2016年伯克希尔股东会实录

2016 年伯克希尔股东大会上午场（上）

1、查理·芒格总是“得到女孩”

巴菲特：早上好。我是沃伦·巴菲特。他是查理·芒格。（掌声）我是年轻的那个。（笑声）顺便说一句，你可能会在电影中注意到，查理总是那个得到女孩的人，他对此有一个解释。但我认为我的更准确。正如你所知道的，这个国家的每一位母亲在女儿很小的时候就告诉她，如果你要在两个非常老和非常富有的男人之间做出选择，那就选择比你大的那个。（笑声）

2、欢迎网络广播观众

巴菲特：我要特别——我们是第一次在网上直播，所以我要特别欢迎来自世界各地的观众。我们正在把这个会议同步翻译成普通话。 这给我和查理带来了一定的问题， 因为我不确定一旦翻译成中文，我们所有的言论是否足够明智。事实上，我不太确定我们说的是否明智。（笑声）但我们很高兴世界各地的人们加入我们。

3、会议议程

巴菲特：今天的惯例是，我会做几个介绍，然后放几张幻灯片，然后回答两个座谈小组和观众的问题，我们轮流提问。我们会一直这样做到中午。然后在12 点 15 分，我会给你一个我们每年都会报道的赌约的概要。但我也会结合这一点来解释，与之相关的是，我认为这可能是世界上最重要的投资经验。所以我们在12 点 15 分左右，我希望你们仍留在这里。然后我们会在中午休息一个小时吃午饭。我们一点钟再开会。我们将带着问题进行到3 点 30。然后我们将休会 15 分钟，在 3 点 45召开正式会议。

4、介绍

巴菲特：我想做几个介绍。我希望凯莉·索瓦（CarrieSova）在这里。我们有聚光灯吗？凯莉把整个会议安排在一起。她来了。神奇女侠。（掌声）大约六年前，卡丽以接待员的身份加入了我们，我一直在给她抛出越来越多的问题。 她把50 周年纪念册放在一起， 我们实际上在今年进一步扩充了这本书。我们有修订版。查理和我签了一百本。我们把他们分散在被出售的书本中。而凯莉，在这样做的同时，她也有了一个小女孩，这是她的第二个孩子，预产期在一月底。但之后她就把整个年会都安排好了。这是一个了不起的成就，我真的要感谢她，这太棒了。（掌声）事实上，我们有一位特别嘉宾。我想我最小的曾孙，大约七个月大，今天也在这里，如果他碰巧哭得很厉害，不要让它打扰你。只是他的母亲正在向他解释我对他的看法，关于继承的财富和——（笑声）我们的董事也和我们在一起。他们就在前排。我来介绍他们。如果他们在被介绍时会站起来，那就不要鼓掌，不管你有多想单独为他们鼓掌。当我们结束的时候， 你就可以疯狂了。 首先是霍华德·巴菲特。 史蒂夫·伯克。 苏·德克尔。 比尔·盖茨。 桑迪·戈特斯曼。 夏洛特·盖曼。 汤姆·墨菲。 罗恩·奥尔森。 沃尔特·斯科特。还有梅丽尔·威特默。这就是我们出色的团队。（掌声）

5、第一季度收益

巴菲特：现在我们只有两张幻灯片。第一个是初步汇总的数字——第一季度。你会注意到，保险承保——这些是按类别划分的税后数字——有所下降。政府雇员保险公司（GEICO）的基本承保情况实际上正在改善，但在本季度末，我们在德克萨斯州遇到了一些影响巨大的冰雹。实际上，自本季度末以来，我们也有一些损失，因此第一季度的巨灾保险的损失比去年更多。铁路收入大幅下降，整个行业的铁路车辆装载量，包括所有主要铁路，在第一季度都大幅下降，而且可能会继续下降，我们几乎肯定在今年的余下日子里会继续下降。我们在制造、服务和零售领域增加了两家公司：精密铸件（Precision Castparts）和金霸王（Duracell），但它们是在本季度增加的，因此它们的全部收益没有显示在数据中。 在另一个类别中， 我们有——我不喜欢在这里太技术性， 你应该阅读10-K——10-Q——当它在下周末出来的时候。但是，当我们用其他货币借钱时，我们用的唯一货币是欧元，但我们有相当数量的钱是用欧元借的，会计的本质是外汇价值的变化——每个季度的价值变化——实际上都显示在利息支出中。所以如果欧元升值，我们会有很多额外的利息支出，因为它们是这样显示的。这不是一个已实现的因素，但它会随着季度的变化而变化。如果欧元贬值，它会抵消利息支出。在某种程度上，这是一个技术性问题，因为我们在欧洲有很多资产，当它们上涨时，它们是以欧元表示的。它不直接进入收入账户。它直接进入其他综合收益。所以我只是，这个数字看起来有点不寻常，这就是原因。我们总是敦促你不要关注运营收益下面的数字。他们将从一个季度反弹到另一个季度，我们不会试图以任何方式管理收益，试图让这个数字更平稳。我们可以很容易地做到这一点，但这太荒谬了。我们的投资决策完全基于我们认为的最佳投资决策，而不是基于它将如何影响任何季度或任何年度的收益。在第一季度，我们完成了一项始于一年多前的交易，我们将宝洁公司的股票换成了现金和金霸王公司的股票，这在很大程度上解释了本季度的巨额资本收益。这些是第一季度的数据。

6、股票数量和收益

巴菲特：然后，为了说明我们在这里所做的一切，我放了第二张幻灯片。我从1999 年开始制作这张幻灯片。原因是在 1998 年底，我们与通用再保险公司进行了一次大规模合并，在这一点上，我们进入了一个不同的时代。1998 年与通用再保险公司（Gen Re）合并后，我们发行了略多于1,500,000 股的 A 股。而我们的股票——到那时为止，在那之前的 30 多年里，我们的流通股增加了 50%以上。从那时起，正如我在这里指出的，我们只增加了股票数量，在接下来的17 年里，我们只增加了 8.2%的流通股。 因此， 这些数字代表了自那时以来相当不变的股票数量， 而之前的股票数量变化很大。而且，正如你会注意到的，在运营方面，我已经告诉过你，我们伯克希尔的目标是每年增加正常化收益，即运营收益。我已经说过，有时它只会是增加一点点，而有时我们可以得到一些相当不错的提升。但这就是我们目标。现在，收入不会每年都增加，因为有商业周期这回事，在经济衰退时期，我们赚的钱显然会比整体情况好得多的时候少。最重要的是，我们主要从事保险业务，由于灾难，那里的收益可能相当不稳定。这张图表显示了自那时以来运营收益的变化情况。它再次指出，在此期间，流通股的涨幅很小。你会注意到，在2001 年，当我们因 9/11 事件遭受重大保险损失时，我们实际上在营业收益方面处于赤字状态。你会注意到这些数字是非常不规律的，但随着时间的推移，通过增加新的子公司，通过进一步发展我们的业务，通过补强收购，通过留存收益的再投资，收益以一种非常不规律的方式大幅上升。我还加入了我们通过投资衍生品获得的资本收益，税后总额约为320 亿美元，税前接近500 亿美元。这些在任何一年都不重要，这些数字可能到处都是。从我的角度来看，这320 亿美元的主要优势在于，它让我们有钱收购其他企业。我们真正想要关注的是，我们希望的是，从现在开始的五年、十年或二十年后，我们能够运营规模更大的公司，并能够大幅增长。部分是因为经营活动的留存收益，部分是因为我们的经营活动提高了自身的盈利能力，部分是因为它们进行了补强收购，还有一部分是因为我们从证券中获得了收益，这使我们能够收购更多的企业。但正如你所知，我们没有试图从一个季度到另一个季度获得任何给定的数字。我们从不对收益进行预测。我们不发布盈利指引。我们认为这很愚蠢。我们没有母公司级别的预算。我们的大多数子公司都有预算，但他们不向总部提交预算，或者不要求他们提交预算。我们只是专注于，日复一日，年复一年，十年又十年，努力为伯克希尔增加盈利能力，可持续和不断增长的盈利能力。这是一个简短的总结。现在我们继续回答问题。我只是要求，和所有观众一起，把你的问题限制在一个问题上。多个问题偶尔会偷偷出现，但是——所以让我们把它们保留在一个问题上。

7、“繁荣的问题之一”

巴菲特：我们将从我右边的记者团开始，我们将从卡罗尔·卢米斯开始。卡罗尔·卢米斯：早上好。我将做一个非常简短的演讲，关于记者和分析师也没有给查理和沃伦任何暗示他们要问什么的事实，所以他们也将第一次了解到这将是什么。这个问题来自伊莱·莫伊塞斯（EliMoises）。在你 1987 年致股东的信中，你谈到了伯克希尔喜欢收购的公司，即那些只需要少量资本的公司。你说过，‘因为经营这些业务只需要很少的资本，所以它们仍可以增长，同时几乎所有的收益都可以用于新的机会。’如今，你们改变了战略。伯克希尔现在投资于需要大量资本支出、监管过度、股权资本回报率较低的公司。为什么会发生这种情况？

巴菲特：是的。嗯，这是繁荣的问题之一。理想的企业是不需要资本，但仍在增长的企业，的确有一些这样的企业，我们也拥有一些。但我们做不到——我们很想找到一个我们可以用 100 亿美元、200 亿美元或 300 亿美元买到的非资本密集型的公司，虽然我们可能会这样做，但这非常难。从复合收益增长的角度来看，这确实对我们造成了伤害，因为很明显，如果你有一家不断增长的企业，每年能给你赚很多钱，并且这些钱也不是维持其增长所必需的——你知道，在不需要投入额外资本的情况下，你会从内部产生的收益增长中获得一种双重效应，（你可以获得企业内在的增长，）然后你利用它所产生的资本去收购其他企业。 喜诗糖果就是一个很好的例子。 我们过去就是这么做的。当报纸生意好的时候，我们的布法罗报纸就是一个很好的例子。布法罗报纸曾经一年赚4000 万美元，而且没有资本要求，所以我们可以拿着这 4000 万美元，用它去买别的东西。但不断增加的资本在许多方面起着拉低回报的作用。其中一种方式是，它推动我们进入——仅就可用性而言——它推动我们进入资本密集程度更高的业务。你刚刚看到一张幻灯片，例如，在伯克希尔哈撒韦能源公司， 我们刚刚宣布， 就在过去的几周里，我们宣布了一项36 亿美元的投资， 用于风力发电。我们承诺总共投入 300 亿美元用于可再生能源。伯克希尔哈撒韦能源公司所做的任何事情，BNSF 所做的任何事情，都需要大量的资金。我们获得了不错的资本回报，但我们没有获得我们收购的一些非资本密集型企业所能获得的非凡资本回报。正如我在年度报告中提到的，我们有一些企业实际上每年在真实投资资本上获得 100%的收益。 显然， 这是一种不同于伯克希尔哈撒韦能源公司的运营方式，伯克希尔哈撒韦能源公司可能会从资本中获得 11%或 12%的收益——这是一个非常可观的回报——但它与资本密集度非常低的企业相比，是完全不同的。查理？

芒格：嗯，当我们的环境发生变化时，我们就会改变主意。

巴菲特：缓慢而不情愿。（笑）

芒格：在早期，有好几次我们收购了一家公司，这家公司很快就能以我们所支付的价格每年100%地生产，而且不需要太多的再投资。如果我们能继续这样做，我们会很乐意这样做，但当我们做不到的时候，我们就有了 B 计划，而 B 计划运行得很好。在很多方面，我已经得到了，所以我有点喜欢它。你呢，沃伦？

巴菲特：是的，这是真的。当某件事强加于你时，你可能也会喜欢它。（笑声）但是，我的意思是，我们知道这将会发生。问题是，它是否会让你从一个看似轰动的结果变成一个令人满意的结果。我们很高兴有一个令人满意的结果。另一种选择是拿着很少的钱重头开始，这在查理和我之间真的没有得到很多严肃的讨论。（笑）

8、精密铸件公司（Precision Castparts）的收购

巴菲特：好的。来自分析师小组的乔纳森·勃兰特。乔纳森·勃兰特：嗨，沃伦。谢谢你再次邀请我。

巴菲特：谢谢你的到来。乔纳森·勃兰特：我的第一个问题是关于精密铸件公司。 除了你对其才华横溢的首席执行官马克·多尼根（Mark Donegan）的信心之外，你对他们的业务有什么特别喜欢的地方，让你有信心支付历史最高的倍数？作为一家私人公司，精密铸件公司有没有办法取得更大的成功？例如，精密铸件公司现在是否可以进行长期投资来支持客户项目或进行收购，而作为一家上市公司，他们实际上无法做到这一点？

巴菲特：是的，我们在今年一月底完成了对精密铸件公司的收购。我们达成了一致——我们在去年8 月达成了协议。你在问题中谈到了最重要的资产。经营精密铸件公司的马克·多尼根是一位非凡的经理。我的意思是，我们见过很多——查理和我多年来见过很多非凡的经理——我几乎可以把马克列为其中之一。我的意思是，他正在做极其重要的工作，主要是制造飞机零件。我想说的是，作为伯克希尔的子公司，而不是一家上市公司，对他来说肯定没有什么坏处。我想他会说，我想查理和我都会同意他的观点，随着时间的推移，可能会有一些显著的优势。首先，他现在可以把100%的时间花在找出更好的飞机引擎上。这一直是他的第一爱好，他确实花了大部分时间，但他也不得不花一些时间，你知道，向分析师解释季度收益，也许谈判银行额度之类的事情。因此，他的时间，就像我们所有的经理一样，可以完全花在对他们和他们的业务最有意义的事情上。马克永远不需要来奥马哈为我表演，证明十亿美元的收购或工厂投资是合理的。他不必把时间浪费在任何没有成效的事情上。经营一家上市公司，你确实会把时间浪费在很多没有成效的事情上。所以我想说的是，我们已经获得了精密铸造的主要资产，并使其在这种情况下，对公司更有价值。在收购方面，精密铸件公司总是进行大量的收购。但是，作为伯克希尔的一部分，可以做的事情真的没有任何限制。因此，随着伯克希尔的收购，他的画布又一次被大大拓宽了。我看不出有什么坏处。如果他需要资金，随时可以给我电话。而且，你知道，他以前没有支付太多的股息，但他现在不需要支付任何股息。在伯克希尔的领导下，精密铸件公司的表现会比它独立时更好，尽管它独立时已经做得非常非常好。查理？

芒格：嗯，在早期，我们常常说些自作聪明的话。沃伦会说，我们买下一家白痴也能管理的企业，因为迟早，白痴也会这么做。我们在早期确实收购了一些类似的企业，它们被广泛使用。当然，我们更愿意这样做，但世界变得越来越艰难，我们必须学习新的、更强大的运作方式。像精密铸件公司这样的企业需要一个非常优秀的管理层，这个管理层将在很长一段时间内保持优秀。我们逐渐做了越来越多这样的事情，它的效果之好简直令人惊叹。我认为，在某种程度上，我们在挑选高级经理方面已经变得几乎和我们在过去挑选不需要动脑筋的企业时一样好了。

巴菲特：是的，我们很想找到——我们无法找到它们，因为它们是非常稀有的鸟类——但我们很想再找到三到四只类似的鸟类。比如精密铸件公司，在那里，他们将永远生产质量非常重要的东西，当客户非常依赖他们时，当合同持续多年时，人们不会为了得到这样或那样的小玩意而简单地接受低价。 这是非常重要的， 你要是有一个在飞机发动机制造领域拥有巨大技能和声誉的人来掌管业务，你知道，这绝对是无与伦比的。

9、“没有人比我更快乐了”

股东：嗨，早上好。我叫加斯帕（Gaspar）。我是西班牙人，我来自伦敦。我在很多方面都很钦佩你们两个，但我想知道，当你回首往事时，你在寻找幸福的过程中会有什么不同的做法？

巴菲特：我已经 85 岁了，我无法想象还有谁比我更幸福。所以——出于偶然或其他原因，我仍然——我的意思是，你知道，我坐在这里吃我喜欢吃的东西，在生活中做我喜欢做的事情，和我爱的人在一起。所以真的没有比这更好的了，我——（掌声）我很早就决定， 我最喜欢的雇主是我自己。（笑声）而且，我认为，我已经设法避免了，几乎任何形式的不愉快局面。你知道，如果你或者你周围你爱的人，有健康问题或什么的，这是一个真正的悲剧，因为你对此无能为力，只能接受它。但查理和我每天都受到祝福。 我的意思是， 查理已经92 岁了， 他每天都在做一些他觉得很有趣的事情。 我想他可能觉得他在92 岁时所做的事情很有趣， 很迷人， 很有意义， 很有社会生产力， 你知道，就像你在他生命中所能选择的任何时期一样。所以我们非常幸运。我们一直，你知道，我们很幸运这是一种合作关系。合伙做事更有趣。所以，我没什么可抱怨的。对我来说，有任何抱怨都是非常无礼的。不过我会说，如果你谈论的是商业生活，我不认为我会从一家纺织公司开始。（笑声）查理？

芒格：嗯，回顾过去，我并不后悔我没有赚更多的钱，或者变得更出名，或者这些事情中的任何一件。我很后悔我没有尽快明白过来——但这也是一件幸事。现在我已经 92 岁了，我还有很多无知的地方需要改进。（笑声和掌声）

10、再保险前景是影响慕尼黑再保险和瑞士再保险销售额的一个因素

巴菲特：好的，贝基，快点。贝基·奎克：这个问题来自德国法兰克福的所罗门·阿克曼（Solomon Ackerman）。他想知道为什么伯克希尔大幅减持慕尼黑再保险公司（Munich Re）的股份，而继续持有伯克希尔内部的再保险业务，比如伯克希尔哈撒韦再保险公司（Berkshire Hathaway Reinsurance）和通用再保险（GeneralRe）。慕尼黑再保险是全球最大的再保险公司，总部位于德国。如果伯克希尔哈撒韦再保险公司（Berkshire Hathaway Reinsurance）和通用再保险公司（GeneralRe）是上市公司，你会减少它们的风险敞口吗？他希望这能带给你一些关于再保险业务目前正在发生什么的见解。

巴菲特：是的，我们——我在年度报告中说过，我认为再保险业务在未来十年很可能不会像过去十年那么好。在这一点上，我可能错了，但这只是基于再保险业务现在与10 年或 20 年前的竞争动态的判断。我们卖掉了慕尼黑再保险公司和瑞士再保险公司的全部股份。我们拥有瑞士再保险公司大约 3%的股份，我们拥有慕尼黑再保险公司超过 10%的股份，去年我们卖掉了这两笔股份。他们是好公司。他们是管理良好的公司。我喜欢管理他们的人。我认为他们的业务——通常是再保险公司的业务——在未来 10 年的吸引力不如过去 10 年。 在某种程度上， 这是因为利率的变化。 你在保险中赚取的很大一部分来自浮存金的投资。这两家公司，以及几乎所有的再保险行业，都在某种程度上受到了更多的限制，因为他们没有伯克希尔所拥有的巨大的资本缓冲，也因为他们没有伯克希尔所拥有的大量不相关的盈利能力。 伯克希尔有更多的回旋余地， 因为它的资本是竞争对手的许多倍，而且它还拥有来自各种不相关领域的盈利能力——这与保险无关。因此，无论如何，这都不是对这两家公司的负面评价。这并不是对他们管理层的负面评价。但这至少是对再保险业务的一个温和的负面判断。现在，在伯克希尔，我们有能力在一定程度上进行重新安排——我们当然会受到行业因素的影响——但我们在修改业务模式方面有更大的灵活性，多年来，我们一直以这种方式经营保险业，尤其是再保险。所以，慕尼黑再保险，瑞士再保险，以及所有主要的再保险公司，除了我们，都很好地与特定类型的商业模式联系在一起。在资本配置方面，他们真的没有那么多的选择。他们必须继续沿着目前的道路走下去。 我认为他们会做得很好。 但我认为他们在未来10 年的表现不会像过去 10 年那么好。我不认为如果我们像过去10 年那样玩同样的游戏，我们会做得很好，但我们确实有相当多的灵活性——在如何开展我们所有的保险业务方面， 特别是在再保险方面——我们有一根额外的弦，这是行业中其他公司所没有的。进入再保险业务的资本数量——你知道，经营一家传统的再保险公司并有资金进入是没有乐趣的——特别是如果你在欧洲不断有资金进入，看看你周围的投资选择，发现你几年前购买的很多东西现在都是负收益。浮存金的整个概念是，它应该以一个正利率——一个相当可观的正利率——进行投资。这场游戏已经结束了一段时间，看起来在未来相当长的一段时间内，如果不是很糟糕的话，它看起来至少是没有吸引力的。查理？

芒格：是的。但是，你知道，在再保险领域有很多新的能力，而且竞争非常激烈。许多来自金融业的人进入了再保险行业，所有的老竞争对手也都留了下来。这与精密铸件公司不同。在精密铸件公司，大多数客户都不会疯狂地雇佣其他供应商，因为精密铸件公司要可靠得多，也好得多。当然，我们喜欢更具竞争优势的地方。我们在学习。

巴菲特：从经济学的角度来看，基本上，在再保险领域，供给增加了，而需求没有增加。一些供应是由投资经理推动的，他们想在海外建立一些他们不必纳税的东西，而再保险是一种最容易的方式——你可以在一个友好的税收管辖区实际从事资金管理。你还可以通过收取大量经纪人可能提供的资金，用很少的人来建立再保险业务。这不是世界上最好的再保险模式，很多已经失败的公司证明了这一说法是正确的。但尽管如此，在一个友好的税收管辖区进行变相的投资操作是一种非常非常简单的方法。但这变成了再保险领域的供应，供应相对于需求有所上升，在我看来，这种情况将继续下去。再加上浮存金的回报率很低，这个行业就不像以前那么好了。

11、汽车死亡率上升影响政府雇员保险公司

巴菲特：现在我们要和一位保险人士谈谈这件事，克里夫·加兰特。克里夫·加兰特：谢谢。就盈利能力的增长而言，去年政府雇员保险公司确实被Progressive Direct打得落花流水。2015 年，Progressive Direct 的汽车业务集团的保单数量增长了 9.1%。政府雇员保险公司，只有 5.4%。就盈利能力而言，Progressive 的综合成本率为 95.1%，GEICO 的综合成本率为 98.0%。这是不是证明了 Progressive 在技术上的投资，比如 Snapshot——这是政府雇员保险公司所拒绝的投资——在艰难的亏损趋势中起到了作用？为什么 GEICO 突然输给了Progressive Direct？

巴菲特：是的，我会这么说。在过去的一年里，我忘了我们是在哪一年超过了Progressive，在哪一年超过了好事达（Allstate），但 GEICO 第一季度的增长率没有过去几个季度那么高，但它仍然是相当令人满意的。到目前为止，第一季度是增长最好的一个季度。但去年，人们发生事故的频率和严重程度——即每起事故的成本——这些事故给你带来的损失，在这两个方面都急剧上升。Progressive 的数据显示，他们受到的冲击比好事达和GEICO 以及其他一些公司要小。但我认为今年你不一定会看到同样的趋势。这是一件有趣的事情。去年，我不知道多少年来，每 1 亿英里的车祸死亡人数首次上升。现在，如果你回到 20 世纪 30 年代中期，每行驶 1 亿英里，几乎有 15 人死亡。它降到了略高于 1——从 15 降到 1。在 20 世纪 30 年代中期，每年死于车祸的人差不多有 3万到 3 万 2 千人，和去年或者前年一样，而现在人们开车的里程几乎是当时的15 倍。汽车已经变得越来越安全了。这是一件好事，因为如果我们有和30 年代一样的车祸死亡率，相对于行驶里程，我们去年会有超过 50 万人死于车祸，而不是接近 4 万人。但去年，第一次出现了更高的车祸死亡人数， 这里我认为有更多的原因是因为分心驾驶。 所以你确实在车祸频率上有所上升， 更重要的是，在严重程度上也有所上升。 政府雇员保险公司已经调整了费率。 正如我所提到的， 我自己的预测是，今年政府雇员保险公司的承保利润率将好于去年，尽管你永远不知道灾难何时来临。三月和四月有很多巨灾的活动。很久以前，我在政府雇员保险公司模式和模Progressive 式之间下了一个赌注——一个心理上的赌注。 正如我所说， 几年前， 他们在数量上大大领先于我们。 然后我们超过了他们，我们超过了好事达，正如我在年度报告中所说的，我希望在我100 岁生日的时候，政府雇员保险公司的人向我宣布他们通过了州立农场保险公司（StateFarm）。但我也必须在这方面尽自己的一份力，努力活到 100 岁。让我们拭目以待。（笑）查理？

芒格：嗯，我不认为一些竞争对手从一个时期获得了更好的比率是一场悲剧。自从我们买下政府雇员保险公司以来，它的市场份额翻了两番。

巴菲特：翻了五倍。

芒格：是的，翻了五倍，好吧。 （笑声）我不认为我们应该担心别人有一个更好的季度表现的事实。

巴菲特：是的。（掌声）我认为政府雇员保险公司总有一天会超过州立农场保险公司，并且我会这么说，我希望这发生在我 100 岁以前。（笑）

12、亚马逊“颠覆了很多人”

股东：向来自欧洲中西部的所有人表示问候。我是诺曼·伦特罗普（Norman Rentrop），来自德国波恩，自 1992 年以来一直是股东。我的问题是关于我们公司销售渠道的未来。沃伦，你总是表现出一颗直销的心。当我们在龙卷风警报中遇到你时，在理发店里，你立即提出为我们承保。 （笑声）

巴菲特：确实如此。他们都挤在理发店里。这里不会有任何龙卷风，所以我告诉他们，他们给我一美元， 如果他们出了什么事， 我会付给他们——我忘了具体数字——好像是 100 万美元， 或者类似的东西。（笑声）

股东：随着亚马逊和其他公司的崛起，我们看到了从推动式营销到拉动式营销的转变。从过去发出的数以百万计的商品目录，到现在消费者搜索他们想要的东西。你如何看待这种从推动式营销到拉动式营销的转变将如何影响我们的公司？

巴菲特：嗯，诺曼，你提到的发展是巨大的。我是说，真的很大。不仅仅是亚马逊，亚马逊是其中的一大部分，他们在相当短的时间内取得的成就，以及继续取得的成就，都是非凡的。对他们服务满意客户的数量，以及——我们做任何决定，甚至包括商品的制造，零售，不管是什么，都要仔细思考一下，在这种强大的趋势下，世界在 5 年，10 年，20 年后会变成什么样子，真的非常强大的趋势，就像你刚才描述的那样。所以，我们不会把这看作是我们要在他们自己的游戏中击败他们的东西。他们在这方面比我们强。所以，查理和我绝对不会超过贝佐斯。但是我们会考虑这个问题。显然，精密铸造公司就不会让我们担心——就我们的绝大多数业务而言，它不会让我们担心。但这是一个巨大的经济趋势，20 年前，它不在任何人的雷达屏幕上，而最近，它已经在每个人的雷达屏幕上。他们中的许多人——包括我们，在一些领域——还没有找到参与或对抗它的方法。政府雇员保险公司是一个很好的例子，在一个必须适应变化的行业中，有些人比其他人更好地做出了改变。我们的信息化很慢。电话对我们来说效果很好，你知道，这是传统的广告，电话效果很好，所以总是有阻力去思考新的可能性。不过当我们看到互联网上发生的事情时，我们用双脚跳了进去，你知道，用手机和其他东西。但是资本主义的本质是有人总是试图弄清楚——如果你有一些好生意——他们总是试图弄清楚如何从你那里拿走它并改进它。而其影响——我想说的只是亚马逊的影响，但其他公司也在玩同样的游戏——对工业的影响——某种全面的影响——到目前为止， 其影响还远远没有看到。我的意思是，这是一股巨大的力量，它已经影响了很多人，而且还会影响更多人。我认为伯克希尔的位置很好。首先，我们有一个很大的优势，那就是我们从未认为自己是从一个行业从头做起的。我的意思是，虽然我们进入了百货商店领域，但我们不认为自己是百货商店的人。我们也不认为自己是钢铁工人， 或者轮胎工人， 或者诸如此类的人。 所以我们认为自己有资本可以分配。如果你从一个特定的行业开始，比如你把所有的时间都花在制造更好的轮胎上，我认为，如果你只是认为你有一大笔不断增长的资本，你就很难保证头脑的灵活性。你很难去试图找出什么是最好的运用你手中资本的下一步行动。所以我认为我们在这方面确实有真正的优势。但我认为——我认为那个家伙——我认为亚马逊也有一个真正的优势，数以亿计的顾客，能够非常高兴的得到他们想要的东西，并获得快速交付。人们总是想要以亚马逊购物的方式购物。如果我拥有一大堆购物中心，或者类似的东西，那将是——我会非常认真地思考 10 年或 20 年后它们会是什么样子。查理？

芒格：嗯，我想说的是，我们年轻时在零售业上失败得如此彻底，以至于我们在年老时很好地避免了最糟糕的麻烦。我认为，伯克希尔得到了互联网的帮助。互联网对政府雇员保险公司的帮助是巨大的。它为市场份额的大幅增长做出了巨大贡献。我们最大的零售商是如此强大，以至于他们——他们将是最后一批遇到亚马逊麻烦的人。

巴菲特：我没有从你那里得到那一美元， 诺曼， 实际上——在我给了你那个绝妙的建议之后。 （笑）

13、为可口可乐的糖健康担忧辩护

巴菲特：安德鲁？安德鲁·罗斯·索尔金：谢谢你，沃伦。很高兴今天见到你。在这个特定的话题上有很多问题，这个问题是一个特别尖锐的问题。沃伦，在过去的几年里，在这个会议上，你一直被问及可口可乐产品对健康的负面影响，你巧妙地回避了这个问题，告诉我们你个人喝了多少可乐。（笑声）据统计，你可能是个例外。根据塔夫茨大学的一项同行评议研究，苏打水和含糖饮料每年可能导致184,000名成年人死亡。 “研究发现，含糖饮料导致13.3 万人死于糖尿病，4.5 万人死于心血管疾病，6450人死于癌症。”另一位股东在关于可口可乐的文章中指出，你出于道德原因拒绝投资香烟业务，尽管你曾经说过，“这是一项完美的业务，因为它只花了一分钱，卖了一美元，它让人上瘾，而且有极好的品牌忠诚度。”“再一次，把你自己的饮料消费从等式中去掉，请直接解释为什么我们伯克希尔哈撒韦公司的股东应该为拥有可口可乐而感到自豪。”

巴菲特：是的，我认为人们混淆了——（掌声）——你知道，消耗的卡路里量。我的意思是，我碰巧选择每天从可口可乐中摄入大约 700 卡路里。 所以我身体的四分之一大概都是可口可乐。 （笑声）我不确定可乐在我身体的哪一部分，我也不确定我们是否想继续讨论这个问题。我认为，如果你认为糖， 一般来说， 是人类不应该拥有的东西——我认为平均每个人消耗大约 150 磅的干重糖和 125磅——我的意思是，你知道，它——可口可乐中的大部分卡路里都来自于糖。我选择每天从那些让我感觉良好的食物中获取 2600 或 2700 卡路里的热量。这是我唯一的测验，不过我母亲和我祖父都不认为这个测试很好。（笑）但是每天人们摄入超过 19 亿份 8 盎司的可口可乐饮料。你知道，现在他们的产品种类繁多。我的意思是，你有一些叫做可乐，健怡可乐，零度可乐之类的东西，但他们有成千上万的产品。19 亿。那是每年 6935 亿份 8 盎司的食物，这个数字没有错误，除非像今年是闰年的话。（笑声）这几乎相当于世界上 70 亿人每年人均食用 100 份 8 盎司的食物。这种情况从 1886 年就开始了。 如果有人说， 如果你每天摄入3500 卡路里左右， 而你消耗了2700 或 2800卡路里，虽然摄入的卡路里中，其中一些是可口可乐，但我觉得把任何特定的肥胖相关疾病归咎于你喝的可口可乐，这是非常荒谬的。我的意思是，你可以选择消耗的比你使用的多。我选择通过喝可乐并从中获得 700 卡路里， 而且我非常喜欢软糖， 花生糖。 我是一个非常、 非常、 非常快乐的人，我是认真的——如果你每天都快乐，你知道，虽然这可能很难衡量，但我认为你也会活得更长。所以可能有一个补偿因素。（掌声）我真的希望我有一个双胞胎来做对比，那个双胞胎一生都在吃西兰花，然后我们都消耗相同数量的卡路里。我知道我会更开心。我认为这种可能性相当大，我会活得更快乐。你知道，我认为可口可乐是一种了不起的产品。我的意思是，如果你每天消耗 3500 或4000 卡路里，过着正常的生活，就你的新陈代谢而言，你知道，你的身体在某个时候会出问题。但如果你坚持——我想如果你平衡了卡路里， 这样你就不会变得肥胖， 但我还没有看到证据让我相信，如果我突然改成喝水和西兰花， 我更有可能达到100 岁。 顺便说一句， 我的一个朋友， 阿杰·米勒 （Arjay Miller）， 一个了不起的人——出生在离这里大约 100 英里的西部——在内布拉斯加州谢尔比附近。他说，谢尔比的人口是 596 人，这一数字从未改变，因为每次有女孩生了孩子，就有男孩不得不离开小镇，这是一个非常稳定的数字。（笑声）但阿杰后来成为了福特汽车公司的总裁，在谢尔比附近的这个农场，他在今年 3 月 4 日度过了自己的 100 岁生日。所以我在 3 月 4 日去看阿杰过生日，阿杰告诉我， 美国有1 万名男性活到了 100 岁或以上， 有4.5 万名女性活到了 100 岁或以上。 所以我回来了，在网上查了一下——我去看了人口普查数据——果然，这就是比例。100 岁以上的男性大约有 1 万人，女性有 4.5 万人。所以，如果你真的想改善你的长寿前景，我的意思是，像我这样的人，你必须变性。（笑声）我的意思是——你达到 100 岁的可能性是其他人的 4.5 倍。这听起来像是人们发布的那些研究之一。各位，这只是一个事实问题。不过，我想我会让查理先来。 （笑声）查理，你有什么意见吗？

芒格：嗯——巴菲特：吃点软糖吧。

芒格：比起可乐，我更喜欢花生糖。我喝了很多健怡可乐，而且——我认为那些问这种问题的人总是犯一个可怕的错误，这真的是不可原谅的。他们只考虑坏处而不考虑好处。好吧，那真的很愚蠢。这就好比说，我们应该放弃通过航空公司的空中旅行，因为每年有100 人死于空难或什么的。那太疯狂了。这样做的好处值得冒险。如果每个人每天必须喝8 杯或 10 杯水才能维持生命，这是非常便宜和明智的，它改善了生活，给你的水增加一点额外的味道，一点刺激，一点卡路里，如果你想这样吃，这对人类有巨大的好处，也值得有一些缺点。我们几乎应该在社论中有一条法律——我听起来像唐纳德·特朗普——（笑声）——这些人不应该只说坏处却好处。这是不成熟和愚蠢的。 （掌声）

2016 年伯克希尔股东大会上午场（中）

14、可再生能源投资

巴菲特： 好的。格雷格沃伦。格雷格·沃伦： 沃伦，随着燃煤和天然气发电厂继续提供全国约三分之二的电力，而可再生能源占不到 10%，因此仍有很大的增长空间。在这一点上， 伯克希尔能源公司在这一领域投入了大量资金， 是美国最大的风能和太阳能生产商之一， 但可再生能源的发电量仍只占其总发电量的三分之一左右。正如你之前提到的，中美能源公司最近承诺再投资 36 亿美元用于风力发电，到 2020 年，该公司的风力发电量将提高到 85%。总体而言，该公司还承诺长期拥有约 300 亿美元的可再生能源。最近更新的风能和太阳能税收抵免使得这种投资在经济上更加可行， 应该为未来的投资扫清道路。淘汰燃煤电厂似乎是首要任务， 但天然气电厂也是化石燃料驱动的， 并受到能源价格波动的影响。伯克希尔能源公司的最终目标是将其 100% 的发电能力转换为可再生能源吗？这一努力的风险和回报是什么？毕竟，该公司是在一个受到高度监管的行业中运营的，在这个行业中，费率不仅需要考虑保持客户的使用成本较低， 同时作为一项公用事业， 需要有足够的回报。

巴菲特： 是的，我认为你所说的话中隐含的意思是，我们所做的任何决定 ——包括我们刚刚在电影中展示的 —— 任何关于新一代、新一代变化的决定 ——都必须通过通常所说的公共事业委员会，他们在几个州可能有不同的名称。但是， 公用事业行业在州一级受到压倒性的监管， 我们不能做出未经公共事业委员会批准的改变。我们遇到了更多的问题， 例如， 在我们西部的公用事业公司，太平洋公司引进可再生能源的时候，因为实际上，它是由六个州管理的 —— 我相信是六个州——如果我们引进一大堆可再生能源，他们不一定就成本和收益应该如何分配达成一致，我们必须遵循他们的指示。爱荷华州在鼓励方面做得很好 —— 我的意思是在各个层面 —— 我的意思是从消费者到州长，你能想到的所有人 ——他们都已经看到了好处。在爱荷华州，我们确实有一个主要的竞争对手，叫做 Alliant，但他们没有像我们一样追求可再生能源，所以我们的费率比他们低得多。而且，如果你看看他们的预测 —— 尽管他们的费率比我们现在的高得多 ——他们很可能需要在一年左右的时间内继续增加费率。随着我们最近的扩张，我们已经说过，我们最早在 2029 年之前不需要增加费率。（增加费率）最快也是在十三年后。因此，如果你有一项与你密切合作的法规，就会有很大的好处，但这是在州一级做出的决定。现在， 联邦政府通过生产税收抵免大力鼓励可再生能源的发展， 目前每千瓦时的税收抵免约为 2.3 美分。如果不是因为这些项目的建设得到了联邦政府的补贴， 我们就不会有可再生能源发电，因为减少太阳能排放或碳排放的好处是全球性的， 因此， 全体公民都应该参与补贴减少这些排放的成本，这被认为是恰当的。这鼓励了 ——事实上，这是允许的 ——爱荷华州也发生了这样的事情。但是， 可再生能源取代煤炭的程度将取决于政府的政策， 尽管如果你一路追踪，天然气也会产生大量的排放。我认为，到目前为止，我认为这在鼓励方面是相当明智的 —— 就减少税收而言，由整个社会承担成本，并将较少的二氧化碳排放到大气中。它们也广泛地 —— 你知道，当我们建造它的时候，它们不仅仅局限于爱荷华州的人民。这对世界来说是一种好处。我想你会看到持续的变化。它将因司法管辖区而异。我们希望 —— 我们有资本，我们有大量的税收，联邦税，在我们的综合回报中支付 —— 所以我们在利用大量投资方面处于特别有利的地位，而那些税收有限的公司无法处理这些投资。我想你会看到我们成为一个非常大的玩家。但政府政策将是主要的驱动力。查理？

芒格：是的， 我认为我们在转向可再生能源方面所做的远远超过了我们的份额，而且我们向公用事业客户收取的能源价格比其他人低得多。如果整个世界都像我们现在这样，世界将会变得更加美好。关于这个问题， 我要说的是， 我认为那些担心气候变化是地球的主要问题的人并不认同我的观点。我认为我们 —— 我喜欢所有这些向可再生能源的转变，但我有一个不同的理由。我想保存碳氢化合物，因为最终，我认为，我们将使用其中的每一滴作为化学原料。所以我加入了他们的阵营，但我有不同的理由。

巴菲特： 你会发现 —— 可能会发现 ——一件有趣的事情：内布拉斯加州在风力发电方面做得不多。在离我们所在地三英里 —— 两英里 ——的地方，就在河对岸，人们在康瑟尔布拉夫斯买电比在奥马哈更便宜。然而，奥马哈 —— 内布拉斯加州完全是一个公共电力州，所以没有股东必须有任何收益，其债券也是在免税的基础上发行的，但电力在河对岸相当便宜。而且，你知道，风不只是从密苏里河开始吹的。我的意思是，它经过内布拉斯加州，风可以被捕捉到。到目前为止，还没有。真正具有讽刺意味的是， 因为我们的电力在爱荷华州便宜得多， 你有这些像谷歌这样的巨大的服务器群。 这里已经成为这些耗电企业的技术天堂。 爱荷华州有一家又一家的工厂，一份又一份的工作，增加财产税 —— 我的意思是获得更多的财产税收入 ——这正在进行中 ——谷歌服务器可能离这里 7 或 8 英里。它位于爱荷华州， 因为我们有廉价的风力发电。它创造了就业机会。这太迷人了。内布拉斯加州以公共权力而自豪。 我想它起源于 30 年代， 当时乔治·诺里斯是一位非常有权势的参议员，它一直是一个自豪的来源。但最近，它也成为了成本的来源。

15、衍生品仍是“系统的危险”

股东：早上好， 巴菲特先生和芒格先生。 我叫亚当·伯格曼 （Adam Bergman）。我在弗吉尼亚海滩的斯特林资本公司工作。在你 2008 年致股东的信中，你说，衍生品是危险的…他们使得投资者几乎无法了解和分析我们最大的商业银行和投资银行。所以我的问题是： 你如何分析和评估像美银美林 （Bank of America MerrillLynch）这样的公司，以及伯克希尔投资的其他商业银行，相对于它们的重大衍生品风险敞口？谢谢。

巴菲特： 是的，衍生品确实使问题变得非常复杂。现在，他们正在转向抵押贷款，这很有帮助。但毫无疑问，如果你让我描述 A 的 B 的衍生头寸，例如，我会知道他们做了认真的工作，并努力进行适当的评估。但衍生品的巨大危险在于它是否存在不连续性。 如果没有不连续性， 你可能不会有太大的问题，假设他们按市值计价，并抵押，等等。但如果系统停止了一段时间 ——系统在 9/11 之后停止了三到四天。 它在第一次世界大战时停止了。他们关闭了纽约证券交易所好几个月。1987 年 10 月 19 日的第二天， 他们非常认真地讨论了关闭证券交易所的问题。有很多人想关闭它。在那个星期二的早上，它看起来就要停止了， 但它还在继续。但如果你有一个重大的网络，核，化学，生物，对国家的攻击 ——这肯定会在某个时候发生 +如果你有重大的中断，那么你会有很多问题，很多问题。但你也会 —— 当事情重新开始时 —— 你会发现，在你认为完全受到抵押品保护的东西中，可能存在巨大的缺口，以及诸如此类的东西，或净额结算安排，以及诸如此类的东西。所以我认为非常大的衍生品头寸是危险的。我们在通用再保险继承了一个规模不大的头寸， 在一个良性的市场中， 我们损失了大约 4 亿美元，但那只是在试图解除它的过程中，我们没有任何压力。所以我确实认为它继续对系统构成威胁。

芒格：顺便说一下，会计师们认为大型衍生品头寸价值不菲。他们只损失了几亿美元。

巴菲特： 是的，嗯。查理在所罗门公司的审计委员会找到了一份工作。我认为它被标错了 2000 万美元。事实上，我只是碰巧 ——我确实知道一个令人难以置信的错误标记位置 ——并不影响我们的任何操作 ——但它几乎让人难以理解该位置的标记方式。你只能得出这样的结论： 一些交易员在某种程度上影响了做标记的人， 或者自己做了标记，但愿不会如此，而且可能只是影响了某个人。或者他们知道的不够多。 其中一些事情变得非常复杂，很难评估。 这通常是利润最大的一种，所以当我们在所罗门时，他们对此非常热衷。它们可能非常难以标记。 就像我说的， 我知道一个错误的标记会让你大吃一惊。而且，你知道，审计人员，我不认为他们有能力控制这种行为。这非常有趣，因为现在实际上有四家大型审计公司， 很明显，他们审计的公司都有衍生品头寸，他们审计交易一方的公司 A，审计交易另一方的公司 B。在某些情况下，是同一个审计师。我可以向你保证， 有很多时候， 在检查这些数字方面，同一个合同在不同公司的数字会是显著不同的，这将是一个有趣的练习。衍生品仍很危险，而且数量庞大，而我们已经 —— 我们不会在抵押的基础上开展它们， 因为如果有一个不连续性发生，我不知道我们最终会怎么样， 我永远不会让我们处于这样一种境地。 我希望我们随时可以动用我们的钱， 并且让我睡得很好。所以我们不会大幅参与其中。 我们在一些衍生品合同上得到了一些， 并且到目前为止，我们已经赚了钱，同时，在十年或更长的时间里我们可以自由的使用这些钱， 这对我们来说非常有吸引力。 但这根本不会诱使我去做任何涉及抵押品的衍生品交易，特别是当不需要抵押品的时候。它仍然是系统中潜在的定时炸弹。任何存在不连续性的地方 ——基本上这意味着关闭和停止交易市场的运作 ——任何可能存在不连续性的地方，都可能是市场中真正的毒药。几年前， 科威特在股票购买结算方面采用了一种非常延迟的制度， 因此他们不必在六个月左右的时间内进行结算。 这导致了各种各样的问题， 因为， 你知道，你从某人那里得到了六个月的借据， 如果你得到了无数的借据， 那么很多麻烦就会随之而来。所以我同意你的谨慎。 我一点也不担心我们对美国银行的投资， 也不担心我们对富国银行的投资， 我们对富国银行的投资现在是优先股， 但我们很可能会对它行使认股权证。另一方面，世界上有大量的银行。如果你拿世界上最大的 50 家银行来说，我们甚至不会想参与其中的 45 家。你不这么认为吗，查理？

芒格：嗯， 我们处于一个尴尬的境地， 我认为我们可能会从衍生品中赚到大约200 亿美元，而仅仅是你和阿吉特·杰恩（Ajit Jain）几年前做的那几份合约。尽管如此， 我们与银行不同。如果这些衍生品对我们来说是非法的，我们会更喜欢它。这对我们的国家会更好。

16、尽管利率很低，浮存金仍然“有用”

巴菲特： 卡罗尔？卡罗尔·卢米斯： 这个问题与沃伦今天早些时候的简短发言有关。这个问题来自林恩·帕尔默（Lynn Palmer），她刚刚在德克萨斯州休斯顿的一所高中读完一年级。“我的问题，”她说， “是关于伯克希尔旗下保险公司产生的浮存金。巴菲特在 2015 年的年度致股东信中说， 伯克希尔拥有的大量浮存金使该公司能够大幅增加投资收入。”但当利率下降时会发生什么呢？如果美国像欧元区和日本那样实施负利率， 伯克希尔会受到怎样的影响？

巴菲特： 是的，我们的一些浮存金实际上存在于欧洲，那里的高等级、短期和中期 ——甚至中期债券都存在负利率的问题，显然任何降低资金价值的事情都会影响伯克希尔，因为我们总是会有很多钱。我们 ——因为我们有如此多的资本，如此多的盈利能力来源，我们有能力，相当恰当地使用我们的浮存金 ——以大多数保险公司无法想象的方式。所以我们可以找到事情做，但有时我们 ——我们现在有 500 多亿美元的短期政府证券，我们很可能会在 6 月初再得到 83 亿美元，当我们的卡夫亨氏优先股被调用时，所以我们很快就会再次回到 600 多亿美元。所以我们有 600 亿美元的回报率在 0.25%。好吧， 0.25% 和负 0.25% 之间的差别，你知道，并不是那么大。我的意思是，以 0.25% 的比例拿出 6000 万美元和以负利率拿出 6000 万美元几乎一样痛苦。对保险公司来说，现在的浮存金不像 10 年前或 15 年前那么值钱了。 在伯克希尔也是如此。 我认为它对我们的价值要比典型的保险公司大得多， 因为我认为我们有更广泛的选择来处理它。但毫无疑问， 现在有很多钱并不只是保险公司的问题。 这对退休人员来说是个问题。对于那些坚持固定美元投资的人来说， 这是一个问题，他们发现他们现在的收入很少，或者，你知道，在欧洲，可能是负利率。而这在 15 年前根本不在他们的考虑范围内。然而，我们喜欢增加浮存金的想法。我的意思是，随着时间的推移，钱对我们非常有用。即使在目前的条件下， 它对我们今天也是有用的， 而且很可能在未来对我们也非常有用。它显示为负债，但实际上是一笔巨大的资产。查理？

芒格： 我没有什么要补充的。

巴菲特： 他现在正全速前进。（笑声）

17、尽管煤炭发货量下降，但我们仍然热爱 BNSF

巴菲特： 乔纳森？

芒格： 我们听不到你说话。乔纳森·勃兰特： 测试。目前，铁路行业似乎正受到经济中一些最薄弱环节的影响，煤炭、石油、沙子和金属的产量都出现了不同程度的下降。即使是通常作为稳定增长来源的多式联运，最近也相对疲软。有多少疲软是周期性的，有多少是长期的？在过去的 15 个月里，另一家西部铁路公司的市值下降了 30% ——35%——因为对未来增长的预测下降了。在同一时期， 你对BNSF 内在价值的估计是否有实质性的下降， 或者你对 BNSF不可替代的网络价值的看法是否没有受到这些短期波动的影响？

巴菲特： 嗯，我想 ——当然是煤炭的下降 ——这是一种非常重要的商品 ——它大约占收入的 20% ——这是长期的。现在， 还有其他因素可能会导致这条下降线摇摆不定。 我们度过了一个非常温和的冬天，我们进入冬季时，公用事业公司运送了大量的煤炭。具有讽刺意味的是， 部分原因是我们前一年的服务很差， 他们的煤炭供应不足，所以他们通过引进比他们需要的更多的煤炭来弥补， 只是为了赶上旺季。 由于气候温和， 冬季用电情况不佳。因此，在这一点上，他们手头上的煤炭比他们想要的要多得多。所以他们不仅仅是 —— 他们试图订购他们将要使用的东西，这有一点影响。但可以肯定的是，煤炭价格的下跌是长期的。在收入的 20%，这是一个重要的因素。但是 ——这是真的，市场在一两年前普遍对铁路股票非常感兴趣，所以他们卖了很多。现在人们已经看到汽车装载量下降，收益下降，在一些地方，股票估值已经下降。我们没有 ——我们喜欢我们拥有 BNSF 的事实。我们认为我们以一个有吸引力的价格买下了它。我们希望能以这个价格买到第二件和它一模一样的东西。我们马上就做。我们甚至可能会多付一点钱。但我们不会根据股市估值来提高或降低我们全资拥有的业务。显然， 股市估值是我们考虑的一个因素， 但我们不会将我们的全资企业按市值计价， 因为我们知道我们将永远持有它们。 我们认为 BNSF 是一个非常好的企业，可以永远持有。但是它会损失煤炭量， 你知道， 在其他地区可能会损失， 但在其他地区会增加。这是一笔极好的、 有价值的资产，它今年会学到很多钱，但它赚的钱不会像去年那么多。查理？

芒格： 我没有什么要补充的。

18、不要羡慕人们从冒险行为中赚钱

股东： 嗨，沃伦。嗨，沃伦和查理。很高兴见到你。我是洛杉矶 Taulguard投资公司的科拉（Cora）和陈丹（Dan Chen）。这个年会让我想起了霍格沃茨的魔法世界， 哈利波特的魔法世界。 这个竞技场是我们的霍格沃茨。沃伦，你是我们的校长，也是邓布利多教授。（笑声）

巴菲特： 我没有读过《哈利·波特》，但我会把它当作一种赞美。（笑声）

股东： 查理是我们的校长斯内普，直接，正直。长期、集中、价值投资的魔力是真实的，但就像哈利波特一样，世界上的其他人不相信我们的存在。你给我的信改变了我的生活。你的“秘密百万富翁俱乐部” 改变了我孩子的生活。他们去上课，谈论投资。我的问题是给我今天在家观看的孩子们和观众中的孩子们的。当他们每天在媒体上看到一生中从未赚过一分钱的公司上市时， 他们应该如何看待股票？它们资产质量很差，也有很多非常短期的交易。周期越来越短。他们应该如何看待股票，你对他们有什么建议？最后，科拉和我想亲自感谢你，并亲自与你握手。我要重复我去年说过的话：感谢你们播下种子，让我们这一代坐在阴凉处，让我的孩子们这一代坐在“秘密百万富翁俱乐部”的阴凉处。我真的走在巨人中间。谢谢。

巴菲特： 你介意把整件事重复一遍吗？（笑声）在“秘密百万富翁俱乐部”中，我们要高度赞扬安迪·海沃德。我知道它帮助了——成千上万的孩子和安迪 ——这是安迪的主意 ——它变得越来越强大。让孩子们在处理金钱、 建立友谊方面学到好的东西， 并表现得像个更好的公民，这是一个伟大的目标，而安迪让他们很容易做到这一点。所以，我代表他接受你的意见。你真的不必担心，你知道，在 IPO 中发生了什么，或者人们在赚钱。每天都有人中彩票，但根本没有理由对你产生这种影响。你不应该嫉妒它。我的意思是，你知道，如果他们想做一些在数学上不合理的事情， 他们中的一个人偶尔会走运，他们让一个人上电视，赚了一百万，你知道，这没什么可担心的。你所要做的就是找出什么是有意义的。 当你购买一只股票时， 你会让自己处于一种你正在购买一家企业的心理状态， 如果你五年不看它的报价， 那也没关系。你不会每天、每周或每月都在你的农场上得到报价。 如果你有自己的公寓，你不会在你的公寓里得到它。 如果你拥有麦当劳的特许经营权， 你不会每天都得到报价。你知道，你想把你的股票看作是企业， 并把它们的表现看作是企业。想想你为他们付了多少钱，就像你考虑收购一家企业一样。让世界其他国家走自己的路。 你不想进入一个愚蠢的游戏， 只是因为它是可用的。在休息时间，我会再多说一些。但有了这些，我会把它交给查理。

芒格：是的， 我认为你的孩子们在股票和债券交易中寻找他们可以信任的人是正确的。不幸的是， 他们多半会以传统的方式失败。所以他们有一个困难的问题。 如果你只听长辈的话，他们会对你撒谎，传播很多愚蠢的事情。

巴菲特： 但他们确实有一个简单的问题，从某种意义上说， 美国企业作为一个整体，随着时间的推移将会做得很好。所以他们唯一能做的就是 ——

芒格： 但不是股票经纪人的普通客户。

巴菲特： 好的，我们稍后会讲到。（笑）股票经纪人会做得很好。那个 ——（笑声）

芒格： 是的，这是事实。

巴菲特： 但是，他们不必这样做，我们可以谈谈 —— 我宁愿稍后再谈这个问题。正如查理所说，很多问题都是由嫉妒引起的。你不想嫉妒那些中了彩票的人，或者购买了上涨的 IPO 的人。你必须弄清楚什么是有意义的，然后走自己的路。

19、内华达州的公用事业客户不应该补贴太阳能

巴菲特： 贝基？贝基·奎克： 这个问题来自新加坡一位名叫丽莎·康乐（LisaKang Le）的股东。这与内华达能源公司在内华达州的太阳能问题有关。这位董事长能否帮助他的有环保意识的股东理解， 为什么内华达能源公司 （NV Energy）游说内华达州出台新规定，禁止家庭使用太阳能？有没有我们还没听说的好理由？董事长或副董事长能否就伯克希尔未来的投资是否需要实施环境、 社会和治理政策分享他们的观点？“据我所知， 伯克希尔哈撒韦公司通常让基础运营公司和首席执行官自主管理自己的政策，但伯克希尔董事会是否应该影响未来更好的环境保护政策？”

巴菲特： 内华达州和其他地方的公用事业、定价政策和所有事情， 都是由公用事业委员会决定的。所以，我相信，有三个委员来决定什么是适当的。内华达州的情况是，就屋顶电力而言， 在过去的几年里，如果你在屋顶上有一个太阳能项目， 你可以把你产生的多余电力卖回给电网， 价格远远高于我们作为公用事业公司在其他地方购买的价格。所以，你可以把它卖回去，我们会说，大约 10 美分一度电。大约 17,000 人——也许现在更多 ——大约 17,000 人安装了屋顶装置。现在他们得到了税收抵免 ——其中有联邦信贷参与，但这些电力通常被卖给其他人。所以他们得到了联邦政府的补贴， 这鼓励了太阳能发电， 就像它鼓励我们做太阳能发电和风能发电一样。但是，拥有这 17000 个屋顶装置的人以大约每千瓦时 10 美分的价格卖回给电网， 我们可以购买或生产， 但也可以以3.5 美分左右的价格在其他地方购买。因此， 我们 99% 的消费者被要求补贴 1%拥有太阳能装置的人， 向他们支付相当高的价格 ——基本上是市场价格的三倍 ——我们可以购买电力出售给 99%的人。所以这只是一个问题，你是否希望 99% 的人补贴 1%的人。内华达州的公共事业委员会， 他们最初允许这种少量的屋顶太阳能发电作为一种实验，大约有 10 美分的折扣。他们决定，他们不认为 99%的人应该补贴 1%的人。毫无疑问，太阳能要想像风能一样具有竞争力，就需要补贴。例如，它的成本还没有达到与天然气竞争的水平。如果你想鼓励人们使用可再生能源，那么谁来支付补贴就是一个真正的问题。一般来说， 联邦政府是通过税收补贴来实现的， 这意味着全国的纳税人都在补贴它。内华达州的公共事业委员会决定，在看到这个实验后，他们认为 100 万——远远超过 100 万——客户以补贴 17000 人的价格购买电力是不对的， 因此提高了这 100 万人的电价。你知道，在未来很长一段时间内，谁来补贴可再生能源，补贴多少，将是一个政治问题。我个人认为， 如果社会是从减少温室气体排放中受益的一方， 那么社会就应该买单。我不认为坐在内华达州某个地方的房子里的人， 我们称之为拉斯维加斯， 但它可能是其他城市， 因为我们服务于内华达州的大部分地区， 应该为他们的邻居领取补贴，公共事业委员会同意这一点。我想我们这里有格雷格·阿贝尔，他是伯克希尔·哈撒韦能源公司中美能源公司的子公司。格雷格，你还有什么要补充的吗？我们能把聚光灯打下来吗？这不是现场直播。格雷格·阿贝尔： 我想现在开始了。所以，像往常一样，沃伦，你总结得非常好。当我们想到内华达州时，它和你描述的完全一样。我只想补充几点。第一：正如你之前提到的，我们绝对支持可再生能源。所以我们从太阳能的基本概念开始。但是，正如你所强调的，我们希望以市场价格购买可再生能源，而不是以 1%的客户将从中受益而损害其他 99%的客户的高额补贴价格购买。这又回到了最基本的问题上： 如果你在内华达州找一个买不起屋顶公寓的工薪家庭，你问他，“你想补贴你的邻居吗，那 1%？”答案显然是否定的。同时， 我们绝对致力于内华达州利用可再生资源， 并为我们的团队所做的一切感到自豪。到 2019 年，我们将淘汰或淘汰 76%的燃煤机组，代之以太阳能。所以我们正走在一条伟大的道路上。谢谢。（掌声）我们只是要鼓励我们的团队。 显然是在国家的领导下， 我们将走上一条伟大的道路。谢谢。

巴菲特： 是的，如果放映员把第 7 张幻灯片放上去，它会让你看到当时的情况。这包括我们所有的伯克希尔哈撒韦能源业务， 你可以看到， 在 20 年的时间里，我们将减少 57% 的温室气体排放。你不会想要明天 100% 的降价。相信我，全国的灯都会熄灭。但它的发展速度很快。但是，你要确保你公平地对待参与其中的人，因为有人支付发电的成本。我确实认为，如果你正在做一件有益于地球的事情 —— 这很重要 ——但你要对成本进行评估，而不是对某个在工作中入不敷出的人进行评估。显然， 如果你在内华达州有超过一百万的客户， 他们中的很多人都在苦苦挣扎。他们中的很多人也很顺利。 但在我看来， 他们并不是那些能够资助那些能够负担得起安装太阳能装置的人。

20、我们不会根据大宗商品价格预测进行买卖克里夫·加兰特： 在过去的一年里，我们了解到 ——也许是我了解到 ——伯克希尔的业绩受石油市场的影响比我之前所理解的更大。 铁路公司和伯克希尔部分制造业务的收入受到了负面影响。 可以说， 低油价损害了政府雇员保险公司的损失率。然而， 在这一年里， 伯克希尔投资了 Phillips 66、Kinder Morgan， 甚至PCP的收入也与石油和天然气行业有关。我知道伯克希尔不会押注石油这样的大宗商品， 但伯克希尔是在对石油的长期前景发表声明吗？

巴菲特： 发表什么声明？克里夫·加兰特： 石油。

巴菲特： 价格？石油的价格？克里夫·加兰特： 是的。

巴菲特： 不。我们根本不知道石油的长期价格是多少，而且总有更好的系统可用。如你所知， 你可以购买一年后、 两年后或三年后交货的石油。我们确实做过一次，查理，不是吗？几年前。

芒格： 兑现得也太快了。

巴菲特： 是的。我们赚了钱，但我们本可以赚更多的钱。我们认为我们无法预测大宗商品价格。我们不对冲可可或糖（听不清）。我们提前购买巧克力涂层或类似的东西。但基本上， 我们不是两个认为我们可以预测大豆、玉米、石油或其他任何东西价格的人。所以，你在我们的投资交易中看到的任何东西 —— 你提到的一些证券是托德或泰德买的，还有一个是我买的 —— 但他们和我都没有根据商品价格预测进行买卖。我们不知道该怎么做。当我们做出这些决定时，我们会考虑其他事情。查理？

芒格： 我比你还无知。

巴菲特： 那将是难以超越的。（笑）不错。我想这是我第一次听到他这么说。听起来很不错。（笑声）

21、不要期待高等教育的效率

股东： 嗨，沃伦。嗨，查理。

巴菲特： 嗨。

股东： 我是肯·马丁（Ken Martin）。我是达特茅斯大学塔克商学院的 MBA学生。我的问题是关于大学学费和学生债务余额上升的问题。过去， 著名的慈善家创办的机构现在是我国著名的研究型大学。 为什么在当今的慈善捐赠中， 建立新学院的问题没有占到更大的比重？难道高等教育的新供给不会至少是解决这一问题的一部分吗？

巴菲特： 查理，你想解决这个问题吗？你比我更专业。

芒格： 是的。我认为，如果你期望美国高等教育有很高的效率 ——金融效率，那你就是在望风兴叹。（笑声和掌声）

巴菲特： 嗯。我认为他也在谈论更多的慈善事业。我说的对吗？想听听查理怎么说吗？

股东： 是的，没错。

芒格： 问题是什么来着？

巴菲特： 问题是 —— 也许 —— 相对于成本，是否应该投入更多的资金到慈善事业。但是 ——

芒格： 在这个领域，我比沃伦做得更多 ——我经常感到失望，但是 ——（笑）垄断和官僚主义在任何地方都会产生有害的影响，大学也不能幸免。但当然，它们是文明的荣耀，如果人们想为它投入更多，我完全赞成。

巴菲特： 是的，你知道，你可以选择非常好的公立学校 —— 我们在这个国家的教育上花了很多钱。你知道，如果你从幼儿园到 12 岁，在这个国家，人们谈论福利。他们说这太可怕了，我们有这么多社保和其他福利。我们为年轻人提供了福利。我们每年花费 6000 亿美元在公立学校教育 5000万的孩子，从幼儿园到 12 年级，想想这是什么程度的福利。似乎从来没有人提起这件事。但这是一个巨大的 ——我相信这一点，很明显，但是 ——你知道，一般来说，我认为在一个富裕的社会里，处于工作年龄的人对年轻人和老年人都有义务。基于我们花费的金额， 如果我们的学校系统有问题， 那不是因为我们的学费太便宜。 还有其他问题。 就我们投入的资金而言， 我们已经达到了这个水平。 （掌声）但我是一所大学的受托人， 见证了捐赠基金从 800 万美元增长到 10 亿美元以上。我没看到学费降下来。我没有看到学生人数增加。

芒格： 什么都没涨，除了教授们的薪水。

巴菲特： 是的。从 800 万到 10 亿。我的意思是 ——非常，非常体面的人经营着这个地方。但当你读到大型学校的捐赠数字时， 你知道， 其中一些学校的捐赠数字确实很大， 管理捐赠基金的人的主要目标是让捐赠基金变得更大。 永远都是这样。这就是人类的运作方式。你对此还有什么意见吗，查理？你见得多了。

芒格： 目前我已经树立了所有我能树立的敌人。

巴菲特： 好的。（笑声）这在过去从来没有让他慢下来。（笑声）

2016 年伯克希尔股东大会上午场（下）

22、如果特朗普或克林顿获胜，伯克希尔将“表现良好”

巴菲特： 安德鲁。安德鲁·罗斯·索尔金： 谢谢你，沃伦。这是一位要求匿名的股东说的。如果唐纳德·特朗普（DonaldTrump）成为美国总统，并认识到你对他的公开批评和对希拉里·克林顿（Hillary Clinton）的公开支持，你对伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的业务组合有什么具体的风险、监管、政策或其他方面的预见？

巴菲特： 这不是主要问题。（笑声和掌声）好吧。你知道，政府在我们的业务和所有业务中都是一个非常重要的因素。我的意思是， 存在非常广泛的政策，几乎影响到每个人，有时也会有一些非常具体的政策。但是，我预测，如果唐纳德·特朗普或希拉里·克林顿成为总统，我认为伯克希尔将继续表现良好。查理？

芒格： 我害怕进入这个领域。（笑声）

巴菲特： 我的意思是，我们一直在价格管制下运作。多年来，我们的收入一直要缴纳 52% 的联邦税。甚至更高 ——我的意思是，他们在其他时候更高 —— 但你知道，我们已经制定了法规，最终，这个国家的商业在几百年里做得非常好，它适应了社会，社会也适应了商业。这是一个非常吸引人的做生意的地方。 想象一下， 在一个几乎零利率的世界里，你知道，美国企业在有形资本上获得了惊人的回报。 我的意思是， 这些都是企业实际使用的资产。这些数字令人震惊。而且，你知道，那些把钱放在储蓄账户或类似账户的人会被毁掉。但是企业的所有者， 如果你看一下有形资产净值的回报， 就会发现他们并没有遭受损失，而拥有固定收益的人则遭受了巨大的损失。而且，你知道，现在农产品价格下降了。在过去的几年里，农民的收入下降了很多。但商业已经成功地解决了自己的问题。 有一个很好的理由， 因为它对我们的市场经济做出了贡献，并且一直是它的引擎，它的产出是惊人的，这是 100 年前任何人都想象不到的。在我的一生中， 美国的实际人均 GDP 增长了六倍。 你能想象这样一个社会吗？在一个人的一生中，总体而言，人们的实际产出是他们开始时的六倍。你知道，这个系统在总产出方面运行得很好。在我看来，就产出的分配而言，有时可能会非常不足。但是，它会继续工作。你不用担心这个。20 年后， 美国的实际人均产出将比现在高得多。 50 年后， 这个数字将会更大。而且质量会变得更好。任何总统候选人或总统都不会结束这一切。他们可以用好的或坏的方式塑造它，但他们不能结束它。现在，查理，请在这里给一些悲观的东西来平衡我的乐观。

芒格： 不，我想说一些乐观的事情。我认为 GDP 数字大大低估了我们的制度给我们的公民带来的真正优势。它低估了许多巨大的成就， 因为它们没有以经济学家可以轻松处理的方式正确地转化为金钱。但上个世纪的实际成就，比 GDP 数字所显示的要高得多，而且 GDP 数字是好的。我认为未来不一定会像过去一样美好。但这也不一定。

巴菲特： 至少以我的经验来看，你不会遇到这样的人说： “如果我拥有同样的天赋，我会希望我生活在 50 年前。”那可是早出生 50 年啊。但大多数美国公众认为，与他们出生时相比，现在是一个更糟糕的出生时间。他们认为他们的孩子不会像他们一样过得好 —— 他们错了。我的意思是，想想你现在的生活与 20 年前相比有多大的不同，就你花时间做的事情而言。现在，很多人可能会谴责它，但你正在做出自由的选择，这在 20 年前是不可能的，你正在朝着不同的方向做出选择 ——我还在用固定电话，而你们已经走在我前面了。（笑）。

23、伯灵顿北方圣达菲铁路公司首席执行官认为近期不会出现铁路合并

巴菲特： 好的。葛雷格？格雷格 · 沃伦：沃伦。去年年底，我们看到加拿大太平洋公司（Canadian Pacific）对诺福克南方公司（Norfolk Southern）发起了敌意收购，这一合并将把加拿大第二大航空公司与美国东部最大的两家铁路公司之一联系在一起。尽管美国地面运输委员会（U.S.SurfaceTransportation Board）还没有开始正式的评估程序， 但这一举措不仅在诺福克南方铁路公司（NorfolkSouthern），而且在联邦和州的立法者、托运人和其他铁路运营商那里都引起了很大程度的负面反应。加拿大太平洋公司最终做出了让步。回顾 1999 年， 当运输委员会阻止了 BNSF 和加拿大国家铁路公司之间的拟议合并时，态度是铁路公司之间的任何额外合并都必须增加竞争。你觉得他们这么说是什么意思？如果有人相信西部两大铁路之一与东部两大铁路之一的连接不会改变目前的格局， 即大多数托运人在该地区运营的大型铁路中只有两个选择， 并且实际上可以产生效率和成本节约， 并将其传递给客户，那么像 BNSF 与诺福克南方或 CSX 这样的组合怎么会不能满足他们的目标呢？

巴菲特： 我——我想现在有 ——马特·罗斯，他在吗？他可能会回答这个问题——比我回答得更好。当然。他能比我更好地回答所有的问题。马特来了。马特·罗斯： 是的。所以，这种说法实际上是对的。早在 1999 年，我们与加拿大国民银行（Canadian National）合并失败。我们的监管机构，一个叫做 STB 的小团体，制定了新的规则，他们所说的是，下一次合并的公共试金石必须有所不同。而且，在那个时候，我们真的不认为大型合并是可能的。因此，当加拿大太平洋公司宣布合并诺福克南方公司时， 当我们想到我们的四个选区时， 这四个选区是我们的客户、劳工团体、我们所服务的社区和股东，当然，我们的股东是BRK，我们没有看到股东以外的人对这些合并的最后一轮有任何兴趣。所以我们的立场只是说， 如果航运界的其他人认为我们应该看到最后一轮， 那很好，我们会参与，但我们现在没有看到它发生。我们确实相信，当最后一轮发生时，将为托运人和社区带来更大的效率， 但现在我们还没有看到动态到位。那么，这些动力是什么？随着这个国家的人口继续增长，从我们今天的 3.15亿人，到 3.2 亿、3.3 亿或 3.5 亿人，交通将变得更加稀缺，铁路将需要做更多的运行。那就是我们认为下一轮谈判将会发生的时候。

24、伯克希尔对富国银行的投资银行业务漠不关心

股东： 嗨，我叫迈克尔·莫齐亚（Michael Mozia）。我来自纽约布鲁克林，我将在秋季进入沃顿商学院。在最近接受彭博市场 （Bloomber gMarkets） 采访时， 杰米 · 戴蒙 （Jamie Dimon）为银行在金融市场中扮演的角色进行了辩护，他说：“银行不是市场全部。市场是非道德的……银行是当中的一员。”但银行，也就是投资银行，一直在苦苦挣扎， 因为监管机构青睐基于市场的解决方案，而事实证明，投资银行努力建立的许多关系并不那么有利可图， 特别是与支持它们的不断增长的固定成本相比。由于涉及到我们的有价证券投资组合， 您对投资银行部分有何看法， 特别是在富国银行进入这一领域的情况下？如果成本基础更高， 你会有不同的感觉吗？沃伦，查理，非常感谢你们每年都这样做。

巴菲特： 谢谢。查理，我不完全明白他的问题，他是想知道是否觉得投资银行公司处于不利地位？

芒格： 嗯，他基本上是，我们对 ——杰米说 ——

股东： 你对此有什么感觉？

芒格： 你不能像以前那样从关系中赚那么多钱了，而且它变得越来越难等等。

巴菲特： 是的。好吧，自 2008 年 9 月以来，公共政策一直在以各种方式加强对银行的资本要求，但它是专门设计来使大型银行 —— 非常大的银行 —— 相对于小银行而言盈利更少。你可以通过增加资本要求来做到这一点。 你可以通过资本要求完全改变银行业的数学和吸引力。显然，如果你说每家银行都必须拥有 100% 的权益金去做生意， 那这将是一项可怕的业务。 而你不可能在这样的资本充足率上赚到任何可观的钱。如果你让人们在 1%的资本充足率下运作，他们可以赚很多钱，他们会给系统带来各种各样的麻烦。因此，自 2009 年以来，这些规则主要通过资本要求向大型银行倾斜。这只是意味着股本回报率下降， 但在此之前， 股本回报率非常高。 所以这没有把它变成一个糟糕的行业，但这把它变成了一个比以前更没有吸引力的行业。而且， 一些投资银行仍然以银行控股公司的形式运营， 他们也受到了这些资本要求的影响。我不确定我是否百分之百地回答了你的问题，所以我邀请你给我一个后续问题，如果你愿意的话。

股东： 在有价证券投资组合中，您对投资银行公司的投资前景是否感到乐观，尤其是在富国银行进入该业务的情况下？

巴菲特： 嗯，富国银行主要通过美联银行（Wachovia）进入投资银行领域。这并不是无关紧要的。但我们对富国银行的持股非常多 —— 这是我们最大的单一可销售证券 —— 我不算卡夫亨氏， 它的规模也差不多， 因为在这种情况下， 我们处于控制地位 ——这是我们在富国银行最大的非控制地位。那是故意的。 与其他证券相比， 我非常喜欢它。 不是因为它有最大的上升空间，而是我觉得， 考虑到上升空间和下降空间，它 ——

芒格： 富国银行吸引你的不是投资银行业务。这是一般的银行业 ——

巴菲特： 是的。这没什么大不了的，这也不是吸引我们的地方。我们认为富国银行是一家运营良好的银行。 但是， 我们没有做出任何购买额外股份的决定，因为收购美联银行（Wachovia）后，他们将更多地从事投资银行业务。他们有很多收入来源。他们有一个巨大的非常廉价的资金基础，但不幸的是，他们现在在另一边以非常低的利率把钱取出来。 但是， 价差最终可能会发挥其优势。我们认为这是一家运营良好的银行。投资银行业务 —— 查理和我可能受到了我们短期经营一家银行的经验的影响——这不是我们大量投资的业务。很明显，我们对高盛进行了重大投资，我们继续持有 2008 年投资时获得的认股权证所产生的股份。但我想我不记得我们在很长一段时间内进行过投资银行购买 —— 一种涉及投资银行的有价证券。你能吗，查理？

芒格： 不，我认为，一般来说，我们更害怕这种类型，而不是喜欢它。

25、激进投资者“非常、非常不可能”拆分伯克希尔

巴菲特： 卡罗尔？卡罗尔·卢米斯： 在《亲爱的主席》（Dear Chairman）一书的结束语中，作者认为， “伟大投资者一生的工作不可避免地被重新投入到工业综合体中，而他们的成就却很少得到承认。 ” 这本书是你在今年的年度信中推荐的一本新书。他接着指出， 如果伯克希尔哈撒韦的股价相对于内在价值的折让过大， 该公司最终将成为维权投资者的目标。你是否同意这一评估？你是否考虑过建立企业防御机制， 以防止未来几代激进分子试图拆分伯克希尔哈撒韦公司？

巴菲特： 是的，我过去比现在更担心这个问题。在一定程度上，规模是一个因素。我认为更重要的因素是， 伯克希尔将始终处于回购大量股票的位置， 只要它愿意以接近内在价值的价格（这是应该的）购买这些股票， 就不应该有太大的利润空间， 因为任何人都可能认为分拆会赚很多钱。拆分它会损失金钱，就我们的损失而言 ——会失去某些优势。如果没有伯克希尔作为母公司， 中美能源不可能在可再生能源领域取得今天的成就。我的意思是，如果它被分开，它的价值 —— 部分的价值 ——将低于整体。还有其他的例子 ——我可以在其他情况下给你一些重要的例子。所以，我不认为会有对任何人都有吸引力的分拆价值。除此之外， 我认为这所涉及的数字将是惊人的， 我认为我们的股东基础认识到伯克希尔业务及其文化的优势 ——所以我认为这是非常、非常不可能的。但在商业史上曾有过这样的时期， 股票的售价 —— 几乎所有股票的售价 ——都大大低于你所说的内在价值。有趣的是，那里几乎没有什么资本运作。在 1974 年期间， 1973 年和 1974 年，你知道，有一些公司 ——非常好的公司——其中之一是汤姆·墨菲经营的大都会公司，它的售价远远低于其价值。但维权投资者并没有出现。因此，在某种程度上，当折扣很大时，钱反而是很难获得的。这对我来说不是什么大问题。实际上， 在我自己的情况下， 由于我的股票在我死后将被分配给慈善机构的方式， 我的遗产很可能在几年内， 将成为伯克希尔最大的股东，就投票而言，即使有这样的分配政策。所以我—— 这不是我现在担心的事情。我曾经担心过它，但现在它不是一个因素。查理？

芒格：我认为我们在这个问题上几乎没有任何担忧， 而其他大多数人有很多完全合理的担忧，我认为这对我们有帮助。因此，我乐观地期待着这个问题。

巴菲特： 查理，你想解释一下它是如何帮助我们的吗？

芒格：嗯， 如果你被你认为是邪恶和具有破坏性的人攻击， 你想要一个强大的盟友，你会选择多少人来取代伯克希尔？

巴菲特： 我的名字是沃伦·巴菲特，我赞同这条消息。（笑声）

26、对“纯”租赁业务不感兴趣

巴菲特： 乔纳森？乔纳森·勃兰特： 租赁业务已悄然成为伯克希尔收益的重要贡献者，其几个租赁部门的税前年收入合计约为 10 亿美元。你能谈谈伯克希尔在集装箱、起重机、 家具、 油罐车和轨道车等各种租赁业务中的竞争优势吗？您是否有兴趣进入其他租赁业务， 例如飞机或商用汽车车队？尤其是飞机租赁公司，似乎以合理的价格出售，而且经常可以买到。

巴菲特：是的。 嗯， 我们在Xtra 有一个非常好的卡车租赁业务， 我们在 Union Tank Car 和 Procor 有一个很好的，主要是油罐车租赁业务。当我们最近收购通用电气车队时，我们把规模扩大了 10 亿美元。租赁，一般来说，并不是一种我们必须带一些东西到派对上的东西。在 Xtra，这不仅仅是每个月给人们一辆拖车和一张支票。这带来了重要的服务优势。但纯粹的租赁 ——租赁新车，这是一项巨大的业务 —— 对我们来说并没有那么大的吸引力。银行比我们有优势，因为他们现在的资金成本很低。它并不像看起来那么低，但我认为富国银行， 我认为最后的数字是， 你知道， 比我们低大约 10 个基点。当有人拥有一万亿美元左右的租赁需求，而他们为此支付了额外 10 个基点，在这种情况下，我觉得伯克希尔不是很有竞争力。因此， 当我们有其他资金成本较低的人时， 纯粹的货币型租赁对我们来说并不是一项有吸引力的业务。我是说，这时候竞争对手更有优势。我们已经得到了 —— 轨道车租赁涉及的不仅仅是金融交易。我的意思是，我们在维修领域有大量的活动，这些汽车需要维修，我们的拖车业务也是如此。但你不会看到我们进入 —— 我对飞机租赁一点也不感兴趣。我们已经研究过很多次了，在各种飞机租赁公司提供给我们的服务中。这是一个可怕的行业。近年来，一些人在这方面做得很好，他们用短期资金为长期资产融资，这些资产有很大的残值风险（residual risks），所以这不适合我们。查理？

芒格： 我认为你说得很好。我们现在的处境很好，但我们 —— 我不认为我们有巨大的机会。

27、“我们并不是要摧毁竞争对手”

股东： 早上好，沃伦和查理。我是来自菲律宾的 Vandemere Se。沃伦，我和我的妻子两天前把原画送到了你的办公室，希望你能喜欢。

巴菲特： 谢谢。

股东：今天伯克希尔的规模确保了它面临着来自众多企业的竞争。 如果你有一个银弹，你会淘汰哪个竞争对手，为什么？我很抱歉 ——你不能说唐纳德·特朗普。（笑声）

巴菲特： 哪个竞争对手从事哪些业务？我是说，你问的是 ——

芒格：如果可以的话， 你会杀死哪个竞争对手？我不认为我们必须回答这个问题。

巴菲特： （笑）查理是个律师。（笑声）但我想过这个问题。（笑声）我们有很多强劲的竞争对手。 在许多领域， 我们自己也是一个相当强劲的竞争对手。而且我们希望我们的经理们所做的， 你知道， 是每天思考如何获得更强的竞争地位。我们称之为“拓宽护城河”。但是，我们想要生产出更好的产品，我们想要把成本降到最低，你知道，我们要考虑我们的客户可能想从我们这里得到什么， 你知道， 一个月， 一年， 十年。一般来说，如果你照顾你的客户，客户也会照顾你。但在有些情况下，确实存在某种力量 ——你可能没有答案。然后，你知道，你会退出那个行业。1966 年， 我们在巴尔的摩有一家百货商店， 如果我们保留它， 我们就会倒闭。所以，认清现实也很重要。我的意思是，你不想尝试去修复一些无法修复的东西。

芒格： 我们并不是要摧毁竞争对手。我们只是想在任何地方都做到最好。

巴菲特： 说得像个反垄断律师。（笑声）不错。我们真的希望成为其他人想要使用银弹的人。

28、红杉基金被 Valeant “过度迷住”贝基·奎克： 这个问题来自德克萨斯州舒格兰的罗姆（Rom）和拉吉·特拉科德（Raji Terracod）。他写道， 我和我的妻子将我们资产净值的绝大部分投资于伯克希尔和红杉基金的股票。巴菲特先生，你曾多次为红杉基金背书。最近，红杉基金因大量持有 ValeantPharmaceuticals 的股票而成为新闻焦点。芒格称 Valeant 的商业模式“非常不道德”。巴菲特先生，你同意芒格先生的评价吗？你对红杉基金的看法改变了吗？此外，如你所知，红杉资本是伯克希尔股票的崇拜者和股东。

巴菲特： 是的，从某种意义上说，我是红杉基金之父，因为当我在 1969 年底结束我的合伙企业时，我把很多钱还给了合伙人，这些人信任我， 他们想知道他们应该如何使用他们的钱。我们花了几个月的时间帮助那些想把它投入市政债券的人，比尔·斯科特和我留在那里， 帮助那些人想出这些办法。 但他们中的大多数都是股权导向型投资者。我们说，在投资行业中， 有两个人是我们非常钦佩的，不仅仅是因为他们是了不起的投资者， 而是因为他们是了不起的人。 他们会是那种你会让你的遗嘱成为受托人的人。所以这两个人， 其中一个在房间里 ——桑迪·戈特斯曼 （Sandy Gottesman），我们的董事 ——一个是桑迪，一个是比尔·鲁安。他们自己也是朋友。所以，桑迪接受了我们的一些客户 —— 我们的一些合作伙伴 —— 他们成为了他的客户，而且是非常快乐的客户，我敢打赌，他们中的一些人仍然是客户，或者他们的孩子或孙子，直到今天。其他人支持比尔，很多人都支持他们两个人 —— 事实上，如果大多数有很多钱的人把一部分钱给桑迪，一部分钱给比尔，我不会很惊讶的。我们有很多人， 他们的总资金规模并不能使他们成为合格投资者。 所以， 比尔，他本来不想设立一个基金，但最后比尔说，“我要设立一个基金。”他们实际上在奥马哈有一个办公室。曾经为我工作的约翰·哈丁成了这里的雇主。我们的一些前合伙人 ——我的前合伙人 —— 加入红杉基金，是为了找到一位杰出的投资经理， 就像我说的， 无论是能力还是诚信，都可以和他一起部署小额资金。比尔经营红杉资本，直到 2005 年他去世，他做得非常好。即使是现在，如果你从成立到现在的记录来看，加上他们最近遇到的麻烦，我不知道美国有哪个共同基金有更好的记录。可能有一个，或者两个，但它比标准普尔指数好得多，你不会找到很多持续 30 到 40 年的记录比标准普尔指数好。所以比尔为人们做了一件伟大的工作。比尔于 2005 年去世，这一记录一直保持良好，直到大约一年前。当时，他们管理公司的经理，在 Valeant 中持有异常大的头寸，尽管董事会中的一些人反对， 但在董事会对这样做的可取性表示了相当多的怀疑后， 他们不仅维持了这一头寸，而且实际上还增加了这一头寸。这一记录，就像我说的，到目前为止，从它开始的时候，仍然明显好于平均水平。我的理解是，决定收购 Valeant 的经理已经不再负责运营，其他人（听不清）这样做了，我有充分的理由相信他们 ——我知道他们是非常聪明、正派的人，他们很好，可能比华尔街的普通分析师要好得多。所以， 我认为这是一个非常不幸的时期， 经理对商业模式过于着迷， 如果你 ——我几天前看了参议院听证会， 当时参议员柯林斯和参议员麦卡斯基尔审问了Valeant 的三个人，这不是一幅美好的画面。在我看来， Valeant 的商业模式存在巨大缺陷。有人向我们吹捧它。我们有几个人强烈要求我们购买 Valeant，并希望我们会见皮尔逊， 以及诸如此类的事情。但它说明了一个原则，我想，皮特·基维特在很多很多年前说过。他说，如果你想找一个经理，那就找一个聪明、精力充沛、正直的人。他说，如果他们没有最后一项素质，那就确保他们也没有前两项素质 —— 如果你遇到一个缺乏诚信的人，你希望他既愚蠢又懒惰。你知道 —— 如果你有一个聪明、精力充沛的男人或女人，他正在追求一种某些可以登上头条的行动，这会让你很不开心，你会有很多麻烦。这可能需要一段时间。但查理和我看到了，我们在这方面还不够完美，我不是这个意思， 但我们看到了模式。 你会发现，模式识别在评估人类和企业方面变得非常重要。而且，模式识别不是百分之百的，没有一个模式是完全重复的，但在商业和证券市场中， 我们一再看到某些事情， 而这些事情往往以失败告终。但在短期内往往看起来非常好。我去年谈到的一个 ——在这方面我不是指 Valeant ——是庞氏骗局， 伪装的很好的骗局。你的余生都会看到类似骗局。没有人把它们叫做骗局， 因为它可能会把你吓跑。 但它们是伪装的很好的骗局。华尔街的许多旨在愚弄人们的计划都有这一方面的因素。我认为在 Valeant 有一些模式 ——当然，如果你去看那些参议院听证会，我认为，你会觉得那里有一些模式，真的应该被提早发现，所以这对红杉的人来说是非常痛苦的。我个人认为， 现在管理红杉资本的人都是有能力的人， 我马上就会谈到管理资金的困难，但首先，我会给查理一个机会来评论这一点。

芒格： 我完全同意你的看法，重组后的红杉资本是一家声誉良好的投资基金，重组后的基金经理是一位声誉良好的投资顾问。我有相当多的朋友和客户都投资了红杉基金， 我建议他们留在这个正在重建的地方。我相信你也做过同样的事，不是吗？

巴菲特： 是的。

芒格： 所以我们认为整个问题已经解决了。当然， Valeant 是一个阴沟，那些创造阴沟的人罪有应得。（掌声）

29、巴菲特带头做空对冲基金

巴菲特： 几分钟后我们将休息一下，但我认为这几乎与最后一个问题有关。如果我们能把第三张幻灯片放上去。我答应过 ——几年前我打了个赌 ——我答应在午餐前报告赌注的结果。我经常这样做，但它似乎是适当的，因为它已经发展到了这一步， 指出一个相当明显的教训，这是我希望在某种程度上通过提供最初的赌注来证明的。顺便说一句，当我提出打赌时， 即有人可以挑选出五种对冲基金， 而我将选择未管理的。幸运的是，有一个组织叫做，或者至少你去 —— 如果你去互联网，如果你输入 longbets.org ——这是一个非常有趣的网站。你可以从中得到很多乐趣， 因为人们在各种有巨大影响的命题中选择相反的一方，并对结果下注，然后他们都给出自己的 ——每一方都给出自己的理由。你可以去那个网站， 你可以找到关于从现在起 15 年后人口会有多少 ——或者类似这样各种各样的事情的赌注。我们的赌注在那里变得很有名。 其中还有一个我喜欢的家伙， 我之前并不认识他，泰德·塞德斯（Ted Sei des），打赌他能挑出五只对冲基金 ——这些都是基金的基金。换句话说，有一个对冲基金在顶层，然后这个经理挑选出他认为最好的经理，然后依次买入其他基金， 所以这五个基金的基金可能代表了下面的 100 或 200个对冲基金。现在请记住，对冲基金 ——下注的那个家伙 ——是在挑选基金，上面的经理可能每年获得 1/2% 的报酬，再加上利润的一部分，因为他只是挑选了他认为下面最好的经理，而下面的经理可能获得 1.5% 或 2% 的报酬，再加上基金利润的一部分。但可以肯定的是， 高层的人受到了激励， 试图挑选出优秀的基金， 而在下一层，这些人可能也受到了激励。所以结果是，经过八年的时间， 数百名对冲基金经理参与其中，现在完全不受管理的先锋基金以非常非常低的成本， 现在领先对冲基金集团 40 多个百分点。对于对冲基金来说， 这听起来可能是一个可怕的结果， 但对于对冲基金经理来说，这并不是一个可怕的结果。（笑）这些经理 ——a），你有一个最高层的基金经理，他可能收取 1/2% 的费用，我不确定，而下面的经理可能收取 1.5% 到 2%的费用。因此，如果你每年削减几个百分点，那就是一大笔钱。我们在伯克希尔有两位经理，每人为我们管理 90 亿美元。他们之前都经营过对冲基金。如果他们与伯克希尔达成 2+20 的协议， 这在对冲基金界并不罕见， 他们每人每年将获得 1.8 亿美元，你知道，仅仅是为了保持呼吸。（笑声）我的意思是， 这是一个令我难以置信的薪酬方案， 这也是我下这个赌注的原因之一。但我想让你们做的是，想象一下，在这个房间里，你们拥有整个美国，美国所有的股票都由这个群体拥有。你拥有伯克希尔，或者不管它是什么，有人设法积累了全国所有的财富。让我们假设我们只是把它从中间分开，在这一边我们把一半的资本 —— 世界上所有投资资本的一半—— 这些资本可能是某个总统候选人所说的 “ 低能量”。事实上，他们根本没有花费精力。他们购买了投资界所有东西的一半， 50%，所有人都在这边。所以现在它的一半被这些人拥有 —— 被这些没有能量的人拥有。他们不看股价。他们不打开商业频道。他们不看《华尔街日报》。他们什么都不做。他们只是 —— 他们是一群不修边幅的人，只是年复一年地坐着，拥有半个美国的生意。现在他们的结果会是什么？他们的结果将是完全平均的，就像美国企业一样，因为他们拥有一半的股份。他们没有开销，什么都没有。现在另一半会发生什么？另一半是我们所说的“多动症患者”。而多动症患者，他们的总结果也将是一半， 对吗？整体必须是各部分的总和，根据定义，这一组不能改变其最终投资结果的一半。这一半人将会有同样的总结果 —— 你将会和低能量 —— 无能量的人有同样的结果，而且他们也会有可怕的开支，因为他们都会四处流动，雇佣对冲基金，雇佣顾问，支付大量的佣金等等。而那一半， 作为一个群体，必须比这一半做得更差。 什么都不做的人必须比那些努力做得更好的人做得更好。就这么简单。我希望通过这个赌注来创造一个小例子， 但这个提议对任何人都是开放的。 顺便说一句， 我现在也会提出同样的提议， 只是， 你知道， 随着我们的年龄变化，10 年后再看结果会变得有问题。（笑）但这似乎太简单了。但我可以向你保证，没有一个捐赠基金，没有一个公共养老基金，也没有一个极其富有的人，愿意坐在礼堂的那一部分。他们只是不能相信，因为他们有数十亿美元的投资， 他们不能走出去，并聘请谁会做得比平均水平更好。我一直收到他们的来信。所以这里的这群人，应该是老练的人，通常是富有的人，雇佣顾问，世界上没有顾问会告诉你，买一只标普指数基金，然后坐 50 年。那样你就不能当顾问了。你当然不会通过这种方式获得顾问费。所以顾问有充分的动机告诉你， 今年我认为我们应该更多地关注国际股票， 或者今年这位经理特别擅长做空。所以他们来了，他们谈了几个小时，你付了一大笔钱，他们总是建议一些其他的东西，而不是坐在你的屁股上，免费参与美国的商业活动。然后那些顾问， 在他们得到他们的费用后， 他们反过来向你推荐其他收取费用的人，正如你所看到的，在一段时间内，疯狂地消耗了资本。所以，我想说的是，我觉得确定的 —— 我不确定是因为什么都不确定 —— 你不能确定任何 10 年的时间都能胜出 ——但它肯定是非常可能的， 否则我不会冒这个险。它只是戏剧性地证明了 ——我和大型养老基金谈过，我给他们做了数学计算，当我离开时，他们出去雇佣了一群顾问，并付给他们很多钱。简直难以置信。顾问们每年都会对建议进行一些修改。 他们不能百分之百地改变它们， 因为看起来他们不知道自己前一年在做什么，所以他们每年都会调整它们。他们来了， 他们有很多图表和 PowerPoint 演示文稿， 他们推荐的人， 反过来，会向他们收取很多钱。他们说，好吧，你只能通过支付 2+20 或类似的东西才能得到最好的人才。从极度活跃的人到我所说的帮助者的资金流动是戏剧性的， 而坐在这里的这群人绝对获得了美国工业的记录。所以我希望你能意识到，对于大多数人来说 ——对于整个美国人口来说 ——美国企业做得很好，而雇佣专业管理人员的最终结果，你知道，是一个巨大的负数。在书店里，我们有一本小书，叫做“客户的游艇在哪里？”弗雷德·施韦德写的。我大约 10 岁的时候读过这本书。已经更新了几次 ——好吧，它还没有更新，但新版本已经发布了几次 ——但基本的经验教训都在那里。1940 年的那本书讲述了这一教训。这是显而易见的，但所有的商业推动都在告诉你，你今天应该考虑做一些与昨天不同的事情。你没必要这么做。你只需要坐下来，让美国为你工作。查理，你对我的布道还有什么要补充的吗？（掌声）

芒格：嗯，你是在和一群通过购买伯克希尔·哈撒韦公司解决了问题的人交谈。（笑声）这样效果更好。不过的确有一些这样的经理，经理们是 ——

巴菲特： 当然。

芒格： ——那些真正成功的人。他们是大学里少数真正优秀的人。但这只是一小群人。这就像大海捞针一样。

巴菲特： 是的。 1969 年，当我被要求说出其中两个名字时，我知道 ——我知道两个 —— 我还知道另外几个。当时，查理对管理更多的钱不感兴趣，我的朋友沃尔特·施洛斯也不会很好地扩大规模，尽管他有 45 年左右的辉煌记录。但是，你知道，那是我当时所能想到的。幸运的是，你知道，我确实有几个。和红杉基金一起去的人得到了很好的服务，如果他们整个时期都呆在那里。但是，华尔街的人通过推销能力赚到的钱远远多于通过投资能力赚到的钱。有几个人将会有出色的投资记录。 但这样的人的数量很少， 你花钱请来识别它们的人也不知道如何识别他们。 但他们确实知道如何向你推销。 这就是我的观点。

2016 年伯克希尔股东大会下午场（上）

1、网上卖商业保险？

巴菲特： 好的。如果你们坐好，我们就开始了。克里夫·加兰特： 谢谢。伯克希尔有一个商业保险业务的在线门户网站。 我相信这是CoverYourBusiness.com。在商业领域是否有机会直接进入类似于我们所看到的 GEICO 在个人汽车保险中所做的事情？

巴菲特： 是的。好吧，答案是我们会知道的。我们实际上有两个在线业务。我不确定他们是否都建立起来了。一个叫做 —— 我相信它叫做大（Big）。我想我们得到了那个域名， B-I-G，它将由应用保险商（Applied Underwriters）运营，这是我们的一个子公司，负责对普通职工承保。另一个由 Ajit[Jain] 经营。然后，实际上，我们也通过政府雇员保险公司（GEICO）来做商业汽车保险，所以我们很快就会知道 ——我想我关于继承财富的信息在这里得到了传递。（笑声）这孩子现在可能想把自己送去领养。（笑声）所以我们将会 ——我们已经做了一些，我们将会尝试更多的各种保险项目。当你看到发生了什么，你知道，以亚马逊为例，你必须尝试很多东西，我很惊讶关于个人汽车保险的查询从手机迁移到互联网的速度有多快， 而且， 你知道，我本以为年轻人会这样做，但像我这样的人做起来会很慢。但美国公众对互联网反应的适应确实令人难以置信，而且丝毫没有放缓的迹象。所以答案是，我们会尝试各种各样的事情，我们会犯一些错误，我的猜测是，10 年、20 年、30 年后，情况会大不相同。

2、我们的文化将持续“很多很多年”

巴菲特： 第八站。

股东： 嗨。我叫马特·克莱伯恩（Matt Clayborn），来自俄亥俄州哥伦布市。谢谢你为我们大家做的一切。我的问题是：你以前说过，在你的继任人中，你的角色将被分成几个部分，其中之一将是通过让（儿子）霍华德（巴菲特）担任非执行董事长来维护公司文化。当霍华德不再担任这一职务时， 伯克希尔将如何维持其文化？股东们应该注意什么，以确保几十年后， 当我像你这么大的时候，这种文化能够得到适当的维护？

巴菲特： 是的。好吧，这是一个我们显然已经考虑了很多的问题，尽管我希望霍华德被任命为董事长， 只是因为如果在选择继任者时犯了错误， 如果你有一个非执行董事长，就更容易纠正它。但这是一个非常，非常 ——我的意思是，这是 1/100 或 1/500 的概率，但没有理由完全忽略它。这不是关键因素。 到目前为止， 保持伯克希尔文化的主要因素是你有一个董事会，你会有继任的董事会成员。你有经理，也会有继任经理。你的股东清楚地认识到文化的特殊性质， 他们已经接受了文化。当他们把生意卖给我们时，他们想加入这种文化。这是一种 —— 它把真正与它不合拍的人排挤出去，而这样的人很少。它包含了那些喜欢和欣赏它的人，我认为，在某种程度上，我们没有太多的竞争。所以它变得非常容易识别，而且它很有效。因此，我认为，无论是否有非执行董事长，我们在文化方面偏离轨道的可能性都非常、非常、非常小。但这只是一个小小的额外保护。所以，我认为伯克希尔的主要问题将是规模，我一直认为，当我管理资金时，当我第一次开始管理资金时。规模在很大程度上是业绩表现的敌人。但我确实认为，伯克希尔的文化大大增加了单独看待的各个组成部分的价值。几十年来， 我没有看到任何证据表明会有任何董事会成员， 任何经理，或任何会以任何方式真正改变我们现在所拥有的东西。查理？

芒格： 我甚至比你更乐观。

巴菲特： 我从来没有注意到。（笑声）

芒格： 我真的认为这种文化会让每个人都感到惊讶 —— 它持续得有多好 ——以及他们做得有多好。 他们会想为什么当初要对我们大惊小怪。 它会工作得很好。

巴菲特： 我们已经有了这么多好的因素，仅仅是在这里的企业和人员方面，你知道，在公司里。

芒格： 这就是我要说的。

巴菲特： 是的。

芒格： 这种力量太强大了。

巴菲特： 另一件有趣的事情是，我们更换董事的情况也很少。因此，在过去十年中，我们需要更换的经理数量非常少。你知道， 我们没有退休年龄， 我倾向于在每次会议上提出这个问题来强化这个想法，但没有退休年龄，人们工作是因为他们热爱自己的工作 ——他们也喜欢钱 ——但他们的主要动机是他们真的喜欢完成他们在工作中所做的事情。这意味着我们的经理任期很长。所以我们管理层变化得很慢， 董事们不是为了钱而来， 所以我们在董事中有很好的任期，我认为这是一个巨大的优势。这将持续很长一段时间。

3、多元化不是选择伯克希尔董事的考虑因素

巴菲特： 安德鲁。安德鲁·罗斯·索尔金： 谢谢你，沃伦。下面的问题来自 Ariz Galdos，其他几位股东也提出了类似的问题，也是其中的一部分。这是一个多方面的问题。

巴菲特： 嗯。安德鲁·罗斯·索尔金： 沃伦，在我们的公司办公室，大约有 24 名男女和你一起工作。我看到从去年开始，在年度报告中图片的质量有所提高， 所以对此表示祝贺。然而，看着它，有一件事引起了所有人的注意，那就是员工之间缺乏多样性。卡尔弗特投资公司（Calvert Investments）2015 年的一项分析发现，可口可乐（Coca-Cola） 是工作场所多元化最好的公司之一， 而伯克希尔哈撒韦（BerkshireHathaway）是最差的公司之一。你已经明确表示， 在招聘领导职位和董事会成员时， 你不会考虑多样性。 这需要改变吗？我们是否因此错过了任何投资机会？在分析你可能想要收购的公司的价值时， 你是否考虑了公司领导层和员工的多样性，无论其定义如何？

巴菲特： 嗯，这是一个多方面的问题。最后一个问题的答案是不。之前的那个是什么？（笑声）安德鲁·罗斯·索尔金： 你曾明确表示，在招聘领导职位和董事会成员时，你不会考虑多样性。 这种情况是否需要改变？我们是否因此错过了任何投资机会？

巴菲特： 不。我们将挑选董事会成员，并将其列出来。我们已经这样做了很多年，我认为我们比大多数公司都要明确得多。我们正在寻找有商业头脑，以股东为导向，并对伯克希尔有特殊兴趣的人。我们找到了这样的人。因此，我认为我们已经拥有了最好的董事会。 他们不参与其中 ——他们显然不是为了钱。我接到咨询公司的电话， 他们被告知要为其他公司寻找董事候选人， 从他们问的问题来看， 很明显， 他们脑子里除了我们问的三个问题之外， 还有其他问题。他们真的想要一个名字能反映机构信誉的人，这意味着一个大人物。你知道，最近有一个组织，就是那个用小刺做血样的组织，得到了 —— 他们的董事会里有一些非常大的名字。瑟拉诺斯（Theranos），我想，或者 ——是这样发音吗，查理？瑟拉诺斯？

芒格： 是的。

巴菲特： 是的。我的意思是，这些名字很棒，但我们对那些想进入董事会的人不感兴趣， 因为他们想在 10% 的时间里每年赚 2 到 30 万美元。 我们对那些人不感兴趣 —— 对他们来说，这是一件很有威望的事情，他们想去打勾或做类似的事情。因此，我认为我们已经 —— 我们将继续应用这一测试：商业头脑，以股东为导向，并对伯克希尔有强烈的个人兴趣。我们的股东拥有的每一股伯克希尔股票， 他们就像这个房间里的其他人一样购买。他们没有给他们期权，或者他们没有 —— 如果我一直在董事会，董事会往往会给我股票，你知道，他们 —— 我得到它是非常自然的事情。我参与过的 3-4 个董事会就是这样。我们希望我们的股东站在股东的立场上 —— 我的意思是，我们的董事站在股东的立场上。我们希望他们非常关心业务，我们希望他们足够聪明，以便他们对业务有足够的了解，知道他们应该参与什么，不应该参与什么。办公室里的人 ——我希望当我们今年再次拍摄圣诞照片时，他们和去年的 25人一模一样， 尽管我们可能在其他地方增加了 30,000 名员工， 可能增加了100亿美元的销售额或类似的东西。这是一群了不起的人，他们 —— 我的意思是，只要参加这次会议。事实上，25 个人中的每一个人，我们的首席财务官，我的助理，不管是谁，他们都在做着一项又一项的工作， 使这次会议取得成功， 并为我们的股东带来一次愉快的旅行。这是一种合作努力。你会有一个叫做年会部门的部门，你知道，你会有一个人负责它，她 —— 或者他 ——会有一个助理，然后他们会去参加各种关于举行年会的会议，然后他们会聘请顾问来帮助他们开会。 我们只是不这样做。 这是一个大家互相帮助的地方，但是 ——（掌声）我的工作非常简单， 但我周围的人真的让它变得很简单。 它容易的部分原因是因为我们没有任何委员会。 也许我们有一些我不知道的委员会， 但我从来没有被邀请参加任何委员会，我这么说吧，在伯克希尔。我们没有 ——我们可能在某个地方有一个 PowerPoint，我还没有看到它，而且我也不知道如何使用它。我们只是不做没有意义的事情。 我们可能会一起去看一场棒球比赛或类似的事情。我会这样说，我见过其他类型的活动，我更喜欢我们的。查理？

芒格：几年前，我为洛杉矶的罗马天主教大主教做了一些工作，我的高级合伙人傲慢地说，你知道，你不需要雇佣我们来做这件事。有很多优秀的天主教税务律师。 大主教看着他， 好像他是个白痴， 然后说， “皮勒先生， ” 他说， “去年我做了一些非常严重的手术， 我没有四处寻找领先的天主教外科医生。 ”这就是我对董事会成员的看法。（掌声）

4、巴菲特对伯克希尔回购“喜忧参半”

巴菲特： 好的。格雷格。格雷格·沃伦： 沃伦，虽然 ——

巴菲特： 格雷格。（笑声）格雷格·沃伦： 虽然伯克希尔已经批准了一项股票回购计划，最初的目标是以不高于公司最近每股账面价值 10% 的溢价回购股票，随后这一数字被提高到以不高于账面价值 20% 的溢价回购股票，但在过去四年半的时间里，股票回购活动相对较少。尽管在今年 1 月和 2 月，伯克希尔的股价都跌破了 1.2 倍的账面价值门槛，但如果你以 2015 年底伯克希尔每股账面价值计算的回购价格为基础， 这个数字在伯克希尔股价跌到那么低的时候还没有公布。鉴于你认为伯克希尔的内在价值继续超过其账面价值，而且随着时间的推移，两者之间的差距还在继续扩大， 我们是否已经到了这样一个时刻， 即考虑在比伯克希尔目前所处位置更高的临界点回购股票是有意义的？如果股价跌至每股账面价值的 1.2 倍， 即使前一年的数据尚未公布， 你会考虑介入并回购股票吗？

巴菲特： 是的。格雷格，你提到伯克希尔的股价低于 1.2 倍 PB，我认为这是不正确的。 我非常关注这一点， 它已经相当接近 1.2。 但我几乎可以向你保证，它没有达到 1.2， 否则我们会做到这一点。 我很乐意在任何一天把数据发给你，你可能会觉得它确实达到了 1.2。很明显，在我看来，在查理看来，在董事会看来，这只股票的价值远远超过

1.2，但它的价值应该更高，否则我们不会让它处于那个水平。另一方面，我们确实把它从 1.1 提高到了 1.2，因为随着时间的推移，我们收购了更多的业务 —— 我们的内在价值和账面价值之间的差异 —— 与我们设定

1.1 时相比，内在价值确实扩大了。我对整件事的心情很复杂， 因为从严格的财务角度来看， 从持续股东的角度来看，我喜欢以 1.2 倍 PB 的价格购买它，这意味着我可能会喜欢以略高于 1.2倍 PB 的价格购买它。另一方面， 这是最可靠的衡量每股盈利情况的方式。 我的意思是， 如果你能以低于一美元的价格购买美钞，你知道，没有比这更确定的赚钱方式了。另一方面，我并不特别喜欢 —— 享受以远低于我认为的股票内在价值的价格收购我的合伙人的实际行为。但我们几乎肯定会买回购股票。我们不会做出 100% 的承诺，因为这会产生很多后果， 但我们以 1.2 倍或更低的价格购买大量股票的可能性非常高。 但我们会以一种不在任何特定水平上支撑股价的方式来做。 如果发生这种情况， 这对那些继续持股的股东来说将是非常好的。然而，这是一种有趣的情况，因为如果我们真的愿意，甚至渴望，从财务的角度来看，以这个价格购买它，这就像拥有一个储蓄账户 —— 如果你把你的钱作为股息，或者作为储蓄账户的利息支付，你知道，你将得到一美元。但如果你把它留在里面，你几乎可以保证我们会付给你 1.20 美元。我的意思是，为什么会有人想把钱从储蓄账户里取出来，如果他们可以把剩下的钱以120% 的价格兑现的话？所以这是一个 —— 它作为一个后盾，确保无股息政策产生更大的回报，而不是我们支付一美元，人们得到一美元。在我看来，如果他们留下一美元，他们至少会得到 1.20 美元 ——这不是一个完全的保证，但这是一个相当大的可能性。那么我们会增加这个数字吗？也许。如果我们的想法用完了，我不是说， 你知道， 一天又一天， 但如果很明显我们不能在公司内部有效地使用资本，在它产生的数量上，那么在某个时候，门槛可能会提高一点，因为它仍然有吸引力。你不想继续积累这么多钱，以至于在你的口袋里烧出一个洞。实际上，有人说——你知道，一个装满的钱包有点像一个装满的膀胱，你可能很快就会有把它尿出来的冲动，我们不希望这种情况发生。但到目前为止，这种情况还没有发生，而我们将会发生 —— 如果它达到我们拥有 1000 亿或 1200 亿美元或类似的水平， 我们可能不得不提高回购的价格。任何时候， 你都可以以低于其价值的价格购买股票， 这对持续持有的股东是有利的，但这应该是一个明显的利润。内在价值不可能计算得那么精细，以至于你可以计算到小数点后四位或类似的数字。查理？

芒格：嗯，你会注意到，在美国的其他公司，这些回购计划有自己的生命，以非常高的价格回购股票变得相当普遍， 这对股东没有任何好处。 我不知道人们为什么要这么做。我觉得它会变得很时髦。

巴菲特： 这很时髦，他们得到了顾问的推销。

芒格： 这也是事实。

巴菲特： 是的。你能想象有人出去说，我们要收购一家企业，我们不在乎价格吗？你知道， 我们今年要花 50 亿美元收购一家企业， 我们不在乎价格是多少。但这就是公司在回购时没有附加某种指标的时候所做的事情。说我们将回购50 亿股股票，也许他们不想公开这个指标，但他们肯定应该说，如果回购有利的话，我们将回购 50 亿股股票。但他们不会 ——你知道，如果他们说我们要收购 XYZ 公司，他们会说，我们会以这个价格收购， 但我们不会以这个价格的 120% 收购。 但杰米·戴蒙 （Jamie Dimon）非常明确地表示，当他以低于他认为的内在价值的价格买入股票时，他将回购股票。但我已经看到了数百份回购通知， 我一次又一次地坐在董事会里， 他们对回购进行了投票，基本上 —— 他们说他们这样做是为了防止股权稀释或类似的事情。这与防止稀释无关。我的意思是，如果稀释本身是一个负面因素，以过高的价格回购你的股票是另一个负面因素。所以它必须与估值有关。 正如我所说， 你不会找到很多关于回购的新闻稿，这些新闻稿对估值只字不提。

芒格：我们总是表现得很像一些人所说的主教祈祷。 我们虔诚地感谢上帝，因为我们不像其他宗教那样低人一等。（笑）我担心伯克希尔可能有太多这样的人，但我们也没办法。（笑声）

5、新内布拉斯加家具市场商店在达拉斯做大生意

股东： 下午好，巴菲特先生。

巴菲特： 嗨。

股东：我叫肖恩·蒙哥马利 （Shawn Montgomery）， 来自得克萨斯州沃思堡。内布拉斯加家具市场已经在达拉斯开业一年了。

巴菲特： 对。

股东：我只是好奇销售额如何， 与你的其他商店相比如何， 以及你认为它们在未来会是什么。谢谢。

巴菲特：是的。 这是我们销量最大的商店。 但我们在堪萨斯城遇到了一个问题，我们可能每次开店都会遇到这个问题， 因为我们产生了太多的初始量， 以至于我们遇到了交付问题。就像我说的，堪萨斯城的情况更糟 —— 那是我们开的第一家店。所以我们真的必须把脚从油门上移开， 因为我们最不想做的事情， 你知道，就是用交付问题给人留下第一印象 ——伴随着交付问题。所以，这是我们销量最大的商店。交货变得好多了。 他们实际上达到了我们在奥马哈的公司标准。但有几个月的情况并非如此。 我们开了一家美国最大的家居用品商店， 我们很自然地认为我们在这个地区尽可能地培训了司机。但是在一个新的行动中，有 100 多套设备在那里交付，你知道，包括地毯，人们迷路，路线不好等等 ——有很多工作要做。这已经解决了。所以我期待着这家商店， 它已经是我们最大的商店， 但我认为它不久就会成为每年 10 亿美元销售的商店。我们正准备踩油门。这是一个很棒的地方。我们在达拉斯 /沃斯堡地区有 20 多家汽车经销商。在我们的家具市场所在的地区，我们可能有三个或四个。他们在那里建得不够快。丰田要搬过去。还有凌志。它已经是一家很棒的商店，但它将远远超越这一点。我们已经开放了 —— 我想到目前为止大约有四家餐馆。我们还有四到五个项目在筹备中。它们做得很好。我开始听起来像唐纳德·特朗普，你知道，了不起的，了不起的，你知道，太棒了，我从来没有见过这样的事情。（笑声）等到明年吧。我会回来的，那时我的状态会更好。它做得很好。我们找不到更好的地方了。我们有 400 多英亩的土地，我们非常幸运地把一大片土地圈起来， 我们带来了前所未有的价格和品种。 现在我们要做的是前所未有的送货。

6、巴菲特对大规模杀伤性武器的担忧

巴菲特： 好的。卡罗尔。卡罗尔·卢米斯： 这个问题来自纽约的克里斯·戈特朔（Chris Gottscho）。巴菲特先生，你表达了对网络、生物、核和化学攻击的担忧，但预防灾难没有得到足够的重视。例如，众议院一致通过了一项法案，以加强电网对抗高空核爆炸。 这些天没有太多的法案获得一致通过，但后来该法案在参议院被搁置了。你有没有考虑过资助 —— 如果你考虑资助一个游说和教育活动，以促进这一领域的公共利益， 并抵制那些往往对短期利润更感兴趣的行业游说者， 这难道不是一个好主意吗？

巴菲特： 是的。好吧，在我看来，没有什么问题像我所说的 C-N-B-C，即网络，核，化学和生物攻击的问题，无论发动方可能是流氓组织，甚至可能是个人，流氓国家。我的意思是，你知道，如果你想一想 ——你可以想很多事情。它最终会发生的。我认为我们很幸运，坦率地说， 人们在政府中做得很好，因为政府在这方面是真正的保护，自 1945 年以来什么都没有。在古巴导弹危机期间，我们非常非常接近危机。我不知道几率有多大，但我确实认为，如果有 —— 我能想到很多人，如果他们代替（美国总统约翰）肯尼迪或（苏联总理尼基塔）赫鲁晓夫，我们会有一个非常不同的结果。这是终极问题。 正如我在年度报告中所说， 这是对伯克希尔经济的唯一真正威胁—— 随着时间的推移，对伯克希尔经济福祉的外部威胁。我只是希望当它发生的时候，我希望当它发生的时候，它被最小化。但是，当地球上有 70 亿人时，精神病患者、自大狂、宗教狂热分子以及任何伤害他人的人的欲望要比 30 亿人时大得多，我出生时的情况是 30 亿人左右——不到 30 亿。不幸的是，有办法做到这一点。你知道，如果你是一个精神病患者，你向隔壁洞穴的人扔了一块石头，你受到的伤害始终是有限的。但是 ——你知道，通过弓箭、长矛、大炮和各种各样的东西，这就发生了。在 1945 年，我们释放了世界上前所未见的东西，而之前的那些攻击，和我们现在所能做的相比，看起来就像一把玩具枪。所以有很多人想给我们造成巨大的损失。当我 20 多岁的时候，我看到了这种观点。 就我的慈善事业而言， 我决定这是我认为应该成为主要问题的两个问题之一，我参与了各种各样的事情，比如相关的 ——联盟 ——

芒格： 你年复一年地支持帕格沃什会议，而且完全是一个人。

巴菲特： 忧思科学家联盟（Union of Concerned Scientists）和我已经向核威胁倡议（Nuclear Threat Initiative）提供了一些资金，该倡议将建立一个类似于联邦储备系统的铀储备系统， 这将使各国失去一些发展自己的高浓缩铀的借口。但在你处理的事情上，这是一个压倒性的政府问题， 这是应该的， 我认为这实际上是一位又一位总统的首要任务。 这不是他们可以每天出去谈论的事情， 他们不想把每个人都吓得魂飞魄散，他们也不想让人们知道他们在做什么。但是在保险行业 —— 你甚至不需要在保险行业 —— 你知道总有一天有人会做一些非常，非常，非常大的事情，这将是有害的。也许它会 —— 美国可能是最有可能发生的地方，但它也可能发生在其他很多地方，这是创新的一个巨大劣势。我是说，人们 ——

芒格：沃伦，我想他也问过，我们伯克希尔为什么不花更多的时间告诉政府它应该做什么和思考什么？

巴菲特： 嗯，我试着告诉人们。（笑）没有人不同意你的观点。他们只是 —— 看起来有点无望 —— 我的意思是，他们不知道除了他们正在做的事情之外还能做什么。顺便说一句， 他们做了很多事情。 我的意思是， 并不是所有的事情都会被公开，但是 —— 我认为肯尼迪和赫鲁晓夫 —— 我的意思是，赫鲁晓夫不应该把它送到古巴，但至少当他知道肯尼迪打算调转船头时，他有足够的理智。但这是 ——你不能指望肯尼迪和赫鲁晓夫总是掌管一切。这些错误是 —— 我看到了在商业或人类行为中所犯的错误，人们的行为与他们自己的长期利益背道而驰 ——你知道，人们有很多弱点。你可以争辩说，如果希特勒不是那么反犹太人，你知道，他本可以留住很多科学家，这些科学家可能会让他在我们之前制造原子弹，但他 —— 他赶走了最好的科学家，幸运的是 ——

芒格：想象一下， 如果一个人蠢到认为提高科学水平的方法就是把所有犹太人都赶出去。（笑声）

巴菲特：是的 ——20 世纪的英雄可能是利奥·西拉德。我的意思是，利奥·西拉德就是那个让（阿尔伯特）爱因斯坦（Albert Einstein）联署一封信给（富兰克林）罗斯福（FranklinRoosevelt）总统的人，他说，“你知道，一方或另一方会得到这个，基本上，我们最好先得到它。”他说得比那更有说服力。你可以上网查这封信，但是 ——你知道，我们都很好，我们都很幸运。但是，如果你记得 9/11 之后，人们开始收到一些装有炭疽的信封，他们去了《国家询问报》（National Enquirer）、汤姆·布罗考（Tom Brokaw）和汤姆·达施勒（Tom Daschle）——我不记得了。我的意思是，当你有一个会把炭疽传染给人们的想法时，你知道， 这个决定是如何做出的，这是完全无法理解的。那个人最终并没有造成很大的伤害， 但他的伤害能力绝对令人难以置信。我不知道伯克希尔是怎么做的 —— 我不知道怎么做慈善事业。如果我知道怎么做 ——降低 C-N-B-C 型大规模袭击的概率，如果我知道如何将概率降低5%，我所有的钱都会花在这上面，毫无疑问。

芒格： 但我们一直不善于让政府听从我们的建议，这难道不是真的吗？

巴菲特： 是的。但这个很重要。（笑声）

芒格： 是的，好吧 ——

巴菲特： 是的。没有人和你争论这个。他们就这么放弃了。有些人在上面工作了一段时间，然后就灰心丧气地放弃了。我参与了 ——我忘了它的确切名称，但他们的想法是 ——一群核科学家 ——这是很久以前的事了， 但他们的想法是影响小国的选举， 其理论是政府是主要工具，你将拥有最大的影响力。一个接一个，你知道，人们接受了它，然后灰心丧气。我不认为这是因为我们选错了领导人。我认为我们的领导人在这方面做得很好。我认为任何候选人 ——好吧，我并不担心希拉里·克林顿或唐纳德·特朗普会将这一点视为其总统任期内的首要问题。但我只是不知道 ——进攻可以领先于防守， 那就是 ——你可以在 99.99% 的时间里赢得比赛，但最终任何有可能发生的事情，你知道，都会发生。我希望我能给你一个更好的答案。查理，你有没有 ——

芒格： 我没有办法给出更好的答案。

巴菲特： 他们都是这么对我说的。

7、路博润润滑油添加剂业务

巴菲特： 乔纳森。乔纳森·勃兰特： 路博润润滑油添加剂业务是贵公司六大非保险业务之一，但自近五年前被收购以来，有关其业绩的披露相对较少。您能否向我们介绍核心业务的最新进展， 以及自收购以来竞争格局和终端市场的发展情况？我知道核心业务不是增长型业务， 但行驶里程的增加对他们的收入有帮助吗？你能不能也谈谈他们一两个更重要的补强收购的表现，无论是 ChemTool、Warwick、Weatherford 还是 Lipotec？

巴菲特： 是的。添加剂业务 —— 基本上有四家公司 —— 这是一项没有增长但非常好的业务，而我们是领导者。因此，自购买以来，它的表现几乎完全符合您的预期。而其他专业公司有增长的可能性，但它们的规模很小。因此，路博润整体上，在运营的基础上，已经非常符合我们的预期，或者符合你们的预期，如果你看了我们收购它时的招股说明书。他们进行了一次大型收购， 这是一个很大的错误， 那是在油田特种化学品领域，而且是在石油价格暴跌的时候，甚至是之后不久。所以我们在那里进行了一些不错的收购，但最大的收购不应该进行。我们仍然拥有添加剂业务和所有业务的基本盈利能力。这丝毫没有让我们失望。这是一项运营良好的业务，但它不是一项增长业务。查理？

芒格： 没有什么要补充的。

8、“我们喜欢看微观因素。”

股东：你好。巴菲特先生和芒格先生，你们好，非常感谢你们的真知灼见、教导和成为伟大的榜样。我叫埃里克·西尔伯格（Eric Silberger），是纽约市的一名小提琴家。我对你们两个的问题与心理偏见有关。 通过伯克希尔哈撒韦公司的运营， 你可以很好地了解宏观经济因素。 然而， 伯克希尔并不根据宏观经济因素做出投资决策。你如何控制信息的影响， 比如了解宏观经济因素， 或者了解股票价格的锚定效应，因为一旦你之前分析过它们，过一段时间就很难不分析了？这如何影响你的理性决策， 你是否应该忽略它， 或者你是否应该尝试以积极的方式使用它？

巴菲特： 查理和我当然 ——我们读了很多书，所以我们—— 我们对经济问题和政治问题感兴趣，就这一点而言。所以我们 —— 我们知道很多，或者熟悉很多，我应该说，几乎所有的宏观经济因素。这并不意味着我们知道他们将走向何方。我们不知道零利率会导致什么结果。但我们确实知道发生了什么，如果我们不知道什么 ——什么可能 ——

芒格： 沃伦，这里有一个困惑。

巴菲特： 哦。

芒格： 它说的是微观经济因素。

巴菲特： 哦，微观。

芒格： 我们非常关注这些。

巴菲特： 哦，是的。很遗憾。

芒格： 如果你谈论宏观经济，我们知道的并不比其他人多。

巴菲特： 他总结了一下。就我们购买的企业而言，我们 ——当我们购买股票时，我们将其视为购买企业，因此它们是非常相似的决定 —— 我们试图了解所有或尽可能多的微观经济因素。我喜欢看企业的细节，无论我们是否购买它。 我的意思是， 我只是觉得研究这个物种很有趣，而且 ——这就是你研究它的方式。所以我 —— 我不认为人们对这些因素缺乏兴趣， 或者否认它们的重要性。 我到底懂不懂他的问题， 查理？

芒格：嗯，几乎没有什么比微观经济学更重要的了。这就是生意。商业和微观经济学在某种程度上是同一个术语。

股东： 我想 ——

芒格： 微观经济学是我们要做的，宏观经济学是我们所忍受的。

股东： 锚定效应， 我的意思是，你是如何处理的？

芒格： 嗯，我们并不依赖于我们所忽略的东西。

股东： 我明白了。（笑声）

巴菲特： 但我们 —— 查理和我是那种对每个行业都很感兴趣的人 ——我们喜欢观察微观因素。如果我们买 ——当我们在 1972 年买喜诗糖果时，你知道，可能有 140 家商店或什么的。我们会看 —— 我们会看每一个的数字，我们会随着时间的推移观察它们，我们会看到第三年的商店在第二年的表现 —— 我们真的很喜欢了解企业。只是 ——对我们来说很有趣。有些信息非常有用，有些可能看起来毫无帮助，但谁知道什么时候你脑海中的一些小事实会突然出现， 并真正产生影响。所以，我们很幸运，因为我们正在做我们喜欢做的事情。我的意思是，我们喜欢这样做，就像其他人喜欢看棒球比赛一样，我也喜欢这样做。但是他们的表演，每一个投球都很有趣，每一个动作都很有趣，你知道，这个家伙的 ——你知道，双偷（double steal）是不是很有趣，这就是我们的活动真正致力于的，我们谈论类似的事情。

芒格：我们试图避免最坏的锚定效应， 也就是你之前的结论。我们真的试图摧毁我们以前的想法。

巴菲特： 查理说， 如果你不同意某人的观点， 你希望能够比他们更好地陈述他们的观点。

芒格： 当然。

巴菲特： 在这一点上，你已经赢得了不同意他们观点的权利。

芒格：否则，你应该保持沉默。如果每个人都遵循我的制度，这将为我们的政治创造奇迹。（笑声和掌声）

9、我“更愿意为伯克希尔赚钱，而不是为自己赚钱”

巴菲特： 好的，贝基。贝基·奎克： 沃伦，只是一个简短的请求。你能不能停止使用 C-N-B-C 作为大规模毁灭的缩写？（笑声）

巴菲特： 但如果我用 N-B-C-C，那么我就会对（NBC 环球首席执行官）史蒂夫·伯克（Steve Burke）有意见。贝基·奎克： 这个问题来自德克萨斯州达拉斯市的马特·班迪。他问的是 Seritage 的生长特性。 他说，2015 年 12 月， 你提交了一份个人 13-G文件，证明你在房地产投资信托公司 Seritage Growth Properties 中拥有大约 8%的所有权，据我所知，这与伯克希尔的投资并不相似。另外，2015 年 9 月，沃伦提交了一份个人 13-G 文件，证明对 Phillips 66 的所有权，这与伯克希尔的投资类似。“我的问题是， 你如何决定是为自己的个人账户投资， 还是为伯克希尔公司投资?” 我知道市值和所有权规模是可能的因素， 但他为股东的利益而投资Seritage 这样的公司，是否仍有必要 ?而且，你把你的个人资金用于何处 ?”

巴菲特： 对。我没有或从未拥有过 Phillips 66 的股份，所以我不确定那个人在哪里 ——他指的是什么。也许在填写表格的时候，有某种方式 —— 因为我是伯克希尔的首席执行官，所以在某一行上， 它把所有权归于我或其他什么东西。 答案是我个人从未拥有过 Phillips 66 的股份。Seritage 是一家房地产投资信托公司，当我买下它时，它的总市值不到 20 亿美元。我的情况是，我有 1%的净资产在伯克希尔以外， 99% 在伯克希尔，我不能做伯克希尔正在做的事情。因此，一家市值 20 亿美元的公司并不像伯克希尔那样庞大。此外，据我所知或记忆所及，我们从未在伯克希尔拥有过房地产投资信托基金。我的意思是，这不是一个 ——所以，我可以买下它，而不用担心与伯克希尔发生冲突。作为一个实际问题，你知道，我最好的想法 —— 我希望它们是我最好的想法——对我来说是禁区，因为如果它们足够大，对伯克希尔有重要意义，它们就会进入伯克希尔。我们不会进行投资 —— 除非是非常奇怪的事情 —— 在我们目前的规模下，我们不会投资总市值为数十亿美元的公司。但是，我偶尔会看到一些伯克希尔的小资产，我会把我净资产的 1%投进去，其余的都是禁区， 除非伯克希尔已经买完了。 我的意思是， 我拥有一些我很久很久以前买的油井，而伯克希尔不感兴趣。我的意思是，我们当时买了足够多的东西，或者我们没有钱投资。但我尽量远离任何可能与伯克希尔发生冲突的事情。如果我在伯克希尔收购 Phillips66 的时候买入 Phillips 66，或者立即买入，或者在此之前买入，或者在此之后买入 Phillips 66，可能会有这样的情况 ——我们可能已经达到了某个极限。但答案是我没有买，我从来没有拥有过。查理？

芒格：嗯，在我们所处的位置上，你真的不想有利益冲突，甚至是表面上的利益冲突。 50 或 60 年过去了，我们什么时候让伯克希尔难堪过？总的来说， 除了伯克希尔，我们两个人几乎没有什么重要的事情。 我有一些好市多的股票，因为我是好市多的董事。伯克希尔有一些好市多的股票。有两三个这样的小重叠， 但基本上伯克希尔的股东们要担心的比沃伦和我要给它的一些冲突更多。我们不会这么做的。

巴菲特： 这听起来可能有点疯狂，只是因为我有能力这么说，但我更愿意为伯克希尔赚钱，而不是为自己赚钱。我的意思是， 这对我来说不会有什么区别。 我已经得到了所有我可能需要的钱，甚至更多，总的来说，我的个性 —— 一切都更多地取决于伯克希尔的表现，而不是我自己，因为我要把所有的钱都捐出去。所以，我知道我的最终结果是零，我也不希望伯克希尔的最终结果是零。 所以我站在伯克希尔这边。（笑）

10、伯克希尔的现金流前景

巴菲特： 克利夫。（掌声）克里夫·加兰特： 伯克希尔今天最大的财务特征之一是其令人敬畏的现金流。虽然它的简单的收益减去资本支出公式得出的年度自由现金流， 我估计， 大约是 100 亿到 120 亿美元，但实际上它似乎要高得多，接近 200 亿美元，我认为，部分原因是递延税资产每年的变化。自由现金流的前景如何？投资者能否继续期待未来出现类似的动态？

巴菲特：是的。 有很多递延税项可归因于证券的未实现增值。 我没有这个数字，但让我们假设这是 600 亿未实现的证券增值。好吧，那么就会有 210 亿的递延税款。那不是真正可用的现金。只是在我们出售证券之前，没有现金可以支付。有些是通过折旧产生的。 出于税收目的，铁路将有折旧，这比账面上的折旧要高得多。但总体而言， 我认为， 伯克希尔的现金流主要是一个与我们的净收入和浮存金增加有关的实际问题，假设我们有增加的话。多年来，上市公司为投资增加了 800 多亿美元，超出了我们的收益允许范围，这是一个巨大的因素。我们将在我们的业务中花费比折旧更多的钱， 首先， 因为铁路和伯克希尔哈撒韦能源公司是两个很可能在很长、 很长、 很长一段时间内投入比折旧更多的钱的实体。至于其他行业， 除非我们进入通胀环境， 否则无论如何都不会出现巨大的波动。所以，我们的收益 —— 不包括投资，不包括资本收益 —— 但我们的收益，不管它们是什么，大约 170 亿美元 ——加上我们的浮存金变化，就是新的可用现金。当然，我们总是可以出售证券，创造额外的现金。我们可以借钱，创造额外的现金。但在伯克希尔，这并不是一个非常复杂的经济等式。人们没有 ——在很长一段时间里， 他们没有意识到浮存金的价值。我们一直在向他们解释，我想他们现在可能也这么做了。重要的是， 目标， 查理和我想的是，我们每年都要增加一些东西到公司的正常化的每股盈利能力中去。我们认为我们可以做到， 因为我们应该能够做到。 我们每年都有留存收益来完成这项工作。有时候，我们看起来并没有取得多少成就，我们也没有取得多少成就。而其他年份，我们 ——发生了一些大事，我们事先不知道哪一年会是哪一年。查理？

芒格： 很少有公司拥有类似的优势。在伯克希尔哈撒韦公司的整个历史中， 我们一直生活在金钱的洪流中， 我们不断地部署它，买入各类资产，我们在前进的过程中变得聪明起来。 这是一个很好的系统。

巴菲特： 这是一个 ——

芒格： 我们不会改变它。

巴菲特： 不。它允许有很多错误。我的意思是，这是有趣的事情。美国的商业已经足够好了，你不需要 —— 你不需要真的很聪明才能得到一个像样的结果。如果你能带来一点智慧， 你知道，那么你应该会得到一个很好的结果。

芒格：你要做的是对标准的愚蠢行为感到厌恶。你只要把那些挡在外面。 你不需要很聪明。

巴菲特： 感谢上帝。

芒格： 感谢上帝，对。

11、我们已经“避免了自我毁灭的行为”

股东：嘿， 沃伦和查理。 非常感谢你的慷慨和分享你一生的知识积累和金融资本，为人类的进步。谢谢你这么说。伯克希尔的经理们，感谢你们建立了重要的公司，并为我们的金融未来掌舵。谢谢各位。我是 MICROJIG 的 Bruce Wang，从佛罗里达州的奥兰多向西旅行。去年，你亲切地与我分享了获得最好的声誉和表现良好的重要性。 今年， 我想问的是，比尔·盖茨写道，“沃伦的天赋是能够想在众人之前。要做到这一点，需要的不仅仅是把他的格言铭记在心，尽管沃伦有很多格言值得铭记在心。”他还补充说，“我从来没有见过任何人在商业中以如此清晰的方式思考。”沃伦，是什么难以捉摸，但对你来说显而易见的真相，让你能够超前思考，并建立一个清晰的思维框架，创造出一个具有历史意义的机构巨头品牌？还有，查理，你也一样，有什么显而易见的事实如此清晰地呈现在你面前，但许多人却强烈反对你的观点？

巴菲特： 我想我明白你的问题了，我 —— 你知道，在学习投资方面，我很大程度上要归功于本·格雷厄姆。我学到了 ——我非常感激查理，因为他学到了很多关于商业的知识。然后我也一直在周围 —— 我的意思是，我花了一生的时间，你知道，观察企业以及为什么有些可行，有些不可行。正如约吉·贝拉（YogiBerra）所说，你可以通过观察看到很多东西。这正是查理和我长期以来一直在做的事情。我之前提到了模式识别 —— 我想说的是，认识到你不能做什么是很重要的。所以我们可能已经尝试了百货商店业务和一些事情， 但我们通常尝试只在好球区和我们特定的好球区挥杆。没有比这更复杂的了。你不需要 —— 你不需要你在生活中的某些活动中所需要的投资业务的智商。但你必须控制自己的情绪。我的意思是， 我们看到非常聪明的人做非常愚蠢的事情， 人类是如何做到这一点的，这很有趣。 只要抓住那些变得非常富有的人， 然后以某种方式利用他们自己，他们就会失去一切。我的意思是， 他们为了一些对他们来说不重要的东西而拿一些对他们来说重要的东西去冒险。好吧，你可以说， 你在一年级的时候就能解决这个问题，但人们一次又一次地这样做。你会看到这种不断自我毁灭的行为。 这并不需要什么天赋， 但我认为我们已经在某种程度上避免了自我毁灭的行为。查理？

芒格： 嗯，有几个简单的技巧是有效的 —— 效果很好，特别是如果你有一种既有耐心又有机会主义的气质。我认为这在很大程度上是遗传的，尽管我认为这在某种程度上是可以学会的。我认为还有另一个因素可以解释伯克希尔做得这么好的事实， 那就是我们真的在努力表现良好。我有一个曾祖父。当他去世时，牧师发表了演讲，他说，没有人羡慕这个人的成功，因为他的成功是如此的公平和明智。这是一个非常简单的想法，但这正是伯克希尔正在努力做的事情。有很多人赚了很多钱，但每个人都讨厌他们，他们不欣赏自己赚钱的方式。我也不是特别喜欢经营赌场赚钱。而且，你知道，我们没有任何。我们拒绝了一些企业，包括一家大型烟草企业。所以， 如果我们只是非常精明， 但没有一点点牧师对我的祖父英厄姆所说的话，我不认为伯克希尔会运作得很好。我们希望人们认为我们赢得了公平和明智的胜利。这很管用。（掌声）

巴菲特： 我们非常非常幸运地出生在我们出生的时间和地点。我的意思是，我们——你可以把我们扔在其他地方或者世界的其他地方，事情就会变成 ——

芒格：想想你有弗雷德叔叔是多么幸运。沃伦有个叔叔，他是我认识的最好的人之一。我以前也为他工作过。你知道，很多人都有可怕的亲戚。（笑声）

巴菲特： 这不是一个不重要的观点。就在昨天，我所有的表亲和一大群人开了个会，我们在年会的时候聚在一起。我们大概有 40 或 50 个人在那里。他们拿出一些老照片，我有四个姑姑，她们都在这些照片里 —— 你知道，我的意思是，你很幸运有一张这样的照片，而我有四张。我的意思是，他们只是——在各个方面，他们强化了很多在我的情况下需要强化的东西。

芒格： 我希望你能多喝几杯。（笑声）

巴菲特： 但是 ——

芒格： 我们会做得更好。

巴菲特： 但是，他提到了我的叔叔弗雷德，但我的阿姨凯蒂也在店里工作。我的阿姨爱丽丝在店里工作，他们只是 —— 你不可能和更好的人在一起。我想查理会同意这一点。

芒格： 是的。嗯，我们很幸运。

巴菲特： 是的。然而，我的祖父有点强硬。告诉他们我爷爷星期六给你钱的时候是怎么做的，查理。

芒格：嗯，这非常有趣。沃伦是民主党人，但他出身于不同的背景。我为他的祖父欧内斯特工作，他很认真。（笑）当他们在周六通过社会保障法案时， 他不赞成， 因为他认为这降低了自力更生的能力 ——他为我 10 小时的工作支付了 2 美元， 当时没有最低工资 ——这是一个艰难的 10 小时。在十个小时结束时， 我进来了， 他让我给他两便士， 这是我对社会保障的贡献。（笑声）他给了我两张 1 美元的钞票，和一篇关于民主党的邪恶，福利国家，缺乏自力更生的长篇大论，没完没了，没完没了。所以，我也有正确的先例。欧内斯特·巴菲特告诉我该怎么做。

巴菲特： 好的。家族历史够多了。

芒格： 我没有夸大这一点，不是吗？

巴菲特：不，你一点也没有夸大。（笑）

芒格： 他认为他这样做是在为世界尽自己的责任。

巴菲特： 但我们当时很幸运。我们很幸运我们在年轻时所遇到的那些人们。

2016 年伯克希尔股东大会下午场（中）

12、尽职调查并没有发现收购一家公司的真正风险

巴菲特： 安德鲁。安德鲁·罗斯·索尔金： 沃伦和查理， 你们以仅仅通过握手就在一两天内达成交易而闻名。你为自己的努力感到骄傲。其他成功的收购公司会利用由内部人员、 外部银行家、 顾问和律师组成的团队进行尽职调查，通常需要数月的时间来评估交易。速度可能是一种竞争优势。 你做了一些惊人的交易。 但你的尽职调查过程是否也让我们面临更大的风险？如果你离开了， 你会建议伯克希尔如何改变我们的交易方式？

巴菲特： 是的。我经常被问到这个问题，通常是从律师那里。事实上，我们自己的 ——我们和律师事务所芒格·托尔斯（Munger Tolles）谈过，这是我得到的问题之一，为什么我们不做更多的尽职调查，可能是因为我们会按小时给他们报酬的。——（笑声）这很有趣。 我们在收购中犯了很多错误。而我们犯了更多的错误， 是没有进行收购。 但我们犯过的错误总是在于对公司所在行业未来的经济状况做出了不恰当的评估。它们不是很差的租约。它们不是具体的劳动合同。它们不是有问题的专利。它们不是清单上的东西，你知道， 美国每一家大公司的每一次收购， 都有上述一系列尽职调查的清单。但这些都不重要。重要的是你是否错了 —— 你是否真的确定了基本的经济学以及这个行业可能如何发展，或者亚马逊是否可能在几年内扼杀他们，或者诸如此类的事情。当我们收购一家企业时， 我们还没有找到一份尽职调查清单来了解我们认为的真正风险。就像我说的，我们已经犯了 —— 我们当然至少犯了 ——至少半打错误，如果你要把错过的错误计入，那我们的错误可能会更多。但这些问题都不会因为更多的尽职调查而得到解决。 如果我们聪明一点， 这些问题可能已经被解决了。它只是不是清单上真正重要的东西。评估一个经理，我将把十亿美元交给他，为了他的生意， 而他将给我一张股票证书， 评估他在未来经营企业时的行为是否与过去他拥有它时不同， 这是非常重要的， 但世界上没有清单可以回答这个问题。所以，如果我们认为有尽职调查的项目 —— 顺便说一句，有一些的确有尽职调查。我的意思是，你要确保他们持有的股份不会是你购买的两倍之类的。但如果我们认为我们遗漏了一些在评估企业未来经济前景时很重要的东西， 你知道，我们会通过一切手段深入研究这些东西。但问题是 ——你知道，当我们买下喜诗糖果时，它可能有 150 份租约。你知道，当我们购买精密铸件公司时，他们有 170 个工厂，你知道，总会在一些地方会有我们遗漏的问题。而这并不是决定一笔 320 亿美元的收购在五年后或十年后是否会看起来不错的因素。我们试着专注于这些事情。我确实认为它可能会促进事情， 至少， 我们的交易方法确实减少了某些无畏的花销。很多人在小事上争吵。 我见过一些交易失败， 因为人们开始争论一些不重要的问题，这时候，他们的自我意识被卷入其中，你知道，他们试图在沙子上划清界限，诸如此类。我觉得我们收获很大。当我们开始做交易时，它通常会完成。查理？

芒格：嗯，如果你停下来想一想，商业质量通常取决于更多的东西，而不是你是否在一些旧的租约或其他东西上越过了界限。即将留下来的管理层的人员素质非常重要。 你将如何通过尽职调查来检查这一点？我不知道有谁在判断商业质量和人的素质方面比伯克希尔有更好的记录。我们将在它被收购后领导业务， 但我不认为它会通过使用一些不同的方法得到改善。所以我认为答案是，至少对我们来说， 我们正在按照我们应该的方式去做。

巴菲特： 拖延的谈判有一种趋势 —— 它们更有可能因为某种原因破裂。我的意思是，人们 —— 他们可以在很小的问题上变得固执，固执是愚蠢的，但人们有时会变得愚蠢。我喜欢让事情进展顺利。 我喜欢对对方表现出一定程度的信任， 因为通常信任会回到你身上。但是 ——你知道，事实是有一些害群之马在那里，发现他们不是通过查看文件来实现的。你真的必须衡量那个从你那里得到很多钱的人， 他们将来会如何表现， 因为我们指望着他们。这一评估与所涉及的任何事情一样重要 —— 你知道，我们知道所有的数字和所有的事情， 我们知道我们要付多少钱， 所以我们不希望在谈判中把事情搞砸。我完全愿意在交易中损失一点。 如果我在正确的条件下达成协议 —— 这是汤姆·墨菲教我的 ——我的意思是，你知道，你不必要面面俱到。因为这是个可怕的错误。你做了一笔不错的交易， 如果你发现有些东西在某种程度上有点不同， 那也没关系。如果你认为这是不诚实， 并暗示了你正在处理的人的性格， 那么你就有了另一个问题，如果你能及早发现，你是幸运的。查理，还有吗？

芒格：在这个房间里， 有多少婚姻幸福的人会仔细检查他们配偶的出生证明等等？（笑声）我的猜测是，我们的方法并不像它们看起来那么罕见。

巴菲特： 是的。我会考虑的。（掌声）

13、“我们不注重头衔。 ”

巴菲特： 好的，葛雷格。格雷格·沃伦： 沃伦本月早些时候宣布，一旦塔德·蒙特罗斯（Tad Montross）从通用再保险公司退休，阿吉特·杰恩（Ajit Jain）将接管伯克希尔所有的再保险业务，这引发了一些问题，不仅是领导层结构的变化，还有继任计划。鉴于再保险市场的现状， 让阿吉特监管这两项业务是有意义的， 特别是如果定价环境预计将在未来十年内变得困难，并且存在可以简化的重复工作。考虑到这一举措以及过去几年伯克希尔几家子公司的职责变化， 我想知道您能否给我们介绍一下子公司层面的继任计划是如何处理的， 你能告诉我们是什么让你最终决定让阿吉特负责伯克希尔的两个再保险部门吗？无论它是否会改变您在业务的专业方面所做的工作量，我们都将不胜感激。

巴菲特： 是的。好吧，塔德·蒙特罗斯，在 39 年后，为伯克希尔做了一件绝对轰动的工作。你知道，最初 ——（掌声）正如你所知，通用再保险曾是个问题儿童。有些是自己造成的，有些是外部造成的。但是 —— 泰德是 ——我的意思是，他很棒，我试了好几次，可能成功了几个月，但不是几年，想让他多待一会儿。正如你所说， 在阿吉特下进行再保险业务是有意义的。 阿吉特有能力处理保险行业越来越多的事情 ——他管理着一家名为 Guard 的公司，你们大多数人从未听说过它，我们几年前收购了它，它做得非常好。 总部设在宾夕法尼亚州的威尔克斯 -巴尔（Wilkes -Barre）。它在小企业承保方面做得很好， 它的业务主要是面对全国各地的工人福利。 你知道，在阿吉特的领导下，它蓬勃发展。几年前，他开始了专业运营，在彼得·伊斯特伍德（Peter Eastwood）的领导下，这一业务发展迅猛。我发现 —— 这很有趣，但这是真的 —— 我发现真正有能力的人，他们可以处理很多事情。我的意思是，他们几乎 ——好吧，就拿卡丽·索瓦（Carrie So va）来说，她把这次会议安排得妥妥当当。你知道，如果你有一些先入为主的观念，认为一个将有 4 万人参加的年度会议因此需要，你知道，花费数百万美元用于各种组织规划和会议， 但真正有能力的人 ——我的助手黛比·博萨内克（Debbie Bosanek），她可以胜任任何事情。因此， 有才华的人所能取得的成就是无限的。 如果我明天在保险方面有其他事情需要做，我可能也会打电话给阿吉特。你知道，就我的继任而言，这是一件事 —— 我们将在周一举行董事会会议，但我们会像往常一样在每次会议上讨论它，而且，你知道，我们的想法是一致的，每个人都知道为什么它是最合理的。但五年后，一些不同的东西可能会有意义。这是不公布任何名字的原因之一。我的意思是， 谁知道当它发生的时候会发生什么， 或者相关的人会发生什么？也许他们的情况会改变。所以这不是一个 —— 从这一点来看，阿吉特正在监督通用再保险的事实是没有任何悬念的。查理？

芒格：嗯，这是正面的。不仅有能力的人通常可以做得更多，而且没有能力的人基本上是你无法解决的。所以 ——

巴菲特： 这是肯定的。

芒格： 我认为如果你有头脑的话，你会使用我们的思维方式的。

巴菲特： 我们不觉得有必要遵循任何一种组织共识，你知道，你这样做，你有——只有这么多人可以向你报告或任何这类事情。伯克希尔 -哈撒韦公司的每一个决策，你知道，我们只是试着找出当时最符合逻辑的做法。但我们没有一些宏伟的计划，你知道， 像军队组织结构图或类似的东西，我们永远不会。

芒格： 沃伦和我有一次做出了一个决定，我们不会为某件东西支付超过 X 美元，而我们两人的下属在做这件事时说，你们这些家伙疯了。这真的很愚蠢。这是一次高质量的行动， 你应该为此付出代价。我们只是看着对方，然后按照他的方式去做。

巴菲特： 是的。

芒格： 我们不关注头衔或 ——

巴菲特： 他也是对的。

芒格： 他是对的，是的，当然。（笑）

巴菲特： 好的。很遗憾。你有 ——吗？

芒格： 如果一个打杂女工给了我们一个好主意，我们会欣然接受。

巴菲特： 事实上， 有一次负责打扫我办公室的女士走进我的办公室，我想她一直在想我是做什么的，你知道，基于 ——我经常见到她，她的名字叫鲁比。终于有一天，她决定真正抓住问题的核心，她说： “巴菲特先生，你是专职赛马的吗？”显然，她认为这是我真正赚钱的地方，是在赛马场上，但是 ——（笑声）

14、伯克希尔的“评级机构错了”

股东： 你好，巴菲特先生 ——

巴菲特： 嗨。

股东： 芒格先生。尼拉夫·帕特尔（Nirav Patel）。马萨诸塞州黑弗里尔。谢谢你回答我的问题。伯克希尔哈撒韦公司管理得这么好，为什么它没有最高的信用债券评级？

芒格： 让我来回答这个。

巴菲特： 好的。

芒格： 评级机构错了 ——（笑声和掌声）——并固步自封。

巴菲特： 而且我们不太符合他们的模式。

芒格： 是的。

巴菲特： 是的。我的意思是，我们看起来什么都不像，确切地说，他们看到的不是这样。但是 ——

芒格： 但这就是答案。

巴菲特： 是的。我们 ——（笑声）不过，我还是要说。我所做的是，当他们进门时，我总是说，“让我们谈谈四个 A。”我认为应该从这个角度开始谈判。可我从来没有得到过。

15、3G 的成本削减并没有伤害到卡夫亨氏卡罗尔·卢米斯：关于伯克希尔几年前与 3G 公司建立的融资和工作关系的问题不断出现，这是其中一个问题：尽管 3G 在削减成本和提高卡夫亨氏（Kraft Heinz）的利润率方面非常成功，但该公司的销量和收入却出现了下滑。作为一名长期投资者， 你如何判断一个管理层是在削减肌肉还是脂肪？企业能否在削减成本的同时增加收入？我忘了说，这是来自纽约市的里克·史密斯（Rick Smith）。

巴菲特： 答案是，是的，有时你可以削减不该削减的成本，有时你可以保留错误的成本。汤姆·墨菲有最好的方法。我的意思是，他从来没有雇佣过一个他不需要的人，因此，他们从来没有裁员。你可能会说，在伯克希尔的总部，我们遵循类似的方法。我们只是不会与任何人较量。现在，我认为这是完全疯狂的，当公司在 —— 现在，如果你在一个周期性的行业，你可能不得不削减劳动力，因为没有那么多的货物运输，或者类似的事情。所以你削减了起重机工人等等 —— 但你放弃了你的员工，不管是什么，经济学家或类似的人，因为业务已经放缓 ——如果你不需要他们 ——如果你现在不需要他们，那么实际上你一开始就不需要。我的意思是， 有些人在那里只是因为有人创建了一个部门， 他们雇佣了更多的人，等等，我认为 —— 因为到目前为止我们已经忘记了羞辱这个群体 —— 我认为这样的事情可能发生在投资者关系部门，或者类似的部门。你知道，当你让一个部门运转起来，他们总是想要扩张。理想的方法是一开始就不做。 但有各种各样的美国公司， 他们的员工不是真的在做什么， 就是在做错误的事情。如果你把它去掉， 它应该不会对公司销量有任何显著影响。另一方面，如果你砍掉了错误的东西，你可能会有很大的影响。我的意思是，它可以用一种愚蠢的方式或聪明的方式来完成。我的印象是，根据我所看到的一切，到目前为止我已经看到了相当多的东西，3G 在削减成本方面非常明智，没有做任何会削减销量的事情。的确，在包装商品行业，每个产品的销量趋势 —— 无论它们在经营中是胖是瘦——销量趋势都不好。考验将是随着时间的推移 —— 你知道，三年、五年后—— 那些削减了成本的业务，就销量而言，它们是否比那些在我看来看起来很胖的业务做得更差？到目前为止，我没有看到任何证据。例如， 我确实认为卡夫亨氏的某些产品线的销量将会下降。 我认为我们的某些产品线的销量将会增加。 但我认为，总体而言，包装商品行业在实体销量方面不会有任何变化，可能会略有下降。我从来没有见过任何人比 3G 更明智地运营任何东西， 在接管成本不必要地高的业务方面，并迅速控制这些成本。关于销量的问题，我们会边走边看。但请相信我，我每个月都会看这些数据，我每个月都会看其他人的数据， 我总是在寻找任何因为所做的决定而表现不佳的迹象，但我没有看到任何迹象。查理？

芒格：是的。有时，当你减少销量时，这是非常明智的，因为你在你丢弃的销量上损失了金钱。对于一个企业来说，不仅员工数量超过需求， 有时甚至有两三个客户，如果没有这些客户，情况会更好。因此，很难从外部判断情况是好是坏，仅仅因为销量略有上升或下降。一般来说， 我认为人员精简的公司比那些人浮于事的公司做得更好。 我认为人浮于事就像当你是一个正常人的时候体重达到 400 磅。这不是加分项。

巴菲特： 是的。一个领域的草率运营可能表明其他领域也可能存在草率运营。我担任过 19 家上市公司的董事，我见过一些非常草率的运营，也见过一些非常出色的企业经营者。有一个很大很大的区别。如果你有一个很棒的生意，你可以马虎一点。我们可能每年在伯克希尔浪费10 亿美元，你知道，税后 6.5 亿美元，这将是收益的 4%，也许你不会注意到它。 但是 ——

芒格： 我会的。

巴菲特： ——它在增长。（笑声）查理会注意到的，所以我 ——但真正繁荣的公司 —— 你知道，有些 ——我认为最经典的案例是多年前的烟草公司。我的意思是，他们，你知道，他们进入了这个领域和那个领域 ——这实际上浪费钱， 因为它赚钱太容易了，而且它不需要良好的管理，事实就是这样。你可以在《门口的野蛮人》中读到一些这样的故事。

16、我们为 Van Tuyl 付的钱比看起来要少乔纳森·勃兰特： 伯克希尔斥资 41 亿美元收购范图伊尔（VanTuyl）的汽车零售业务，并在去年近十个月的时间里巩固了其收益。考虑到业内普遍的收购倍数、 利润率以及创纪录的零售汽车销售水平， 这次收购对伯克希尔 2015 年利润的贡献似乎应该比看起来更大。尽管这很难确定，因为它的业绩与德国摩托车服装收购的业绩被混为一谈， 后者也只在 2015 年的一段时间内被收购。我理解扣税无形资产降低了 VanTuyl 的有效购买价格，但我仍然想知道是否有任何一次性费用， 或者保险和金融业务的利润是否可以报告在零售部门以外的其他地方？

巴菲特： 是的。乔纳森·勃兰特：我认为伯克希尔从这次收购中获得的回报比目前明显的要高，但我想知道你是否能解释一下这笔交易的可能经济状况与我从年报数据中推断出的情况之间的差异。

巴菲特： 是的。好吧，你是对的。它比看起来要好。首先，我们有 10 亿美元的证券，这些证券我们基本上以 0.25% 的利率持有。但那 10 亿美元对我们来说是可以得到的，这是交易带来的。有一些非常重要的收购会计费用将持续几年，我很高兴能这样做。我想说， Van Tuyl 的经济学几乎完全是这样的 ——如果你让我在一年前提出一个预测 —— 我一般不会这么做 —— 但如果我这么做了，它看起来会很像事情的结果。而负责这一业务的杰夫·拉科尔（Jeff Rachor）确实符合伯克希尔的模式。我的意思是，我们有一个一流的首席执行官。但是从购买价格中减去 10 亿美元，然后还有一些允许的项目的摊销费用，这使你正确地看到一个相对于收购价来说相当低的数字。 到目前为止， 一切都在按计划进行，而且进度非常令人满意。顺便说一句，到目前为止，我们在收购其他汽车经销商时运气还不太好， 这些经销商都是基于我们收购 Van Tuyl 时的相同价值指标来对标的。我认为，在一定程度上，这是因为人们认为我们为 VanTuyl 支付的钱比我们实际得到的多。他们没有看到其中的某些因素， 所以他们认为我们支付了 X， 因此他们有权获得 X， 而我们没有支付为他们 X， 所以我们没有达成交易 ——到目前为止我们购买的很少。我希望未来会有所改变。但我们不会改变 ——我们不会改变我们衡量汽车经销商价值的标准。

17、“非常便宜的钱让我多付一点钱”

股东：下午好， 巴菲特先生和芒格先生。 我是来自爱荷华州爱荷华市的约翰·戈里（John Gorry）。当一个国家的利率从零变为负值时，这会如何改变你对一家公司或一只股票的估值方式？你是因为折现率低而选择高估值，还是因为现金流可能不佳而选择低估值？

巴菲特： 好的，从 ——我们在这个国家还没有这样做 ——但从 0 到-1.5 与从4 到 3.5 没有什么不同。很明显，如果你必须向某人支付低利率，那它会有一种不同的感觉。但如果你的收益率 ——或者你的基准利率 ——降低了 0.5 个百分点，这是有一定意义的，但并不显著。引人注目的是， 一般来说， 利率就在那里。 我的意思是， 不管他们是零，0.25%，-0.25%，0.5%，-0.5%，这就是我们正在面对的情况。基本上，这非常接近零利率，而我们已经这样很长一段时间了，比我预期的要长。它的本质是，当利率为零时，你会比在美联储前主席保罗•沃尔克（Paul Volcker）任美联储主席时的 15% 的利率，为一家企业支付更多的钱，而且你可以把这一比例上下考虑。我的意思是，我们不会对它太精确，因为它不是一门精确的科学， 但非常便宜的钱让我为企业多付了一点钱， 而不是我们以前认为的正常利率。 钱很紧会让我少付一些钱。我的意思是，你知道， 2600 年来我们有一条规则 ——伊索生活在公元前 600年左右，但他碰巧不知道那是公元前，但是，你知道，你不可能知道所有的事情—— 那就是一鸟在手胜过两鸟在林。但现在手中的一只鸟的价值大约是欧洲灌木丛中的一只鸟的十分之九，你知道，因为这取决于离灌木丛有多远，但随着时间的推移，它会变得越来越少。所以这是非常不寻常的时期。如果你问我是不是因为利率在零左右，而不是 6%，所以我为精密铸件公司多付了一点钱，答案是肯定的。我尽量不付出太多，但它还是有效果的。如果利率长期保持在这个水平， 如果人们真的开始认为接近这个水平是正常的，这将对资产价值产生巨大影响。它已经产生了一些效果。查理？

芒格： 是的，但我认为没有人真正了解负利率。我们以前从来没有过。我们从来没有经历过像大萧条那样的停滞期， 我们没有经历过像日本那样的事情：伟大的现代国家玩着所有的货币把戏、凯恩斯主义把戏、刺激把戏，并陷入了 25 年的停滞。研究过这些东西并教给我们的孩子的伟大经济学家也没有一个理解它。 所以我们只是尽我们所能。

巴菲特： 而且他们仍然不理解。

芒格： 是的。我们的优势是我们知道我们不了解它。

巴菲特： 尽管这很有趣。我的意思是，我们是 —— 你知道，这是 ——这是一部有趣的电影。它确实适度地影响了我们为企业支付的价格。 我认为没有人预料到它会持续这么久，查理，你个人呢？

芒格： 我不认为 ——如果你不困惑，你就没有正确地思考过这个问题。

巴菲特： 是的。我想的没错。（笑）

18、对 GEICO -IBM 合作不予置评贝基·奎克： 沃伦，过去你曾谈到政府雇员保险公司与 IBM 的沃森合作。

巴菲特： 是的。贝基·奎克： 这位股东吉列尔莫·贝穆德斯（Guillermo Bermudez）在信中写道，他想知道 IBM 是否能够向 GEICO 的保险业竞争对手提供在 GEICO 的帮助和费用下开发的解决方案？“我认为应该有保密条款来保护政府雇员保险公司， 因为尽管政府雇员保险公司在保险问题上对 IBM 进行了教育，但如果竞争对手购买了由该公司和 IBM联合开发的解决方案，该公司可能会面临竞争对手获得或等同于其优势的危险。”

巴菲特： 是的。我要说，这个问题的答案是，双方都非常深入和广泛地考虑了这个问题，任何一方都无法谈论这个问题。我不喜欢不回答任何问题，但有些事情是不值得回答的。我说的对吗，查理？

芒格： 是的，你当然是对的。（笑声）

巴菲特： 我喜欢这样。

19、美国运通面临激烈竞争克里夫·加兰特： 你一直强调在投资时要有长远的眼光。几十年来，你在美国运通（American Express）的丰厚回报似乎支持了你的观点。你过去曾谈到美国运通（AmericanExpress）随着时间的推移重塑自我的能力， 但今天它似乎是一家没有其他业务的公司， 其品牌似乎也没有以前那样的声望。一个谨慎的投资者 —— 伯克希尔 —— 难道不应该定期重新评估持有一项投资的理由吗？

巴菲特： 嗯，我们几乎是在持续的基础上重新评估我们持有所有投资的理由。查理和我都是这样做的， 我们通常在一个大致一致的范围内， 但有时我们可能有相当大的距离。毫无疑问， 支付是许多非常聪明的人非常感兴趣的领域，他们有很多资源，而且——

芒格： 还有快速的变化。

巴菲特： 是的。和快速变化，它将会改变。我个人对美国运通的感觉还可以。 我很高兴拥有它。 但他们的护城河几十年来一直受到攻击，最近更加强烈，而且将继续受到攻击。我的意思是，这个行业太大了，太有趣了，太吸引人了，人们不能忽视它。它发挥了一些非常聪明的人的才能。 我的意思是这是很自然的， 很多组织都很有能力，想想看。而且这个行业很大。所以 ——

芒格： 很多伟大的企业都不像以前那么伟大了。包装好的企业，宝洁公司等等 —— 通用食品 ——他们都比以前的巅峰时期要弱，而且 ——

巴菲特： 还有汽车公司。我是说，当查理和我 ——

芒格： 哦，天哪。当我想起自己年轻时通用汽车（General Motors）的强大力量，以及所发生的一切 —— 他们消灭了所有股东 —— 我再也不会预料到这一点。我年轻的时候， 通用汽车就像一个巨人一样笼罩着经济。 它看起来完全不可战胜。大量的现金。一流的业务。

巴菲特： 试图压低自己的市场份额。

芒格： 是的，因为他们担心自己会过于垄断。因此，世界在变化，而我们不能因为某件事比过去少了一点优势的时候， 就去改变投资组合。

巴菲特： 但你必须 ——

芒格： 警惕。

巴菲特： —— 你必须时刻思考，并警惕是否有什么东西真的能在很大程度上改变游戏。 这不仅适用于美国运通，也适用于我们拥有的其他东西，包括我们拥有 100% 的东西。我们有时会犯错。我们有时会迟到，有时会出错。但有时我们也是对的。但这并不是说我们没有意识到威胁。评估这些威胁是小问题， 还是大问题， 还是危及生命的问题的可能性， 你知道，这是一个艰难的游戏，但这正是我们的工作有趣的地方。

芒格：我认为，任何从事支付业务的人，都有可能比过去存在更多的危险。这只是因为，现在有更多的流动性。

20、我们喜欢牛排，但对养牛不感兴趣

股东： 嗨，巴菲特先生。

巴菲特： 嗨。

股东：嗨， 芒格先生。 我来自亚利桑那州的弗拉格斯塔夫。 我叫尼克·凯利 （Nick Kelly）。我的家人在亚利桑那州经营着一些养牛场，这就是我的问题所在。我很好奇你对全球人口增长和畜牧业投资的看法，如果你认为这是明智的话。谢谢。

巴菲特： 查理？

芒格：我认为对于像我们这样的人来说， 这是我能想象到的最糟糕的业务之一。（笑声）

巴菲特： 这与个人无关。

芒格： 是的。这不仅是一件糟糕的事情，而且我们没有做这件事的天赋。

巴菲特： 有些人在这方面做得很好，查理。

芒格： 嗯，我 ——是的。他们每 20 年左右就有一个好年景。

股东： 我知道你们喜欢牛排。

巴菲特： 非常喜欢。

芒格： 但不是养牛。（笑）

巴菲特： 你知道，它 —— 实际上，我知道一些人在养牛方面做得相当不错，但他们通常同时拥有银行或其他什么，所以 ——（笑声）但我祝你一切顺利。（笑声）我在基威特广场，如果你想送任何东西的话。（笑）

芒格： 必须有人占据经济中艰难的利基市场。我们需要你。（笑声）

股东： 谢谢。

巴菲特： 谢谢。

芒格： 是的。（掌声）

21、不要在薪酬计划中奖励利润

巴菲特： 安德鲁。安德鲁·罗斯·索尔金： 沃伦和查理 ——好吧，第一部分是给查理的；第二部分是为了沃伦。查理， 你很清楚激励的力量。 在伯克希尔设计薪酬公式时， 你如何应用这一点？“在不指名道姓或金额的情况下，请为我们举例说明 —— 举几个例子 —— 伯克希尔的运营经理如何根据不同行业的业绩获得报酬。”第二部分是给沃伦的， 你曾经说过你会告诉我们应该如何给下一任伯克希尔首席执行官支付报酬。你能确切地描述一下我们现在应该怎么做吗？

芒格： 我会让沃伦担心下一任首席执行官的问题。但是，当涉及到评估时， 我们的激励系统是不同的， 他们试图适应的是每一种情况的现实。激励的基本规则是你得到你想要的奖励。 所以， 如果你有一个愚蠢的激励系统，你就会得到愚蠢的结果。我们的一个非常有趣的激励系统是在政府雇员保险公司， 我会让沃伦给你解释一下，因为我们对政府雇员保险公司的人没有一个正常的利润类型的激励。沃伦，告诉他们，因为这真的很有趣。

巴菲特：是的。 在政府雇员保险公司， 我们有两个变量， 它们适用于超过20,000人。 我认为你必须在那里工作一年，但在那之后，任何在那里工作一年或更长时间的人 —— 我可能在确切的时间上是错误的 —— 但这两个变量将决定奖金薪酬。当你往上爬的时候，它会产生乘数效应。它仍然是相同的两个变量， 但就奖金报酬占你的基数的百分比而言， 它变得越来越大，但它总是很重要。这两个变量非常简单。 我关心的是发展业务， 我关心的是通过盈利业务来发展业务。所以我们有一个网格，它由一个轴上的增长和有效保单组成 —— 不是以美元计算的总额，因为这是由平均保费反映的，这是他们无法控制的 ——而是有效保单的增长。然后在另一个网格上， 我们有经验丰富的业务的盈利能力。 把生意记在账上要花很多钱。我的意思是，我们在广告上花了很多钱。所以第一年， 我们记在账上的任何业务都会大幅减少利润。 我不希望人们担心利润会因为业务的快速增长而减少。所以，老业务的利润，有效保单的增长。非常简单。我们从 1995 年开始使用它。 我们在新业务或其他方面做了一两个小小的调整， 但这是一个非常简单的系统。每个人都明白。在二月左右，这是一个重要的日子，当这两个变量被宣布时，人们会弄清楚它们是如何出现的。在薪酬方面，它使组织的目标与所有者的目标完全一致。这是一个简单的问题。有趣的是 ——

芒格：这很简单， 但其他人可能只会奖励利润之类的东西， 但实际上他们从事新的业务，却会损害利润。所以你必须把这些事情想清楚，当然，沃伦很擅长这个， （政府雇员保险公司首席执行官）托尼·奈斯利也是如此。

巴菲特： 是的。你知道，我的意思是，如果有人进来说，好吧，如果你对利润进行奖励 ——你不想单独奖励利润。这是你能做的最愚蠢的事。你只要停止做广告，然后开始缩小业务规模。这是一个 —— 就像我说的，那里的人知道最高层的收入是基于这两个变量的。 这样他们就不会认为那些高层的人比他们有更轻松的待遇，诸如此类。这只是一个非常符合逻辑的系统。有趣的是 —— 我马上会讲到你的第二件事 ——第二个问题，但有趣的是，如果我们请来一位薪酬顾问， 他们就会开始提出为整个伯克希尔设计的计划， 让我们齐心协力，你知道 ——

芒格： 天知道他们从哪里得到这个计划。

巴菲特： 你知道，在 70 或 80 家企业之间进行激励性薪酬的协调安排的想法完全是胡说八道。然而，我几乎可以向你保证，如果我们引入某人，他们会考虑一些总体计划，以及小的次级计划，以及所有这类事情，并用各种目标来解释它。我们试图找出在我们所从事的每个行业中什么是有意义的。 在一些企业中， 最高领导人非常重要，或者在一些企业中，企业本身主导着结果。我们试图设计出有意义的计划。在某些情况下 —— 我问了一个来为我们工作的人 —— 或者一个正在向我推销他的生意的人 —— 我见到他的那天，他来到办公室，他有一家想要出售的生意，但他也想继续经营下去。我和他达成了协议。然后我说，你知道，告诉我薪酬计划应该是什么。他说，嗯，他说，我想你告诉过我。（笑）我说了不行。 我说， 我不想让一个为我工作的人有一个他认为没有意义的计划，或者他对他不满意，或者对他不满，或者他向他的妻子抱怨，不管是什么。你告诉我什么是有意义的。他告诉我什么是有意义的，这是有意义的，从那以后我们一直在使用它。一个字都没改。我们有这么多不同种类的业务。 其中一些是非常艰难的业务。 其中一些是非常容易的业务。其中一些是资本密集型企业。有些公司不需要资本。我的意思是，你只是粗略的看看业务， 然后你认为会有一个简单的公式， 可以适用于所有地方， 然后在它上面加上一些公司业绩的整体东西， 你会浪费很多钱，你会误导激励。所以我们一次只考虑一个，结果似乎很好。就我的继任者而言，这是真的，我已经给董事会发了一份备忘录 ——事实上，我给董事会发了两份备忘录 ——其中有一些想法。也许我会发第三个。但我不认为透露这些信的内容是明智的。但这和我刚才描述的原理是一样的。

芒格： 他想要更多的坏例子。很多不好的激励例子都来自银行业和投资银行。 如果你用一部分利润来奖励某人， 而这些利润是用会计惯例来报告的，这导致利润存在于纸面上，而从基本经济学的角度来看， 这并没有真正发生， 那么人们就在做错事， 这会危及银行，伤害国家和其他一切。这是金融大危机的主要原因： 银行报告了大量他们没有赚到的收入， 投资银行也是如此。在很长一段时间内，会计允许贷款人使用他的坏账 —— 作为他的坏账准备金——他以前的历史损失率。所以一个白痴可以赚很多钱，只要以高利息进行赌博贷款，并累积大量利息，然后说，“我不会在这些贷款上损失更多的钱，因为我过去没有在不同的贷款上损失过钱。”会计师允许这样做真是太疯狂了。而且 ——简直是疯了。这个词不算太重。但没有人为此感到羞耻。我从没见过一个会计以此为耻。

巴菲特： 另一种可能性是，当你遇到一个非常贪婪的首席执行官， 他想要为自己获得巨额报酬， 为了证明这一点，他设计了一个金字塔， 这样其他一大群人就可以在某种关系中获得过高的报酬，或者在他们无法控制的事情上获得报酬，这样他就不会看起来像是一个人。就他为自己安排的梦幻般的回报而言。这当中有很多不端行为。而且，你知道，我们看到了它 —— 你在股票期权的定价中看到了它。我的意思是， 你知道， 我真的会在董事会会议室里听到他们希望以极低的价格发行期权的谈话。好吧， 如果有人对以极低的价格发行期权感兴趣， 他们可能偶尔会做一些可能导致这种情况的事情。 当然， 还有什么比一家公司寻找以最低价格发行股票的方法更愚蠢的呢？薪酬并不像世界想要的那样复杂， 但如果你是一名顾问， 你会想让人们认为它非常复杂，只有你才能为他们解决这个他们无法解决的可怕问题。

芒格： 我们希望它简单而正确，我们不希望它奖励我们不想要的东西。如果你有 —— 那些有孩子的人 —— 想象一下，如果你不断地奖励每个孩子的不良行为，你的家庭将如何运作。这所房子很快就会变得无法治理。

22、BNSF 的资本支出格雷格·沃伦： 在过去的几年里，伯灵顿北方公司在资本支出上花费的不仅仅是每一条铁路。虽然该公司将其资本支出预算从 2015 年的 57 亿美元减少到今年的 43 亿美元，但它仍然占年收入的 20% 左右，我们认为这至少是大多数铁路公司继续无限期投资的最低限度。除了维护资本支出（可能占总资本支出的 60%左右），您认为 BNSF 最有可能的额外投资机会是什么？意识到煤炭的长期衰退 （最近已经加速） 以及原油运输的复杂性（BNSF 在过去几年中已经在原油运输方面进行了大量投资），可能会将其更多地推向业务的其他部分。

巴菲特： 正如我在年度报告中提到的， 对于所有的铁路公司来说， 仅仅花费折旧费用是不会让它们保持在原来的位置的。因此， 折旧不足以衡量铁路资本支出需求的实际稳定状态， 即使是以这些相当非通胀的方式。这是收购该公司的一个重要考虑因素。 我们知道要进去， 从那以后它就被加固了。我们在 2015 年花了很多钱，因为我们有很多问题需要纠正。这就是我们花掉57 亿美元的原因。我想说的是， 真正的维护资本支出比你看到的 43 亿美元要更多 （超过 60% 的资本支出），维护性资本支出的目的是保持铁路的竞争力， 使其保持和去年一样的产量。伯灵顿北方圣太菲铁路公司有一项额外的费用没有反映在数字中。在这方面，我们在其他一些业务中也有很多无形的支出，而这些支出并不是真正的支出。我的意思是，总体而言， 我认为伯克希尔的数据实际上是保守的， 与实际经济收益有关。但在任何铁路上都不是这样。我们还有一种叫做“正向列车控制”（positive train control）的东西，这对该行业来说相当于一大笔钱。 我认为我们在支付这方面可能比他们中的大多数人走得更远，但那是每年 20 或 30 亿美元。所以这是一个非常资本密集型的业务。 在伯灵顿北方圣太菲铁路公司 （BNSF），我们运营的总里程（以吨英里计）比北美任何其他铁路都要多得多。这显然是资本支出的一个因素。但我想说的是，我们很可能会花费比折旧更多的钱 —— 不幸的是，比折旧更多的钱 ——在同一个地方停留很长很长一段时间，就像其他铁路一样。在报表中， 这是一个负数。 我们一直在寻找利用资本支出资金发展其他业务的方法，我们经常有这样的机会。这只是一个大小的问题。而且，你知道，我们在巴肯做了很多这样的事情，我们从中受益。当石油价格下跌时， 我们并没有得到我们想象中的那么多好处。 但这是非常合理的资本支出。我希望我们有机会做得更多。我的意思是， 煤炭行业的衰退与我们的整体资本支出预算没有任何关系。 我们不会花很多钱在这个领域扩张。这回答了你的问题吗？格雷格·沃伦： 我只是在想，也许多式联运也是如此，如果这是一个长期的机会，可以在那里进行更多的投资。

巴菲特： 嗯，我们总是对此持开放态度。但我们希望 —— 你知道，你必须看到相当数量的收入来自 ——最近，我们提出了一项提议，我们为此工作了很多很多年， 使长滩港的效率大大提高。我们在这上面花了很多钱，花了很多时间，如果它被批准了，我们会花更多的钱。最近，一家法院做出了一项否定的决定，这是否扼杀了这样做的机会，或者我们看看其他地方，你知道，我们必须看看情况。

芒格： 我们的竞争对手假装是环保主义者。（笑）现在这是一种普遍做法。

巴菲特：是的。 我们认为我们有一些对这个地区和这个国家的交通系统都很有意义的东西。

芒格： 我们正在努力做正确的事情，但到目前为止我们已经输了。

巴菲特： 但是我们仍然愿意花很多钱 ——

芒格： 是的。

巴菲特： —— 如果我们能找到让铁路变得更有效率，或者让它变得规模更大——我的意思是，无论哪种方式，我们都接受。

2016 年伯克希尔股东大会下午场（下）

23、美国总体受益于低油价

股东： 下午好， 巴菲特先生和芒格先生。 我叫马库斯 · 道格拉斯 （Marcus Douglas）。我是德克萨斯州休斯顿的投资顾问。在我的家乡，有很多人失业，主要是因为原油价格大幅下跌。我的问题与整个国情有关，而不是我亲爱的城市。请记住， 原油主要是以美元买卖的， 你们是否认为原油供应的重大波动会影响未来的货币政策决定？

巴菲特： 好的，那是你的，查理。

芒格： 嗯，我的回答是，不多。

巴菲特： 是的，这显然是一个重要的行业。石油价格的下跌产生了很多影响，对消费者非常有利，数以百万计的消费者 ——好吧，数以亿计的消费者 ——对某些企业非常不利，比如我们在路博润（Lubrizol）收购的企业，以及其他一些企业，在某种程度上。你知道，总体而言，低油价应该对美国有利。我们是石油净进口国。我的意思是，就像美国香蕉价格低是好事一样。我们是香蕉进口商。当油价下跌时，我们净购买的任何东西都是有利的， 但石油的规模足够大，而且延伸到如此多的领域， 当油价下跌时，它也会受到很大的伤害， 尤其是对资本价值的伤害。所以当消费者每两周或三周或类似的时间去加油站时，他或她就会得到好处，而且增量相对较小。资本价值的萎缩是巨大的，如果你预测低油价会持续一段时间，你知道， 会立即受到冲击。 我的意思是， 一个值 X 的油田可能一夜之间就值一半 X， 或者三分之一 X，或者没有 X。所以，有一些重要的因素 ——好吧，就我们的化学板块业务而言，我们只是停止订购。所以你会立即对资本价值产生很大的影响， 但随着时间的推移， 你会得到好处。但实际上，当石油价格较低时，美国的情况更好，而沙特阿拉伯的情况更糟。石油是经济的重要组成部分， 但在油价下跌期间， 我们的经济总体上继续取得进展。但很明显，不同的地区遭受了不成比例的损失，就像他们繁荣一样 —— 你知道，他们得到了真正的繁荣 ——在 100 美元的时候，当卡车运输大获成功的时候。查理？

芒格： 嗯，我认为这将为这个主题做好准备。

24、无需从子公司抽走现金卡罗尔·卢米斯： 这个问题来自波士顿的拉里·莱沃维茨（Larry Levowitz）。我们的制造、服务和零售业务的年终资产负债表显示，流动资产总额为 286亿美元，其中现金及现金等价物为 68 亿美元。与此同时， 流动负债总额为 127 亿美元， 这意味着净营运资本为 159 亿美元。苹果（Apple）和戴尔（Dell）等公司通过供应商为业务融资的情况越来越普遍，在某些情况下，营运资本为负值。为什么伯克希尔的这些业务需要这么多营运资本，尤其是这么多现金？“更笼统地说， 您如何考虑有效管理如此庞大、 庞大且分散的业务部门的营运资本？”

巴菲特： 好吧，我们在伯克希尔的每个地方都有多余的现金，所以，目前，我们是否在某些子公司或其他子公司有多余的现金真的没有任何区别。我们有多余的现金。正如我过去指出的那样，我们的现金永远不会低于 200亿美元，而且我们实际上会轻松地保持在 200 亿美元以上，但是 ——考虑到卡夫亨氏（Kraft Heinz）的首选 ——我们将再次拥有超过 600 亿美元的合并现金。我们真的不太担心它在哪个口袋里。无论如何，在这些水平上，它什么都做不了。现在，如果利率上升，我们实际上已经有了机制来做清理账户之类的事情，所以我不会关注在这个类别中的特定现金。伯克希尔哈撒韦能源公司的现金，铁路公司的现金， 我们有独立的水平， 我们不担保他们的债务， 他们有充足的现金运行， 我们不会考虑将其削减到最低限度。但如果你谈到我们的 40 或 50 个子公司，当利率达到真正有区别的时候，我们才会去看看它们的账户情况。但现在， 当你得到零利率的时候， 你在哪里得到零利息回报并没有太大的区别。所以我认为这个家伙有点过度分析了，但我理解他为什么这么做。

芒格：沃伦，他的其中一个想法是，我们为什么不模仿其他人，以更慢的速度向供应商付款，这样我们就有更多的营运资金？

巴菲特： 是的。嗯，这在现在的商业中是一件大事。去年，沃尔玛，例如，去了几乎所有的供应商，据我所知，当然还有我们供应的公司，他们基本上有一个清单，上面有六件事，他们希望供应商同意，其中一件事是更长的账期。我们每个公司都做出了自己的决定， 但我的猜测是， 他们从大多数供应商那里获得了更多的延期， 可能是很高比例的供应商同意这么做， 他们可能已经从 ——我不记得确切的要求，他们是否从 30 天延长到 60 天，或者是什么 ——但他们得到了有意义的延期。所以，你知道，在几年或一年内，这些事情需要时间来实施，你会看到沃尔玛的应付账款相对于销售额比一两年前更高。而且，你知道，他们在与亚马逊和其他公司的竞争中承受着很大的压力， 这是他们表达压力的方式之一。我见过其他地方这样做， 可以想象， 我们的一个子公司可能认为这样做是明智的， 虽然我不认为他们会实际这样做。 我的意思是， 我认为伯克希尔的现金压力并没有那么大，而且我认为与供应商建立良好关系的压力 —— 或者说愿望——可能会在我们大多数经理的头脑中克服任何开始延长条款的愿望。

芒格：是的。 我认为，如果你很富有，而你的供应商并不富有，而且你还认为你的供应商会喜欢你，那就很难做到这一点。所以我认为有必要在供应商和客户之间寻求一种双赢的关系。（掌声）

巴菲特： 可以肯定的是，伯克希尔从未推行过这种做法。你可以争辩说，我们在花车上做得很好，所以 ——（笑）

芒格： 是的，我们不需要它。让别人来创造纪录吧。

25、“我们不需要夸大数字。”乔纳森·勃兰特： 大多数美国公司都会将一次性重组成本分离出来，而伯克希尔则不会。因此，在我看来，伯克希尔公布的运营收益质量更高。你有没有计算过， 如果伯克希尔将工厂关闭成本、产品线退出成本、遣散费和类似的项目分开计算，平均会增加多少运营利润？会是一个有意义的数字吗？或者， 伯克希尔不会产生太多这类成本， 通常是因为你的大多数收购都是独立的？

芒格： 让我来回答。这个问题就像是在问，你为什么不杀了你母亲来拿保险金？（笑声）我们不做。 我们对操纵这些数字不感兴趣，我们从来没有重组费用，我不认为我们会这么做。（掌声）

巴菲特： 是的。我也会这么说，约翰尼。我们不这样做。这个数字不会很大。你知道，可能有一年，我想，出于某种原因我会列出来， 但这个数字肯定比大多数公司更保守， 并且我认为它们的质量会更高。但我也指出，我认为我们在铁路上的折旧费用，这是标准的，也是所有其他铁路使用的，不足以衡量真实的运营收益，但那是 ——

芒格： 你说的是 ——我们喜欢宣传我们的缺陷。

巴菲特： 不是所有人。（笑）毫无疑问，我认为我们将对某些无形资产进行更多的摊销 —— 这会减少收益和报告收益，但实际上并不是支出 —— 我们将比一些公司拥有更多的无形资产。我已经指出了这一点。 我从来不想报告这些事情中的任何一件， 我列出了整个调整后的收益，并说，这是你应该注意的，因为我看到的每一件事实际上都会导致一些数字的膨胀。伯克希尔的情况已经足够好了。我们不需要夸大数字。

26、伯克希尔哈撒韦公司的信用违约互换

股东： 我是马丁，从德国来的。我是固定收益经理。我们发起了（听不清）一项基金，

巴菲特： 你能大声一点吗？

股东： 我们的规模大概是 6 亿 5 千万欧元。我们今年业绩表现大概是 4.1%。显然，我的问题是关于固定收益的。如果我看你们的年报，大概是 250 亿的债券。如果我加上，比如说 CDs ——我知道你在卖 CDs，它的数量是 70 或80 亿。所以我的具体问题是， 你的 CDs 的溢价在年底大约是 31 个基点， 所以按市价计算，可能高达十几到二十几个基点。你会考虑平仓吗 ?你可以这样做吗(听不清 )说不可以 ?但也许你可以做完全相反的交易。这意味着你在购买保护。这是你所支持的哲学吗？你能不能从（听不清）的角度来看，当溢价极低时，正如我所说的，利差在 15 到 20 个基点之间？你能给 ——？

巴菲特： 查理，这听起来像是为你设计的。（笑）我想他指的是 —— 我们有一个六、七年前左右遗留下来的头寸，涉及到我们出售零息市政债券的保护，其名义价值到期价值 —— 因为零息，离得很远，根本不是现值。我想大概是 77 亿。我们有这个头寸是因为我们喜欢这个头寸。这位先生提到我们的 CDs ——我们的 CDs 是——这是针对人们购买的债务的保险费。第一， 时不时会有相当数量的交易， 我认为部分原因是我们没有抵押他提到的市政合同，但我们没有担保，除了少数例外，股票看跌期权仍然存在。因此，交易对手必须购买 —— 我相信这是事实 —— 我认为交易对手必须通过CDs 获得伯克希尔的信用保护。现在， 这些购买它的人， 他们的信用可能不如伯克希尔的好， 所以我的意思是，我认为他们 —— 但这可能是合同另一方的一些公司的内部规则，但这对我们来说真的没有任何区别。早在 2008 年和 2009 年， 我们的CDs 的价格涨到了一个疯狂的水平， 我甚至在年会上说我自己也想卖 CDS，只是不允许我这么做。但我们对 CDs 市场上发生的事情并不特别感兴趣， 这对其他人来说太糟糕了。他们没有从我们这里拿到抵押品， 我们也不会给他们。 所以他们不得不买这些东西，就像我说的，从我们的角度来看，他们在浪费钱，但他们可能有内部规则来制定这些规则。我想我已经回答了你的问题，但是 ——查理，你认为我回答了他的问题吗？

芒格：嗯， 事情的真相是，我们不太注意试图通过在短期的事情上玩游戏来获得额外的两个基点。信用违约是一个奇怪的历史事件，我们也不太关注它。它会在适当的时候消失。

巴菲特： 是的。我们所有的合同都要到期了。现在，我们在我们的能源公司做一些运营合同。 我提到过一些地方， 他们出于自己的原因有时是因为公用事业委员会希望他们做一些事情，但这是微不足道的。我在六、 七年前设立的头寸基本上都处于决胜阶段， 第一次大的决胜将在 2018年，再过几年吧。

芒格： 我们基本上没有进入 ——我们不会在自己的信用违约问题上浪费时间。

巴菲特： 不，不，从来没有，不。但我本想在 2008 年卖掉它们。（笑）但人们真的在给我们付钱 ——

芒格： 我知道，这很疯狂。

巴菲特：500 个基点， 即 5%， 就押注伯克希尔将破产而言， 这完全是疯狂的，但我无法利用这一点。不过，我想这么做。

27、一个出色的经理会带来巨大的不同贝基·奎克： 这个问题来自德克萨斯州休斯顿的长期股东汤姆·欣斯利（Tom Hinsley），他说：多年来，你一直对阿吉特·杰恩（Ajit Jain）和他对伯克希尔的贡献赞不绝口。在 2009 年主席的信中，你写道：“如果查理、阿吉特和我在一艘船上沉没，而你只能救我们中的一个，那就游向阿吉特吧。”我的问题是， 如果我们不能及时赶到阿吉特怎么办？请评论对国民赔偿保险公司和伯克希尔的影响， 以及这家公司是否有另一个阿吉特。

巴菲特： 这里没有另一个阿吉特了。另一个问题是什么？贝基·奎克： 对国民赔偿保险公司的影响 ——我猜是对保险公司的影响，因此——

巴菲特： 如果我们失去了他？贝基·奎克： 是的。

巴菲特： 这将是非常重要的。其他子公司的经理也是如此。但阿吉特的经营非常引人注目，因为，毫不夸张地说，有几年，我们有 25 个左右 ——或者 30 个人在那里经营 ——这是一个不寻常的时期 ——但在阿吉特的领导下，它的盈利潜力是惊人的。 这种情况可能不会再发生了。 我希望是这样。他为伯克希尔做出了巨大贡献。但我可以 —— 你知道，你可以从（政府雇员保险公司首席执行官）托尼开始 —— 我们有很多经理人为伯克希尔创造了数十亿美元的价值。我的意思是，也许是数百亿的价值。如果你有一个出色的经理，他经营着一个大的业务 —— 潜在的业务 —— 可供他们发挥，并且他也能够充分利用了它，你知道，随着时间的推移，这是巨大的价值。不过，你不一定会在一周或一个月或类似的时间内看到它。但当你构建资本价值时，我的意思是，想想（首席执行官）杰夫·贝佐斯对亚马逊的价值。如果没有他，这一切都不会发生，你知道，你看到的是巨大的价值。我还能说出其他情况。你知道，汤姆·墨菲和丹·伯克的价值是零和他们最终成就之间的差别。 我的意思是， 他们在奥尔巴尼的一个破产的超高频电台上建造了整个公司。这并不是因为他们 —— 他们没有发明电视或类似的东西，他们只是把它管理得很好。所以，真正杰出的管理者，他们是无价的，我们想要 ——查理和我自己做不到，但我们想与他们结盟，然后，你知道，让他们对伯克希尔的感觉和我们一样。如果我们做到了这一点， 我们就拥有了一笔巨大的资产， 我们确实拥有阿吉特和其他一些经理。查理？

芒格： 是的，阿吉特的保质期比我们更长。（笑声）我们会特别想念他的。

巴菲特： 好的，我们不要放弃，查理。（笑声）我反对这种失败主义。（笑）

28、现在付一点钱，将来会有很多钱。

巴菲特： 克利夫。克里夫·加兰特： 谢谢。低到负的利率是今天已经讨论过几次的事情， 你已经提到了它对浮存金回报的影响。我想知道，股东应该如何评估转分保再保险创造的 25%的浮存金，该业务以承保损失入账，有时会出现不利发展？

巴菲特： 是的。克利夫提出，我们的一些业务，在保险业务中，我们要么承担一些承保损失的概率，以便在很长一段时间内使用资金。看起来， 在今天的利率下，我们对此无能为力。有两个答案。我们不认为它会 —— 在我们拥有的合同期限内 —— 我们不期望这些利率一直如此，但我们可能是错的。但第二点也是，我们确实认为， 即使在低利率时期， 我们偶尔也会有机会做一些会产生相当多非常合理回报的事情。所以我们没有将它与 AAA 公司或任何类似的公司进行比较。我们正在衡量它的潜在效用，对我们来说，在资金部署方面，我们有非常不寻常的灵活性，在这段很长的时间里，我们可能有机会提出一两件事 —— 我们可以以比其他人高得多的速度部署资金，如果物品，如果我们假设现在可以部署资金的话。查理？

芒格：是的，我们现在愿意花一点钱来确保有很多钱可用， 以防在困难时期出现真正有吸引力的东西。

巴菲特： 是的。这是期权成本。

芒格： 这是一种期权成本，对吧？

巴菲特： 例如，这一期权在 2008 年和 2009 年就派上了用场。

芒格： 曾经有过。

29、现在住宅房地产没有全国性的泡沫

股东： 嗨，查理和沃伦。我叫明迪·詹森（Mindy Jensen），来自科罗拉多州的朗蒙特。我为最大的在线房地产投资社交网站 BiggerPockets.com 工作。我们看到投资者开始担心房地产市场有点泡沫，类似于 2005 年、2006 年和2007 年的上涨，这导致了 2008 年的崩盘。沃伦， 2012 年，你告诉贝基·奎克，如果你有办法轻松管理它们，你会买 10万套房子，然后把它们租出去。你对今天的房地产市场有什么看法？

巴菲特： 它不像 2012 年那样有吸引力。（笑）你知道， 我们并不比股票市场或利率市场更擅长预测房地产市场， 但肯定有 ——这在某种程度上是由低利率推动的 —— 但肯定有一些房产以非常高的估值出售，这让我觉得损失大于收益的可能性更大。但同样， 如果你能以非常非常低的价格借到钱， 并且你认为你持有的是非常安全的资产，高出 100 或 150 个基点，那么你就很有可能会这么做。我认为这样做是错误的，但是，你知道，我可能是错的。我现在根本没有看到住宅房地产出现全国性的泡沫。 我认为，你知道，我认为在奥马哈这样的地方，或者，你知道 —— 全国大部分地区 —— 你不会为住宅房地产支付泡沫价格。但这与 2012 年的情况大不相同。我不认为下一次的问题会是房地产泡沫。我认为，在很大程度上，这肯定是 2008 年和 2009 年发生的事情的原因，但我不认为 ——我不认为这会是它的翻版。查理？

芒格： 没有什么要补充的。

30、对投资组合经理泰德·韦施勒和托德·库姆斯的赞扬安德鲁·罗斯·索尔金： 沃伦、托德和泰德现在已经在伯克希尔工作好几年了。具体来说，他们最大的成功和失败是什么？他们从查理和沃伦身上学到了什么，你和他们之间最大的不同是什么？

巴菲特： 好的，我将回答最后一部分，最简单的部分。我在努力想一些非常大的交易， 我们可以在投资或商业方面做一些事情， 最好是在经营业务方面。我的意思是， 他们仍然是 ——他们的主要工作是工作 ——每个人都有 90 亿美元的投资组合，其中一个人，我不知道，可能有七个或八个头寸，另一个人可能有十三个或十四个头寸，但他们有非常相似的投资方法。他们都在做一些事情上帮了很大的忙， 包括一些重要的事情， 这些事情他们没有得到一分钱的报酬， 他们也很高兴做这些事情， 就像他们做那些在经济上有回报的事情一样。他们在文化上非常适合伯克希尔。他们在他们所做的事情上很聪明。而且，你知道，他们是伯克希尔的一大补充。查理？

芒格： 再说一次，我没有什么要补充的。

巴菲特： 安德鲁，我是否讲完了整件事，还是有一件事 —— 我漏掉了其中的一部分？安德鲁·罗斯·索尔金： 最大的成功和失败。我认为他们特别想知道，在投资方面， 并试图理解你的思维方式， 也许言外之意是，他们的思维方式和你的思维方式有区别吗？

巴菲特： 是的。我会说他们的投资范围更广， 因为他们可以看到他们可以投入5 亿美元的想法，而我正在寻找 ——我正在努力想办法，你知道，把总数变成数十亿。但是他们肯定对过去十年或十五年发展起来的某些行业和商业活动有更广泛的了解。他们在这方面比我聪明。但他们的投资方法，我的意思是，他们正在寻找他们了解的企业， 并且通过这些企业的股票， 他们可以以合理的价格购买， 并且他们认为五年或十年后会赚更多的钱。所以它和我想的非常相似，除了我可能会再加一个零。

芒格： 我们不想谈论具体的成功和失败。

巴菲特： 是的，我们永远不会披露 ——我的意思是，我们每 90 天提交一次报告，显示伯克希尔在有价证券方面做了什么，但我们不会识别 ——我可能会识别是我的还是他们的，但我们不会识别他们各自做了什么。

31、我们转移了钱去买精密铸件公司沃伦：看看伯克希尔的金融和金融产品部门， 去年集团账面上的现金量有相当大的增长。在 2012 年至 2014 年期间， 该部门的现金持有量稳定在 20 亿至 25 亿美元之间，但在去年第三季度末，该部门的现金持有量飙升至 54 亿美元， 2015 年底达到 71 亿美元。顺便说一句， 这与你收购通用电气公司的轨道车租赁部门， 以及收购几个轨道车维修保养设施相吻合。去年的销售额和盈利能力相当稳健，但似乎并不能真正解释现金变化的幅度。而投资、债务和其他负债看起来并没有发生足够大的变化，可能只占增加的10 亿美元。只是想知道额外的 35 亿美元现金从何而来，以及去年年底增加的现金水平是否超出了业务，或者是运营所需的新现金水平？

巴菲特：是的。 好吧， 我可以告诉你为什么我们要把钱注入母公司和金融公司。这笔钱基本上是专门用来支付 220 亿美元的精密铸件购买部分，这部分是用现金支付的。我们借了钱 ——我们实际上借了 120 亿美元 ——但 100 亿美元只是借款的一部分。我们从各种渠道筹集资金， 这取决于谁拥有什么以及诸如此类的事情， 我们将资金注入这两个实体，并最终注入母公司，以处理即将到期的 220 亿美元，最终在 1 月底，当精密铸件公司的交易完成。除此之外，它真的没有什么意义。

32、IBM 正在“应对一个相当大的变化”

股东：下午好， 巴菲特先生和芒格先生。 我叫杰弗里·乌斯特普 （Jeffrey Ustep），来自新泽西州克兰福德。我只想问你一个简单的问题。你如何解释 IBM 的护城河？

巴菲特： 我不确定这是一个简单的问题。（笑）

芒格： 不，我也不知道。

巴菲特： 嗯，它有某些优点，也有某些缺点。我不认为我们想对我们拥有的任何投资组合公司进行投资分析。我想我最好把问题留在那里。查理？

芒格：是的。很明显，它正在应对计算机世界中的一个相当大的变化，它正在尝试一些大而有趣的东西，天知道它是否会适度或非常好地工作。

巴菲特： 是的。

芒格： 我认为沃伦也不知道。

巴菲特： 不。我们会发现优势是否是优势。但是——

芒格： 但这是一个很多聪明人都想做大的领域。

33、巴菲特和芒格的幽默感从何而来

巴菲特： 好的。我们将进入最后一个问题，然后在公司正式会议之前，我们将休会 15 分钟。

股东： 大家好。下午好。我叫克里斯蒂安·坎波斯（Cristian Campos）。我来自纽约市。我是纽约市立大学巴鲁克学院会计专业的大四学生。巴菲特先生，在你的年度股东信中，在采访中，甚至在今天，你的幽默感总是闪耀着光芒。你的幽默感从何而来？请告诉我们。谢谢。（笑声）

巴菲特：这就是我看待世界的方式。 这是一个非常有趣， 有时非常幽默的地方。事实上， 我认为查理比我更有幽默感， 所以我会让他回答他从哪里得到的。 （笑声）

芒格：我认为，如果你准确地看待这个世界，它必然是幽默的，因为它是荒谬的。（笑声和掌声）

巴菲特： 好的，我认为这是一个很好的总结。

34、股东问答总结

巴菲特： 我们将在 15 分钟后再次召开会议的正式部分。我们有一个代议案要采取行动， 所以我希望你们中那些有兴趣了解更多关于气候变化的保险方面的人能留下来，我们将对此进行讨论。 3：45 见。谢谢。

35、伯克希尔正式年会开始

巴菲特： 好的。请大家安静下来，我们将继续开会。现在开始开会。我是沃伦·巴菲特，公司董事会主席。欢迎大家参加 2016 年股东年会。今天上午，我介绍了出席的伯克希尔哈撒韦董事。今天和我们在一起的还有我们的审计师德勤会计师事务所的合伙人。 他们可以回答你可能提出的关于他们公司对伯克希尔账目审计的适当问题。莎伦·赫克（SharonHeck）是伯克希尔·哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的秘书，她将对会议进行书面记录。贝基·阿米克在本次会议上被任命为选举监察员。她将证明在董事选举中所投的票数，以及将在本次会议上表决的动议。本次会议的指定代理人为沃尔特·斯科特 （Walter Scott）和马克·汉博格 （Marc Hamburg）。秘书是否有一份关于伯克希尔公司流通股数量的报告 —— 请关掉我的灯 ——有权投票并出席会议？莎伦·赫克： 是的，我知道。如 2016 年 3 月 2 日向所有登记在册的股东发送的本次会议通知随附的委托书所示，在这次会议的记录日期，有 807,242 股伯克希尔哈撒韦公司的 A 类普通股发行在外。每一股有权对会议上审议的议案投一票， 1,254,393,030 股伯克希尔哈撒韦公司发行在外的 B 类普通股，每一股份有权对会议上审议的议案享有万分之一的表决权。其中，575,608 股 A 类股份和 772,724,950 股 B 类股份由截至 4 月 28 日 （星期四）晚上交回的代理人代表出席本次会议。

巴菲特： 谢谢。这个数字代表法定人数，因此，我们将直接举行会议。首先要做的是宣读上次股东大会的会议记录。我认识沃尔特·斯科特先生，他将在会议前提出一项动议。沃尔特·斯科特： 我提议免除宣读上次股东大会的会议记录， 并批准会议记录。

巴菲特： 我能听到第二次吗？马克·汉博格： 我附议。

巴菲特：动议已经提出并获得附议。 我们将以口头表决的方式对该动议进行表决。所有赞成的人都说：“赞成。”反对？动议获得通过。

36、伯克希尔公司董事选举

巴菲特： 下一项工作是选举董事。如果出席会议的股东未提交委托书或希望撤回先前提交的委托书， 您可以亲自对本次会议将审议的董事选举和其他事项进行投票。 请向走道上的会议官员表明身份，以便领取选票。我认可沃尔特·斯科特先生在会议上提出关于选举董事的动议。沃尔特·斯科特： 我提议沃伦·巴菲特、 查尔斯·芒格、 霍华德·巴菲特、 斯蒂芬·伯克、苏珊·德克尔、威廉·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、托马斯·墨菲、罗恩·奥尔森、沃尔特·斯科特和梅丽尔·威特默当选为董事。

巴菲特： 有第二个吗？马克·汉博格： 我附议。

巴菲特： 沃伦·巴菲特、查尔斯·芒格、霍华德·巴菲特、斯蒂芬·伯克、苏珊·德克尔、威廉·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、托马斯·墨菲、罗纳德·奥尔森、沃尔特·斯科特和梅丽尔·威特默当选为董事。还有其他提名或讨论吗？提名已准备就绪， 可以采取行动。如果有任何股东亲自投票，他们现在应该在董事选举上标记他们的选票，并将他们的选票交给走道上的一名会议官员。阿米克小姐，当你准备好的时候，你可以做你的报告。贝基·阿米克： 我的报告准备好了。根据上周四晚上收到的委托书， 代理人持有人的投票为每位被提名人投了不少于 643,789 票。这一数字远远超过了所有发行在外的 A 类和 B 类股票总票数的大多数。特拉华州法律要求的准确计票证明将交给秘书，以便与本次会议记录放在一起。

巴菲特： 谢谢你，阿米克小姐。沃伦·巴菲特、查尔斯·芒格、霍华德·巴菲特、斯蒂芬·伯克、苏珊·德克尔、威廉·盖茨、大卫·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、托马斯·墨菲、罗纳德·奥尔森、沃尔特·斯科特和梅丽尔·威特默当选为董事。

37、关于气候变化风险的股东提案

巴菲特： 下一个议题是由内布拉斯加州和平基金会提出的一项动议。动议是在委托书中提出的。该动议要求我们的保险业务部门发布一份报告， 描述他们对气候变化带来的风险的应对措施，包括与所确定的每个风险问题相关的具体举措和目标。董事们建议股东们投票反对这项提议。我现在将承认 ——我认为它将在第一区 ——我现在将让詹姆斯·汉森博士提出动议。但我相信， 内布拉斯加和平基金会的那位先生可能会介绍它， 然后他可能会介绍汉森博士。为了让所有感兴趣的股东都能发表意见， 我要求最初的发言者将发言时间限制在五分钟内，然后 —— 第一区的麦克风可供那些希望发言支持或反对动议的人使用，随后 ——第一区是唯一运行的麦克风站。为了在座各位的利益， 我请每一位赞成或反对该动议的发言者， 除最初的发言者外，将发言时间限制在两分钟内，并将发言仅限于该动议。运动应该留在上面——让我们看看，那是不是在上面？是的，好的，动议应该留在那里。从某种意义上说， 顺便说一句， 它要求我们提交一份关于气候变化给保险部门带来的风险的报告，我确实在年度报告中谈到了这个问题。这将是一份报告，这份报告得到了阿吉特·杰恩的同意，他是我们的头号保险风险专家。因此，这确实代表了我们保险部门的观点，以及我作为首席风险官的观点。但这个问题现在是开放的，我们欢迎最初的发言者发表意见。如果你只是要介绍汉森博士 —— 我看不清上面谁是谁 —— 那么我认为他将有五分钟时间，随后的发言者将有两分钟时间。所以去吧，该你了。马克·瓦西纳： 谢谢。我叫马克·瓦西纳。我是内布拉斯加和平基金会的财务主管，拥有伯克希尔哈撒韦公司的一股股票。我们是巴菲特先生所描述的股东决议的发起人。 在这样做的过程中， 我们建议制定风险分析和报告，这是在英格兰银行的领导下进行的，英格兰银行去年 9月发布了一份关于保险业面临的气候变化风险的综合报告， 并建议其受监管的公司对风险进行审查，并将其公布。英国保险业是全球第三大保险市场， 由英格兰银行监管。 我剩下的时间将交给世界著名的气候科学家詹姆斯·汉森博士。詹姆斯·汉森博士： 谢谢你给我这个机会。我想提出一个建议，希望大家深思。气候的某些方面已经变得清晰。 人类正在改变大气层， 我们可以测量这是如何改变地球的能量平衡的。进来的能量比出去的多。因此，海洋正在变暖，冰盖正在融化，海平面开始上升。我们现在正接近将年轻人置于一个失控的境地， 在今天的年轻人的一生中， 冰盖将解体，海平面将上升数米，这将意味着沿海城市的损失和经济的破坏。在人类感兴趣的任何时间尺度上， 海平面上升都是不可逆转的。 快速气候变化的另一个不可逆转的影响将是地球上相当一部分物种的灭绝。底线是，我们不可能燃烧所有的化石燃料，而经济引力定律是，只要化石燃料看起来是最便宜的能源，我们就会继续燃烧它们。因此，鉴于公众对你的尊重和信任，我的请求是，你考虑发表一份支持收入中性、逐步提高碳费的公开声明的可能性。为了使化石燃料的价格诚实，需要征收碳费， 以包括人类为其空气污染、 水污染和气候变化付出的代价。需要提高碳费，以刺激私营部门对清洁能源和能源效率的有效投资。最重要的是，它将稳步减少化石燃料的使用。 我并不是要求你当场批准碳费，但我希望你能对此进行反思，也许在你的下一份报告中提供一个明确的声明。这可能是你最伟大的遗产。它可能影响一切，甚至影响我们未来的气候进程。谢谢。

巴菲特： 谢谢你，汉森博士。我可以说我们 ——（掌声）尽管我们可能在一些具体问题上存在分歧，而且我不知道 —— 我无论如何也不是这方面的专家 —— 但我不认为你和我在这一事实上有任何分歧，即气候变化很重要。你知道，因为它是一种无法回头的东西。如果我们在你认为是确定的、我认为是可能的道路上，这是一个非常重要的主题。但提出的动议与它的保险方面有关，我们已经讨论了 —— 相信我，我们已经思考并讨论了保险方面，实际上，我已经在年度报告中给出了一份报告 ——这是年度报告所要求的。因此，这真的不是 —— 摆在股东面前的问题不是我对气候变化是否真实或碳税是否合适的看法，而是它是否对我们的保险业务构成风险。我知道英格兰银行读了那份报告 —— 但我们尊重地不同意他们的观点 —— 不是在气候变化的重要性方面，而是在我们保险业务的风险方面。我们不会 —— 我们不是被迫的 —— 我们不会在很长一段时间内制定政策。我们没有被强迫去承保一份关于这些事情的保单，所以我们 —— 我们的判断是在提案提交给我们时做出的， 通常是关于在一年内， 我们是否愿意以给定的价格接受给定的风险。显然，气候在我们的活动中非常重要， 飓风可能是最重要的，尽管我们也参与了地震 —— 但这就是提议的内容，我们已经对此做出了回应，这并不意味着我们在气候变化对人类的重要性上存在分歧。因此，我很乐意听取各位附议人的意见。吉姆·琼斯： 你好。我叫吉姆·琼斯。我是伊利诺伊州立大学凯蒂保险学院的执行董事。基于与气候变化相关的三个隐藏风险，我想表达我的担忧。第一个问题与投资于化石燃料的保险公司的搁浅资产有关。 第二个是与气候变化有关的更隐蔽的风险。 该风险与财产、 人寿和医疗业务相关的长期负债有关。我意识到， 许多聪明人和专家并没有看到长期负债， 但他们忽略了一个重要的部分，即主要保险公司无法撤回或重新定价账簿 ——整个业务账簿。在卡特里娜飓风、 丽塔飓风和威尔玛飓风之后， 佛罗里达州开发了新的飓风模型， 他们试图获得建议的费率批准。他们不被允许这样做， 因此许多保险公司开始退出这个市场。十年后，大约 40% 表现不佳的业务仍在这些保险公司的帐面上，这可能会在其他几个面临气候风险的州上演。对于再保险公司来说，客户的再保险价值是一项长期业务。这一点之所以如此重要，是因为根据我的统计，你的再保险客户中有 156 人提交了气候变化披露，这些客户正在寻求由他们的再保险公司保护的长期利益。否则，如果他们认为你的再保险只是一年期合同，可以重新定价或撤销， 就有可能发生关系违约风险。你进入了另类再保险不断扩大的市场竞争的世界，就在去年是 720 亿美元，本季度早些时候，我们创下了 22 亿美元的承保记录。

巴菲特： 谢谢。我要指出的是，据我所知，我们从未被要求签订长期合同。我们的主要保险公司知道， 我们一年只看一年， 我们不会承保我们认为有重大负面概率的业务。他们不指望我们这么做。与过去相比，它不再是一种关系型业务。这更像是一种交易。但是 —— 我们不会承保 ——如果我们失去了一个客户，因为他们想让我们做一些愚蠢的事情，我们就会失去了客户。在我们的业务中 —— 我不是在为其他再保险公司说话 —— 但在我们的业务中，我相信大多数其他再保险公司，他们不会仅仅为了维持关系而做一些他们认为对他们非常不利的事情。 那不是真正的关系。这是一种补贴。所以我这么做了 —— 坦率地说，我并不认为这是对伯克希尔产生任何负面影响的一个因素。就卡特里娜飓风之后发生的事情而言， 我们的比率上升了， 实际上，佛罗里达州的飓风经历比我们有记录的 1850 年之前的任何时期都要好。顺便说一句，这对我们来说是个惊喜。 但在此期间， 我们没有在佛罗里达州开展业务 ——巨灾保险业务，因为我们认为费率不够高。实际上他们是足够的，只是我们错了。因此，顺便说一句，这并没有让我们放弃了佛罗里达州的巨灾保险业务， 我们认为这只是错误的定价，而这一事实并没有伤害我们的业务。这真的是一种 ——它更多的是一种交易业务 ——可能曾经有一段时间，再保险中的关系因素非常大， 但有这么多的进入者， 它在很大程度上是一种交易业务。没人指望你会做蠢事。你知道， 如果他们这样做， 这是一种错误的关系。 但很高兴听到下一位演讲者。简 ·克里布：你好， 巴菲特先生。 我叫简 ·克里布。 我经营着一个名为Bold Nebraska 的组织， 它是一个不太可能的联盟的一部分， 该联盟击败了Keystone XL，以保护我们州的含水层和财产权。几年前，我在纳尔逊参议员的家里见过你，我把你拉到一边，问你我们如何才能让医疗改革获得通过？你告诉我两件事：你说，民调数字很重要，我们必须继续施加公众压力。我们对气候变化和气候行动也有同样的感受。 耶鲁大学最近的研究表明， 甚至有 47%的保守派人士相信气候变化，并希望开始看到企业和政府采取行动。你对这项决议的回应让我印象深刻， 因为其中一句话说， 如果你住在低洼地区，你可能应该搬家。嗯， 我们与生活在沿海社区的土著兄弟姐妹一起工作， 其中一个部落现在是第一批美国气候难民。他们没有搬迁的选择。他们被迫搬家。所以我们求助于你，我们求助于我们自己，继续施加公众压力，希望你和查理与我们站在一起。也许不是今年，也许不是后年， 但我们真的期待你做全面的气候风险分析，以及从你拥有的所有化石燃料中撤资。最后，要解决气候变化问题，既要有大国，也要有小国。所以我认为你在内华达州阻碍小型太阳能的发展是错误的。 谢谢。（零星的掌声）

巴菲特： 我认为你会有一段合理的时间来搬家，但我要说， 如果你要在地势较低的地产上投资 50 年，那可能是个错误。实际上，我说的是，作为低洼地区的房主，你可能希望考虑搬家。我想说的是，如果你希望在那里呆上十年左右，我想我不会考虑搬家。但如果我认为我是在做 100 年的投资，我不认为我会成功。我认为这涉及到一个问题 ——我们有一份股东提案说，气候变化给保险部门带来了什么风险？我们并不否认气候变化是一个极其重要的主题。但我们不否认它的存在。但它不会损害我们的保险业务， 与其他可能影响我们保险业务的事情相比， 它是无关紧要的。你知道， 这是会议之前的问题。但我很高兴听到下一位演讲者的发言。

股东： 下午好，巴菲特先生。我的名字是凯·哈恩。我做了十多年的股东，基本上是我的全部投资生涯。今天有人说你比别人想得更远。 关于这个决议， 你是说伯克希尔保险业务将在下一次续保时提高费率， 这是有道理的。 但你同意气候变化给我们的星球带来了重大问题。我想说的是， 如果在这个问题上的政治行动以目前的速度继续下去， 气候变化将对我们全球金融市场的稳定构成重大问题。我个人同意汉森博士的观点， 碳费是解决这个问题的办法。 我想知道你是否能告诉我们你认为解决这个问题的办法是什么，以及你是否认为伯克希尔的业务，不仅仅是保险，在未来十年或二十年内会受到这个问题的影响。

巴菲特： 是的。我怀疑它在未来十年或二十年内是否会受到影响。但我不会和你争论，除非设计了各种技术来封存这类不同的东西 —— 很多人将会致力于此 —— 或者除非温室气体排放显著减少 —这对文明来说是一个非常重要的问题。还有其他的 —— 我的意思是，肯定会有一些非常聪明的人致力于以某种方式改变平衡， 要么通过减少在大气中的释放， 要么通过各种可能减少影响的技术，但这里没有人会否认这是重要的。我不认为它在未来十年或二十年，会以一种严重的方式影响气候或保险。但是，正如我在报告中指出的那样，如果你正在处理的事情有一个点 —— 你通过了一个不归点，那么做某事的时间不是在我们离不归点还有十分钟的时候。所以在可再生能源等方面， 我们非常支持一些政策， 但我认为在科学界也有可能， 会有一些解决方案， 超出了我有限的物理知识， 但有很多人比我聪明得多。我认为，减排的一个基本问题 —— 如果这些事情没有发生 —— 是一个全球性的问题， 它需要非常重要的国家的合作， 我认为奥巴马总统在与其他国家领导人合作方面已经有了一个良好的开端。 但这不能由美国单独解决， 你比我更清楚。我很高兴听取下一位发言者的发言。

股东： 你好。我的名字是南希·迈耶，我和我的丈夫已经做了 15 年的股东。我们对伯克希尔哈撒韦公司充满信心。 这是我们投资的原因。因此，我在这里只是想说， 作为一名股东，我想请我的股东们考虑气候变化的经济成本， 并敦促伯克希尔哈撒韦公司通过这项决议，以显示其在保险业的领导地位。谢谢。

巴菲特： 谢谢。我很欣赏你成为股东的事实，但我确实认为，出于某些原因 ——我并不真的认为该决议 —— 我认为该决议在某种意义上不适用于我们的保险业务。我的意思是， 全球气候对我们的保险业务不构成风险。随着时间的推移， 这可能会给地球带来风险，但那是另一回事。我的意思是，我们可以通过各种决议说，很明显，核扩散是对地球的威胁，你可以说，好吧，这是对伯克希尔的威胁。但就伯克希尔的具体情况而言，你知道，你可以阅读决议，就像我说的，我们的答案，与阿吉特·杰恩，可能是我在保险行业认识的最聪明的人，我 99% 的净资产都在伯克希尔，这些钱都会捐给慈善机构，我并不想看到这些钱消失。我确实认为自己是伯克希尔的首席风险官， 我担心会伤害伯克希尔的事情， 在我们的保险部门，我没有看到它与气候变化有关。但是，谢谢你。理查德·米勒： 下午好，巴菲特先生。我是理查德·米勒，在奥马哈的克赖顿神学系工作。我研究并教授气候变化及其社会影响。我只是想让你们知道，伯克希尔是在一个更大的经济体中运营的，而尼古拉斯·斯特恩（Nicholas Stern）最重要的气候分析 ——经济分析 ——表明，按照我们目前的路径，到本世纪末，全球 GDP 可能会损失 30%。另一个问题是， 当我们谈论做一些事情来应对气候变化， 做一些事情来避免海平面大幅上升时，我们需要从今天开始在全球范围内减少排放量，每年减少7%。我们唯一一次在经济增长的十年间减少排放是在 20 世纪 90 年代的英国，我们每年减少 1%。因此，我们谈论的是一件与奥巴马总统的渐进举措完全不同的事情。我们需要做一些事情 ——不，我们需要做大规模的转变 —— 立即。你在全球范围内持有大量股份， 你在这方面是世界上的重要人物， 而不仅仅是在这个特定的股东决议上。谢谢你的时间。

巴菲特： 谢谢。你是最后的演讲者吗？

股东： 是的，我想这些是所有的演讲者。

巴菲特： 好的。好的，谢谢你。查理，你有什么想说的吗？

芒格： 是的。我们在奥马哈， 那里比海平面高得多。 我们的保险公司在这个问题上没有太大的经济利益。多年前我们经常承保巨灾保险，现在我们不太承保了。因此，作为一家公司，我们被要求在非常复杂的问题上采取公开立场。我们在城市里有犯罪。我们有 100 个——我们有 1000 个——复杂的问题，这些问题对我们的文明非常重要。如果我们在会议上花时间对所有这些问题采取公开立场，我认为这将适得其反。我不喜欢那些不断提出这个问题的人从不讨论任何解决方案， 除了减少化石燃料的消耗。所以地球工程的可能性没有人愿意谈论， 我认为这是愚蠢的， 所以报纸把我写成不受人们欢迎。（掌声）

巴菲特： 我们不想举行政治集会。现在可以对该动议采取行动了。 如果有任何股东亲自投票， 他们现在应该在动议上标记他们的选票，并将他们的选票交给走道上的会议官员之一。阿米克女士，当你准备好的时候，你可以做你的报告。贝基·阿米克： 我的报告准备好了。根据上周四晚收到的委托书， 代理持有人的投票结果为 69,114 票赞成该动议，531,724 票反对该动议。由于反对该动议的票数超过就该事项适当投票的所有 A 类和 B 类股份的大多数票数，以及所有未表决的票数，该动议已失败。特拉华州法律要求的准确计票证明将交给秘书，以便与本次会议记录放在一起。

巴菲特： 谢谢你，阿米克女士。 提议失败了。

38、休会

巴菲特：在我们休会之前， 有没有人对我们的审计公司有什么问题？如果没有，我同意斯科特先生在会议前提出动议。沃尔特·斯科特： 我提议本次会议休会。

巴菲特： 奥尔森先生？罗恩·奥尔森： 我附议。

巴菲特：休会的动议已经提出并获得附议。 我们将用声音投票。 有什么讨论吗？如果不是，所有赞成的人都说：“赞成。”所有反对者都说：“不。”