯定会这样 ——尽管 GEICO 将会扩张。但它不会大幅减少，因为它只是在某些地区发生。但它会减少。而我们的管理者必须看清当前形势的现实。查理？
芒格： 是的。我们的一些企业有一种同甘共苦的模式，他们不会裁员，至少现在不会。采用这种模式的企业往往在经济上处于非常有利的地位。所以我想这表明本杰明·富兰克林是对的，当他说，“空袋子很难站直。”所以我们在地图上到处都是，所有的行业也是如此。以及 ——但我确实认为，理想的模式应该是一个强大的企业，它可以在同甘共苦的模式下运营，而不是裁员。
巴菲特： 是的，有些企业是这样做的，你知道，他们缩短了员工的工作时间。但很多业务没办法很好地做到这一点。所以 ——
芒格： 伊斯卡就是这样运作的。
巴菲特： 是的，伊斯卡就是这样运作的。在其他情况下，你基本上必须关闭整个工厂。我的意思是 ——
芒格： 是的，当然。
巴菲特： 是的，这就是它的本质。一般来说，你真的不能让每一个工厂都以50%的效率运转，并让它像关闭那些生产率最低的工厂一样有效。
芒格：在一个有时必须壮士断臂才能生存的世界里，你不能指望每一家企业都能保持原样。
27、用尴尬而不是立法来对抗 CEO 过高的薪酬
股东： 大家好，我是来自康涅狄格州格林威治的 Ralph Witkin。我第一次来这里是 1995 年。我真的很欣赏你处理这次会议的方式。我去过很多其他的地方。我知道你没有义务这么做。我感谢你们，你们两个。我的问题和第九个问题非常相似，关于高管薪酬。不是问你对薪酬的看法，而是我们作为股东，如何做出一些尝试，试图纠正这一点，使其回到某种程度的平衡。谢谢。
巴菲特： 就在几天前，一位参议员给我打了电话。而且，他的选民显然对高管薪酬感到愤怒。你知道， AIG 真的有巨大的影响，尽管，你知道，美林和其他所有的银行，也一样。但那个故事在人们中轰动一时。从某种意义上说，这种愤怒与所发生的事情是不成比例的。但在任何情况下，这并没有什么区别。人们对这件事很愤怒。所以这个参议员打电话给我。他说，你知道 ——他实际上是在问，“告诉我一个我们可以颁布的法令，让我的选民对高管薪酬感到高兴。”我给他的建议是，他可能做不到，国会上一次进入这一领域是在克林顿政府的早期，当时他们通过了一项法案，我记得，对于五名最高级别的管理层，除非薪酬以某种方式与绩效挂钩，否则他们不能获得每年超过 100 万美元的薪酬抵扣金额。这可能是国会提出的最适得其反的立法， 这本身就是一个很好的声明。 （众笑）这样做的最终结果是，当征税时，股东当然是付了税，而高级职员没有付。因此，这是对股东的惩罚，而股东已经受到了公司在薪酬问题上的伤害。这导致了围绕这一问题的各种安排， 其中涉及到大量的律师和顾问以及大量的委托书，最终的结果是大幅提高了薪酬。在我看来，薪酬增加得更多，因为这是记在账上的，而不是其他方面。因此， 我向他建议， 他们要做的第一件事 ——应该做的第一件事 ——可能是废除这一点，然后说，“我们错了”，然后再弄清楚他们是否应该做一些正确的事情。但结果并不是很好。（芒格笑）所以我会说 ——我一直都是这样提议的。它从来没有变过。但这不会阻止我继续提议。在这个国家，你所需要的只是几个顶尖的投资经理，他们管理着数千亿，甚至上万亿的资产。如果他们能就最糟糕的情况大声疾呼。只是你知道，很多人必须要得到好处才会行动。他们当中有六个，具有很强的公众辨识度 ——所以实际上他们不必担心发表自己的观点。让大人物改变行为的方法基本上就是让他们难堪。 而媒体有很大的机会做到这一点。而且 ——但是他们需要和大投资者的合作。所以，如果你有三个或四个最大的投资者，当 XYZ 公司提出一些疯狂的计划时，站出来说，“这太离谱了”，它会改变人们行为。它会 ——董事们不喜欢看起来很傻。他们不喜欢自己的名字出现在报纸上。所以你会看到一些真正的变化。我认为这方面的立法将会是 ——我只是不知道怎么写这些东西，你知道吗？我的意思是，你最近读了切萨皮克能源公司的案例，你知道， 7500 万美元的重新签约奖金和一些 ——还有一些其他的事情。我的意思是， 它只是——你想知道人们在想什么。 你知道首席执行官在想什么。我不认为你能颁布阻止它的法令。就像我说的，他们想通过的那条法令把一切都搞砸了。但我确实认为， 大型机构 ——如果他们说出来 ——你只需要其中三、 四个机构联合说出来（就能成）。他们根本不需要在每一家公司都这样做，只要这种情况足够糟糕。但是，如果他们有一个名声，当事情很糟糕的时候，他们会时不时地大声说出来——我认为会有一些限制因素可能出现在美国企业中。因为制约因素当时不存在——现在也不存在。我的意思是，现在，每个薪酬顾问都会带来一份报告，上面的内容号称是完全从公司角度出发的。你知道 ——没有人想说他们的首席执行官的表现是在最后 25%。所以他们只是不断地将CEO 的成绩与更好的成绩进行比较。然后再逐步提高。你知道，这是一个创造奇迹的游戏。我称之为荣誉制度。要知道，股东获得了荣誉，高管获得了薪酬。（众笑）查理？
芒格： 是的，从大投资者的角度来看，我对解决这个问题不太乐观。大的投资者群体包括许多投资经理，他们每年赚 2000 万美元，但贡献不大。他就像一个住在玻璃房子里的人开始扔石头。在许多情况下， 公共养老基金由左翼政客和工会主导， 他们往往有自己的议程，而这与良好的管理没有关系。所以，有时候，治疗本身比疾病更糟糕。
28、我们不聘请有潜力的优秀经理人
巴菲特： 好的，在充满希望的基调上，我们将继续讨论，卡罗尔。（众笑）卡罗尔·卢米斯： 这是 Peter Poulson 提出的问题，拼写为 P-O-U-L-S-O-N。他说，当你收购公司时，他们会配备经理人。总体而言，伯克希尔做得很好，让合适的领导者担任了合适的角色。“但有时候，你不得不聘用某人担任高管职位。请描述一下你可能与伯克希尔未来的运营主管进行的面试。你想要什么？你如何评估一个人成为伟大管理者的潜力？”
巴菲特：通常， 我们会聘用那些已经证明自己是优秀经理人的人。 我的意思是，当我们收购一家企业时，很大比例的情况下，管理层会随之出现。当我们买了伊斯卡的时候，你知道，我们得到的是一群年复一年本垒打的人。而我们必须问自己的真正问题是，你知道，他们将来会和我们在一起吗？他们会保持 ——他们在交易后的感觉会和交易前一天一样吗？我们在这方面偶尔会犯错误。但总的来说，这是可以实现的。我们在管理方面的运气很好，但并不完美。而且，由于我们没有退休年龄，最困难的部分，就是当经理们失去了他们在更早的年龄所拥有的能力的时候。而这 ——它与此无关 ——没有任何衡量标准可以用来衡量。 所以， 人们在变老，至少在商业能力上，他们变老的方式和速度是不同的。查理和我有时会遇到这样的问题，当有人没有像以前那样的管理能力的时候。然后我们有责任做些什么。我们讨厌它。但它是 ——
芒格： 顺便说一句，我们在这些方面做得很慢。
巴菲特： 我们每一次都很慢。
芒格： 我们一直很慢。如果我们真的爱这个人，我们真的很慢。（众笑）我们离理想很远。
巴菲特： 是的，嗯，这非常 ——嗯，我们有一个经理，你知道，一个很棒的 ——我的意思是，一个我们在韦斯科都很喜欢的人。他得了阿尔茨海默病。我的意思是，你知道，我们不想面对它。我们终于做到了。但我们可能多花了一年，一年半，不是吗，查理？
芒格： 当然。
巴菲特： 是的。基本上，这是我工作中唯一不喜欢的部分。我是说，我讨厌它。但是 ——我愿意花很多钱不去做这件事。但偶尔也会发生。幸运的是，它似乎并不经常发生在——我们找到了热爱自己事业的人，你知道吗？我爱伯克希尔。我 ——你知道，我每天都去工作，我对此很兴奋。我们 ——你可以在人们身上发现这一点。我的意思是，我想你们大多数人可能会意识到这就是我的感受。我意识到这是我们子公司的经理们对此的看法。我的意思是， Tony ——Tony 很好 ——在 GEICO 工作的时候，你知道，他还是个青少年。他和我一样，每天都为 GEICO 兴奋不已。它第一次击中了我 ——我昨天午饭时见过他。他做的第一件事就是把数字递给我，他知道我在等它。你知道，“（听不清），我们涨了 50.5 万的投保人。”我的意思是，我对这些数字感到兴奋。他对它们很兴奋。你知道，我们会逐个州讨论，不管是什么。而且，你不能把这一点强加于人。但当它在那里的时候，我们确实认识到了它。我们会尽最大努力确保我们不会以任何方式破坏它。
29、不要试图把握市场时机。
股东：下午好， 巴菲特先生， 芒格先生。 来自俄亥俄州代顿市的 Jimmy Chong。巴菲特先生，去年 10 月，你在《纽约时报》的一篇专栏文章中写道，你将把个人投资组合完全转移到美国股票上。我的问题是，这一行动完成了吗？如果没有，你还在买吗？此外，在你的投资生涯中，你如何从股票投资机会的角度对最近的市场低迷进行排名？
巴菲特： 当然，这不像 1974 年那样戏剧性。 1974 年的股票比现在便宜得多。但你也面临着不同的利率情景。所以你可以说他们真的没有那么便宜。你可以以 4 倍的市盈率买入非常好的公司，或者有很好的前景。但当时的利率要高得多。这是我所见过的购买普通股的最佳时期。这个国家当时的麻烦可能没有我们 9月份时那么多。我不这么认为。但当时股票价格相对较低。最近一段时间，我 ——你知道，我买了一些股票。然后公司债券看起来非常便宜。差距非常非常大。所以我也买了一些。但东西越便宜，我就越喜欢买。我的意思是，如果我在麦当劳买汉堡包，你知道， 前几天为 X 买的，他们明天把价格降到 X 的 90%——不太可能 ——但如果他们这么做了，我很高兴。我不去想昨天买汉堡花了多少钱。我想我这辈子都要买汉堡了，你知道吗？他们越便宜，我就越喜欢。如果我下半辈子都要做投资，那我宁愿付 X 的一半，而不是 X。而且， 我昨天付了 X 的事实不会困扰我， 如果我得到了 ——只要我知道生意中的价值。所以就个人而言，我喜欢更低的价格。但我知道，这不是你们每个人早上醒来看到报价时的感觉。但是，这是有道理的，当东西在打折的时候，你应该更兴奋地去买它们。而最近 ——当我在 《纽约时报》 上写那篇文章时， 我并没有预测到股票的走势。因为我永远不知道它们会变得怎么样。但我知道你什么时候买入才能赚大钱。这就是我认为应该买进的时候。查理？
芒格： 嗯，如果股票平均下跌 40%，他们显然比以前更接近有吸引力的价格。当然，最近利率下降了很多，至少是短期利率。完全不像 73、74 年那样。我知道当那发生的时候那是我一生中唯一的机会。我知道我再也不会有机会用那样便宜的价格去买东西了。不幸的是，我当时几乎没有钱可投资，这就是 ——（笑声）
巴菲特： 这就是为什么会发生这样的事情。
芒格： ——这就是为什么会有这样的时刻。
巴菲特： 是的。
芒格： 所以，如果我是你，我不会等到 1973、74 年的重现。
巴菲特： 不，我们不会试图选择底部，或者你知道 ——我们对股市明天或下周或下个月的走势没有看法。所以“只是坐在那里，不做一些明智的事情，因为你认为会有更吸引人的事情会发生”，这不是我们的方法。只要我们有机会做一些有意义的事情，我们就会去做。如果第二天更有意义，如果我们有钱，我们可能会做更多。如果我们不这样做，你知道，我们能做什么呢？所以选择底部基本上不是我们的游戏。而估价是我们的游戏。这并不难。我认为，选择底部可能是不可能的，但是 ——当你可以开始用你的钱得到很多价值的时候，你买入就是了。正如我所说，在我写了那篇文章之后，股票确实变得更便宜了。公司债券 ——公司债券市场变得非常、非常、非常混乱。我们为伯克希尔买了一些相当大的债券。我还给自己买了一些小东西。但我 99% 的时间都在思考伯克希尔。那是——
芒格： 沃伦，到目前为止，我们的小型寿险公司不是已经投资了相当充足的、利率为 10% 的理想债务工具吗？
巴菲特： 是的，我们未来拥有的肯定比我们过去拥有的多得多。（笑）几个月前，我们有机会以非常非常低的价格购买一些公司债券，至少在我看来是这样。我们在人寿保险公司中还有资金，但这些资金不能用于其他领域，而这是一个理想的投资时机。无论何时我们想做什么事，我们都会去做。我的意思是，我们的想法是不要蹑手蹑脚地进入任何东西。所以当价格合适时，我们会尽快买下它们。
芒格： 是的，债券的事情并没有持续很长时间，但是 ——
巴菲特： 没有很久。
芒格： ——有一些非常安全的债券，收益率为 9%或更高，有非常好的赎回保护。
巴菲特： 是的。
芒格： 其中一些债券上涨了 20%到 25%。因此，当你还在分析的时候，机会可能就错过了。
巴菲特： 是的。我们试着观察所有的事情。
芒格： 是的，我们观察所有的事情。
30、受监管的公用事业公司的“体面”回报率
巴菲特： 贝基？贝基·奎克： 这个问题来自加州科斯塔梅萨的 JimMitchell， 他想从你们两位那里知道。他说，几年前，你们教导我们要警惕资本密集型企业，如电力公用事业，由于低估折旧，可能会夸大利润。“既然你现在投资公用事业和天然气管道， 你是否发现了发电厂长寿的秘密？或者我们是否需要对你的公用事业收益进行打折？”
巴菲特： 嗯，公用事业收益，很大程度上，是通过你经营所在的司法管辖区所允许的股权资本回报率来实现的。所以，例如，如果像养老金成本之类的东西，你就能够得到惊喜，随着时间的推移，你确实可以赚回来。但你也得不到任何财富。所以我会说，让我更害怕的资本密集型业务是公用事业领域以外的业务，在这些业务中，你需要投入更多资金，而不知道你会以一种通常的方式获得或多或少——反正是在一个范围内 ——有保证的回报。所以我们不可能靠我们的公用事业投资致富。但我们也不可能变穷。我们得到了可观的回报率，所以我们在它留下的股权。不管有没有通货膨胀，我们都有可能获得这样的回报。现在，如果通货膨胀率非常高的话，通货膨胀可能会降低这 11% 或 12%的股本回报率的价值。所以在这个意义上，我同意 Jim 的观点，顺便提一下，我认识他。他曾经和我女儿一起在 21 世纪工作。他是个很好的投资者。但总的来说，如果你能找到一家不是资本密集型的好企业，那么随着时间的推移，你的境况会比资本密集型企业更好。我是说， 在这个世界上， 它们很难找到。 但最好的企业是那些不需要太多资本，却能赚大钱的企业。要想进入他们的行业，除了进入这个行业所需要的资本外，他们还有一些护城河来保护他们。如果你能找到那些最具有护城河的，那你就得到了一笔不错的投资、一笔在通货膨胀中表现最好的投资 ——就像我们之前提到的， 通货膨胀似乎很有可能发生。查理？
芒格： 是啊，不幸的是，最近很多护城河都被沙子填满了，你知道，日报，网络电视台，所有这些城堡都有可爱的护城河。护城河正在被填满。
31、巴菲特侄孙的意外求婚
巴菲特： 好的，在这愉快的时刻，我们还有时间回答最后一个问题。Marc Hamburg，我相信你说过有人想要结束这一切。 Marc，你在哪里？Marc Hamburg：就在这里。就在这里，沃伦。
巴菲特： 好的，我还是不能看见你。但我能听到你。Marc Hamburg：他就在前面。
巴菲特： 就在前面。好的很好。哦，我现在看到你了。亚历克斯·罗泽克： 嗨，沃伦。我是波士顿的亚历克斯。我只是想知道，在我们离开的时候，你能否就如何改善经济给我们一些建议。
巴菲特： 你叫什么名字？亚历克斯·罗泽克： 亚历克斯，来自波士顿。
巴菲特： 嗯，显然要做的事情是做我们的政府告诉我们要做的事情，那就是出去消费。正如我所提到的，家庭结构对发展很重要 ——在住宅建设中克服过度建设。我不知道这是否给了你任何想法。但是…（笑声）亚历克斯·罗泽克： 我想是的。咪咪你是我最好的朋友。你愿意做我的妻子吗？（掌声）咪咪·克鲁格： 什么事？（掌声）
观众： 咪咪，你一定要答应。咪咪·克鲁格： 我说，是的。是的！
巴菲特： 我只有两个 ——亚历克斯·罗泽克： 谢谢，沃伦。
巴菲特： 好的。我要提出两点意见。亚历克斯是我妹妹多丽丝的孙子，我的侄孙。咪咪很棒。因此，我们将结束本次会议。我们 15 分钟后回来参加董事会议。谢谢。（掌声）
32、伯克希尔哈撒韦正式会议开始
巴菲特： 好的，现在我们将举行一次年度会议。会议现在开始。我是沃伦·巴菲特，公司董事会主席。欢迎各位出席 2009 年股东年会。我将首先介绍除我之外的伯克希尔董事。我们找到查理·芒格了。我们有霍华德·巴菲特、苏珊·德克尔、比尔·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、唐·基奥、汤姆·墨菲、罗恩·奥尔森和沃尔特·斯科特。今天和我们在一起的还有德勤公司的合伙人，我们的审计师。他们可以回答您可能提出的有关伯克希尔哈撒韦公司账目审计的适当问题。福雷斯特·克鲁特是伯克希尔的秘书。他将对会议过程作书面记录。 Becki Amick 女士在本次会议上被任命为选举监察员。她将证明在董事选举中所投的票数。本次会议的主要代表是 Walter Scott 和 Marc Hamburg。
33、伯克希尔哈撒韦已发行股票和法定人数
巴菲特：是否有一份关于伯克希尔哈撒韦公司有权投票并在会议上代表的流通股数量的报告？Forrest Krutter：是的，我知道。正如在 2009 年 3 月 4 日（即本次会议的股权登记日）发送给所有在册股东的本次会议通知随附的委托书所示，共有1,057,573 股 A 类伯克希尔哈撒韦普通股发行在外，每股股份有权对会议上审议的议案投一票。和 14,749,861 股 B 类伯克希尔哈撒韦公司发行在外的普通股，每一股有权对会议上审议的议案投一票的 1/200。其中，821,400 股 A 类股和 10,298,152 股 B 类股的股东通过委托代理人出席本次会议，委托代理人名单截至 4 月 30 日（星期四）晚上。
巴菲特： 谢谢。这个数字代表了法定人数。因此，我们将直接举行会议。
34、上次会议记录
巴菲特：第一项议程将是宣读上一次股东大会的会议记录。 我认识沃尔特·斯科特先生，他将向会议提出一项动议。沃尔特·斯科特： 我提议取消宣读上次股东大会的会议记录，并批准会议记录。
巴菲特： 有异议吗？声音： 我附议。
巴菲特： 动议已被提出，并获得附议。是否有任何评论或问题？我们将以口头表决的方式对这一问题进行表决。所有赞成的人，说， “赞成。”声音： 赞成。
巴菲特： 反对？动议通过了。
35、伯克希尔哈撒韦公司董事选举
巴菲特： 第一项业务是选举董事。如果出席会议的股东希望撤回先前送交的投票委托书，并希望亲自投票选举董事，则可以这样做。另外，如果任何出席的股东没有提交委托书，但希望亲自投票表决，您也可以这样做。如果你想这样做， 请向过道里的会议官员表明身份， 他们将向你提供一张选票。请希望投票的人表明身份，以便我们分发选票。我现在请沃尔特·斯科特先生就董事选举向会议提出动议。沃尔特·斯科特： 我提议沃伦·巴菲特、查理·芒格、霍华德·巴菲特、苏珊·德克尔、威廉·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、唐纳德·基奥、汤姆·墨菲、罗恩·奥尔森和沃尔特·斯科特当选为董事。
巴菲特： 还有异议吗？声音： 我附议。
巴菲特：沃伦·巴菲特、 查尔斯·芒格、 霍华德·巴菲特、 苏珊·德克尔、 威廉·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、 唐纳德·基奥、托马斯·墨菲、罗纳德·奥尔森和沃尔特·斯科特被选为董事。还有其他提名吗？有没有讨论？提名已准备就绪，有待采取行动。如果有股东亲自投票，他们现在应就董事选举填上选票，并将选票送交选举检查员。Amick 小姐，当你准备好了，你可以做你的报告了。Becki Amick：截止到上周四晚上，代理人投票结果显示，每位被提名人都获得了不少于 859,366 张选票。这一数目远远超过与所有 A 类和 B 类已发行股份相关的总票数的多数。特拉华州法律所要求的准确票数证明， 包括代理持有人对在本次会议上提交的委托书所投的额外票数，以及亲自在本次会议上投的任何票数，将交给秘书，与本次会议记录放在一起。
巴菲特： 谢谢你， Amick 小姐。沃伦·巴菲特、查尔斯·芒格、霍华德·巴菲特、 苏珊·德克尔、威廉·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、唐纳德·基奥、托马斯·墨菲、罗纳德·奥尔森和沃尔特·斯科特都被选为董事。
36、关于 Russell Athletic Plant 工作条件的股东动议
巴菲特： 下一项业务是伯克希尔股东 Joseph Petrofsky 提出的一项动议。Joseph Petrofsky 的动议在委托书中提出，将要求伯克希尔哈撒韦为股东准备一份可持续发展报告。董事会建议股东投票反对该提案。我想，我们现在请 Billenness 先生 ——Joseph Petrofsky 先生的代表 ——提出这项动议。为了让所有感兴趣的股东表达他们的观点， 我将请 Billenness 先生把他的发言限制在五分钟之内。 1 区的麦克风可用。好吧，我们先去找 Billenness 先生。Simon Billenness：非常感谢巴菲特先生。我的名字是 SimonBillenness。我代表 Joseph Petrofsky 先生，他是今年提交决议要求发布可持续发展报告的股东。我将提出股东决议。然后， Norma Mejia Castellanos 女士将附议该决议。然后我会要求对投票的股份进行初步统计。作为股东，我们感到自豪的是，在许多方面，我们公司都是领导者。一个主要的例子是克拉马斯河上正在出现的成功故事。这可能导致美国历史上最大的河流修复工程。这对太平洋公司和作为股东的我们都有经济意义。然而，在管理环境和人权风险，以及向股东披露这些风险方面，我们的管理层不幸落后了。两家受人尊敬的代理咨询公司 （proxy governance 和 riskmetrics） 建议股东投票支持这一决议，理由是管理层在向股东披露这些风险方面严重落后于其他公司。上周，加州公务员退休基金（CalPERS）宣布，将投下价值近 5 亿美元的赞成票，以支持这项决议。想想今天 Russell 公司（鲜果布衣的子公司，伯克希尔哈撒韦旗下公司）的情况。 大学授权服装——例如印有大学标志的运动衫 ——每年的市场规模达 50 亿美元。Russell 公司承认在洪都拉斯多次严重侵犯劳工权利。现在，包括哈佛、斯坦福和整个加州大学系统在内的 50 多所大学已决定终止 Russell 公司生产印有其大学标识的服装的许可。这件特别的运动衫，我拿在这里，是北卡罗来纳大学的。这是伯克希尔哈撒韦公司的工厂制造的。但该大学后来终止了他们的许可协议。Russell 的管理层通过其行动， 将 50 亿美元的潜在业务置于风险之中。 伯克希尔哈撒韦公司的管理层应该向我们 ——公司的股东 ——披露这种风险。现在，我要请 Mejia Castellanos 女士发言，她是一名缝纫机操作员，曾在洪都拉斯的一家工厂工作，那里是这些问题的中心。在她发言之后，我将要求对这项决议进行初步计票。Norma Mejia Castellanos：我曾经在 Jerzees deHondu ras 工厂做缝纫机操作员。 2006 年，当鲜果布衣收购我的工厂时，情况变得更糟了。为了节省更多的租金，鲜果布衣开始整合人员。这在工厂里造成了许多条件，给工人带来了健康问题，比如缝纫机的热量导致我们的背部疼痛，由于空间有限，现在缝纫机压到了我们的背部。在紧急疏散的情况下，距离太近也非常危险。部分原因是由于过度拥挤，通风太差，导致许多呼吸道疾病，包括肺癌。即使是过滤后的水也是脏的。我们从早上六点半一直工作到晚上五点半，只有 15 分钟的午餐时间。我们的工资太低了，负担不起照顾孩子的费用。尽管洪都拉斯法律要求提供托儿服务，但管理层拒绝提供现场托儿服务。由于这一切，我们决定组织起来，强迫管理人员整顿我们的工厂。为了报复， Russell 公司非法解雇了 145 名组织工会的工人。在我们最终合法地建立了我们的工会之后， Russell 公司说，因为有了工会，他们将关闭工厂，让工人们挨饿。这就是我们开始收到死亡威胁的时候。他们会在浴室和我的工作站给我留下笔记和插图，威胁要砍掉我的头。最后， Russell 公司在今年一月关闭了工厂，并一直继续他们的威胁。现在， Russell 公司一直声称他们会帮助我们找到新的工作。但相反，他们把我们列入了黑名单，阻止我们在其他地方找工作。这就是为什么这么多大学停止与 Russell 公司合作的原因，也是为什么这会成为伯克希尔哈撒韦公司的一个问题。因此，我支持这个决议，并敦促股东们投赞成票。谢谢。
巴菲特： 好的。我想请鲜果布衣的首席执行官 John Holland 先生对刚才的评论作出回应，然后，我们将就该动议采取行动。John Holland：首先，我需要给你一些背景知识。在我们于 2006 年 8 月收购 Russell 公司之前， Russell 公司是一家在纽约证券交易所上市的公司。这次收购包括 47 个设施和 14,000 多名工人。而且，当我们开始参与 Russell 公司的运营以及清楚他们是如何运作，并将这些整合到我们的公司业务中时，我们发现在洪都拉斯有几个工厂有一些问题。我们开始 ——我们承认了问题。我们立即着手解决这些问题。稍后，我们收到一封来自 WRC，即工人权利委员会（Consortium）的信件，指出有一些雇员受到虐待，有些人因参与工会活动而被解雇。我们不知道工会的活动。我们调查了虐待行为。但我们认为最好联系独立的第三方机构来做审计。我们联系了自由（公平）劳工协会，这是一个类似于世界范围的组织，由美国的一些企业和一流大学组成，试图确保工人的权利在世界范围内得到尊重。我们要求他们进行审计。他们进行了审计。他们说，通过独立审计，我们被指控的所有侵权行为都是不存在的。但他们确实告诉我们，有两名主管对员工进行了一些侮辱性语言，而且，很有可能一些员工由于工会活动而被解雇。因此，他们给了我们一份他们希望我们遵循的项目清单，以纠正这种情况。监督人员以及设施的管理人员被淘汰。我们已经立即开始逐步实施自由劳工协会独立审计的所有建议。其中一部分是，他们认为可能由于工会活动而被解雇的工人，我们恢复了这些工人的工作。工厂当时还没有组织起来。 因此， 我们自愿与工会接触， 承认他们， 接受工会。我们重新雇佣了所有的工人， 我们可以把他们安置在这个工厂街对面的一个设施里。从那时起，我们一直遵循自由劳工协会的所有建议。他们有一个监控过程。大约三个月后， 自由劳工协会和另一个相关组织工人权利委员会进行了另一次审计。他们说，我们所从事的活动，他们对进展非常满意。正如我先前所说，我们承认了工会，并开始了谈判。他们想要讨论的问题大约有 48 个。我们就其中的 24 项达成了协议。工会甚至同意，我们有非常好的关系，我们已经公开和公平地进行了谈判。还有其他一些问题，他们想就此诉诸仲裁或调解，但我们无法就这些问题达成一致。到那时，时间已经过去了，我们到了 2008 年年中，当时服装行业的衰退严重影响了我们的特定业务。在接下来的几个月里，我们不得不关闭了 9 家工厂。其中之一是他们提到的Jerzees de Honduras 工厂。工厂关闭共涉及 12,780 名雇员。在这一群体中，大约有 310 人是工会雇员，这已经得到了工会的承认，因为在洪都拉斯，根据法律，只需要 30 人就可以组成工会并被认可为工会。在那之前，没有任何迹象表明工会提出的问题没有得到解决。除此之外，我还想向大家介绍一下我们在全球各地的工厂是如何开展业务的。自 1993 年以来，我们一直在洪都拉斯。我们所有的工厂都有空调，所有这些设施都有良好的通风。我们在这些工厂的平均工资占总支出的 26%，并高于洪都拉斯的最低工资。我们提供 11 天带薪假期。我们有带薪假期。我们有免费的人寿保险。我们在每个设施都有一名医生和护士。提到过滤水，当我们收购这家工厂时，这家工厂有自己的过滤系统，这与我们使用瓶装水的所有其他工厂不同。我们立即对水进行了测试。虽然有一些变色，但它被测试为干净的。但我们立即关闭了过滤系统，改用其他工厂的瓶装水。现在， 我们有带薪产假， 我们有母乳喂养时间， 事实上， 我们为员工庆祝生日。还有，我们有一个儿童节。我很自豪地告诉你， 我认为我们的优势远远超过你在世界各地大多数其他服装设施中看到的任何优势。我们也没有死亡威胁。我们一直努力以诚实、正直的态度开展业务。坦率地说，我一直在这家公司工作，今年是我工作的第 48 个年头，我要告诉大家，我对我们如何运营我们的特殊工厂感到非常自豪。我们已经会见了一些领先的大学，试图讲述故事的另一面。我们已经邀请了那些大学校长和管理人员来亲自看看我们的工厂设施是什么样的。在过去的一周里，我们收到了两份通知书，分别来自普林斯顿大学和亚利桑那大学。我们欢迎将这一切置于公开的聚光灯下。我们还有一个网站。这是www.russellsocialresponsibility.com ——我们响应公平劳动协会建议的所有活动都张贴在该网站上。它就在那里，让世界看到。我们继续 ——公平劳动协会有一个持续监测的三步流程。 然后他们会定期进行独立审计，看看我们的进展如何。所有这些都发布在那个网站上。谢谢。
巴菲特： 谢谢你，约翰。这项动议现在可以付诸行动了。（掌声）如果有股东亲自投票，他们现在应该在议案上填上他们的选票，并允许将选票送交选举检查员。 Amcik 小姐，当你准备好了，你可以做你的报告了。Becki Amcik：我的报告准备好了。根据上周四晚间收到的投票委托书，代理股东投票结果为 49,251 票赞成， 702,963 票反对。由于反对该议案的票数超过与所有流通在外的 A 类和 B 类股份相关的票数的过半数，该议案已失败。特拉华州法律所要求的准确计票证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。
巴菲特： 谢谢你， Amcik 小姐。这个提议失败了。
37、伯克希尔正式会议休会
巴菲特： 在本次会议之前，在我们休会之前，有没有人有进一步的事务要做？如果没有，我请斯科特先生向会议提出一项动议。沃尔特·斯科特： 我提议休会。
巴菲特： 有异议吗？现在提出了休会的动议，并附议。我们将口头表决。